Tenaris

Risultati 2Q25. I risultati del 2Q25 di Tenaris in termini di ricavi e margini operativi sono stati leggermente superiori alle nostre aspettative grazie principalmente a un prezzo di vendita medio leggermente più alto (miglior mix). Il margine EBITDA era in linea, così come la generazione di flussi di cassa. Nel dettaglio, i ricavi del gruppo si sono chiusi a US$ 3,086 milioni (-7% YoY, +6% QoQ, vs. exp. US$ 2,978 milioni), EBITDA adj. a US$ 733 milioni (-10% YoY, +5% QoQ, vs. exp. US$ 707 milioni), con il margine EBITDA adj. al 23.7% (in linea) rispetto al 23.8% nel 1Q25. L'utile netto si è chiuso a US$ 531 milioni (+64% YoY, +5% QoQ, vs. exp. US$ 488 milioni). I volumi di tubi si sono chiusi a 982 k tonnellate (-5% YoY, -1% QoQ, vs. exp. 980k tonnellate), con il seamless a 803k tonnellate (stabile YoY, +4% QoQ, vs. exp. 770k tonnellate) e il welded a 179k tonnellate (-21% YoY, -16% QoQ, vs. exp. 210k tonnellate). Il prezzo di vendita medio è stato di US$ 2,974/tonnellata (-2% YoY, +6% QoQ, vs. exp. US$ 2,885/tonnellata), grazie a un miglior mix. Il FCF per il trimestre ammontava a US$ 538 milioni, portando a una posizione netta di cassa di US$ 3.7 miliardi (vs. exp. US$ 3.8 miliardi) da US$ 4.0 miliardi a fine marzo, dopo aver speso US$ 600 milioni in dividendi e US$ 237 milioni in buyback di azioni.

Analisi

Outlook di mercato. Nonostante le elevate incertezze macro, l'attività di trivellazione è rimasta relativamente resiliente, sebbene vi sia stata una riduzione della trivellazione petrolifera negli Stati Uniti, in Canada e in Arabia Saudita. Il Messico, grazie al recente finanziamento di Pemex, potrebbe iniziare a recuperare parte dell'attività dopo il suo prolungato declino. A seguito dell'aumento dei dazi sulle importazioni di prodotti in acciaio dal 25% al 50%, Tenaris si aspetta che le importazioni di OCTG negli Stati Uniti si riducano dai livelli elevati del 1H e che i prezzi di OCTG aumentino nel tempo. Le importazioni di OCTG nel mercato statunitense hanno mostrato un aumento del 70% nel 1H25 rispetto al 2H24, aumentando i livelli di scorte da 6 mesi di consumo a fine anno 24 a 7x mesi alla fine di giugno, limitando l'aumento atteso di Pipelogix.

Guidance per il 2H25. Per il 2H25, come anticipato nella sua ultima conference call, Tenaris si aspetta che le sue vendite mostrino un modesto calo rispetto al 1H25, riflettendo un'attività di trivellazione inferiore e un contributo ridotto dai progetti di line pipe. Tenaris si aspetta anche che i suoi margini siano influenzati dal recente aumento dei costi tariffari. Nel dettaglio, per il 3Q25 Tenaris si aspetta vendite inferiori (diminuzione high single digit), riflettendo fatture inferiori nelle operazioni di fracking negli Stati Uniti e in Argentina e spedizioni di line pipe più basse. I margini nel 3Q25 dovrebbero essere leggermente inferiori rispetto al 2Q25, rimanendo comunque nel range 20-25%. Nessuna guidance è stata fornita per il 4Q25. Impatto dei dazi negli Stati Uniti: l'impatto dei dazi della sezione 232 al 50% è previsto intorno a $140-150 milioni di costi aggiuntivi per trimestre, attuandosi gradualmente nei prossimi trimestri. Si prevede che l'impatto negativo sarà ampiamente compensato da azioni manageriali e da incrementi graduali dei prezzi di vendita medi. Tenaris continua a credere di essere ben posizionata grazie alla sua forte base di asset negli Stati Uniti.

Variazione nelle stime

Stime e valutazione. Alla luce dei risultati del 2Q, stiamo affinando le nostre proiezioni per il 2025/26, principalmente per riflettere volumi e margini leggermente inferiori. In termini di valutazione, confermiamo il nostro target price di 16.0 euro per azione, basato ancora sui multipli di mercato (5.5x 2025E EV/EBITDA).

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL confermato; TP ancora a €16.00. Sebbene i risultati del 2Q25 siano stati leggermente migliori del previsto e le prospettive di mercato siano supportate, l'introduzione delle tariffe statunitensi ha significativamente aumentato il livello di incertezza riguardo ai trend dei margini attesi nei prossimi mesi. Confermiamo il nostro rating NEUTRAL sul titolo.