EMAK

Sintesi - Miglioramento Sequenziale Porta Ottimismo per il 2024

Miglioramenti sequenziali nel 4Q, come previsto. Emak ha riportato ricavi in linea con la cifra preliminare rilasciata a gennaio, mostrando un miglioramento sequenziale rispetto ai trimestri precedenti (+2,6% nel 4Q, 2Q/3Q registrati -10,4%/-4,3%) grazie in parte ad una base di confronto più facile. Il segmento OPE è stato abbastanza piatto su base annua (-1,1%), mentre il segmento Pumps and Components è cresciuto rispettivamente del 4,8% e del 2,5%. Notizie positive sulla profittabilità, con l'EBITDA rettificato superiore alle nostre stime (€7,3mn vs. €7,0mn) grazie ad un margine più alto (6,3% vs. 5,9%), beneficiando principalmente del miglior mix di ricavi, lasciando l'utile netto in rosso di €3mn, un miglioramento rispetto alla perdita di €6mn rispetto all'anno scorso. Infine, il debito netto è rimasto invariato rispetto a settembre per €191,5mn (in linea con la nostra stima). Il management proporrà un DPS di €0,045 (una resa del dividendo del 4,6% al prezzo attuale del titolo).

Analisi

Acquisizione di PNR. A gennaio, Emak ha completato l'acquisizione di PNR, un produttore di componenti per la pulizia industriale, con applicazioni in settori diversi come la lavorazione dei metalli, la carta, la chimica, i farmaceutici e l'alimentare. I risultati preliminari del 2023 della società acquisita mostrano dei ricavi superiore a €15mn, un margine EBITDA normalizzato di circa il 22% ed una PFN negativa di circa €0,6mn. L'affare, dal valore totale di €15mn, prevede l'acquisizione immediata dell'80% del capitale e un'opzione call di 12 mesi sulla quota rimanente. Consideriamo l'operazione come un'iniziativa positiva, in quanto è stata conclusa a multipli ragionevoli (circa 5x EV/EBITDA 2023) e consente l'espansione della gamma di prodotti e l'accesso a nuovi settori che presentano sinergie con le divisione attuali nel segmento Components & Accessories. 

Prospettive positive per il 2024: l'azienda ha confermato la guidance fornita insieme al rilascio dei risultati preliminari, con le prospettive per il 2024 che rimangono positive, non solo a causa della normalizzazione progressiva delle condizioni di mercato, ma anche e soprattutto, in considerazione della diversificazione delle attività in cui opera la società e della profondità della gamma offerta in tutti i segmenti.

Variazione nelle Stime

Stime aumentate: i messaggi su un primo riassortimento da parte dei clienti sono positivi e ci portano a prendere una visione più costruttiva sul 2024, un anno per il quale in precedenza ci aspettavamo un tasso di crescita "normale" low-single digit e per il quale ora prevediamo una crescita organica sopra la media del +7%. Inoltre, aggiungiamo il contributo di PNR alle nostre stime, che dovrebbe portare ad una crescita aggiuntiva dei ricavi del 3%, portando la crescita totale dei ricavi al 10,0%. Ci aspettiamo anche una crescita del margine EBITDA (+0,6pp su base annua) grazie ai volumi più elevati previsti e alla conseguente leva operativa. Infine, si prevede che il debito netto diminuisca leggermente su base annua, con il FCF previsto per finanziare completamente la distribuzione dei dividendi e il pagamento in contanti per l'acquisizione (circa €15mn). Di conseguenza, il rapporto debito netto/EBITDA dovrebbe diminuire su base annua, da 2,8x a 2,4x.

La Nostra View

OUTPERFORM confermato; TP da €1.55 a €1,85: i risultati del 4Q confermano un miglioramento graduale del trend dei ricavi, che dovrebbe accelerare nel 2024 consentendo alla società di tornare alla crescita dopo un 2023 di transizione. Il miglioramento previsto nella generazione di FCF (FCF di circa €24mn previsto nel 2024), dovrebbe consentire ad Emak di continuare a investire nel proprio range di prodotti, ricercare acquisizioni aggiuntive e remunerare gli azionisti, e intanto ridurre il proprio indebitamento. La nostra valutazione, basata sulla media semplice di un DCF e un SOP, porta ad un target price di €1,85, in aumento da €1,55 a seguito dell'aumento nelle stime e di un tasso risk-free più basso (dal 4,5% al 4,0%, secondo le ipotesi di Intermonte).