BANCA SISTEMA

Banca Sistema 

Nonostante alcune debolezze nel NII, Banca Sistema ha registrato una performance commerciale positiva trainata dal factoring e dai prestiti su pegno (factoring nel primo semestre 2023 +18% YoY, prestiti su pegno +15% YoY), che hanno compensato una diminuzione dei prestiti garantiti dal reddito (anche a causa di cessioni di prestiti per un valore di 35 milioni di euro nel secondo trimestre 2023) con un miglioramento dei margini di reddito adeguato (dal 4,0% nel primo semestre 2022 al 5,4% nel primo semestre 2023) grazie al factoring (dal 4,3% al 5,9% nel primo semestre 2023) e ai prestiti su pegno (dal 15,9% al 19%), mentre i prestiti garantiti dal reddito hanno subito una leggera diminuzione (dal 2,3% al 2,6%) solo grazie alla cessione di un piccolo portafoglio di prestiti. Il NII è stato più debole del previsto a causa di un aumento dei costi di finanziamento, che sono passati dallo 0,4% nel FY22 al 2,4% nel primo semestre 2023. La minore contribuzione del NII è stata compensata da commissioni più elevate e da un maggior reddito da trading. I costi sono stati in linea con le aspettative (+6,8% YoY, -3,3% QoQ), così come il CoR (19bps). Il CET1 ratio si è attestato all'11,9%, ma dovrebbe aumentare entro la fine dell'anno (13,3% PF) grazie alla sterilizzazione delle riserve HTCS.

Prospettive future e cambiamenti nelle stime

La durata più lunga del portafoglio di prestiti garantiti dal reddito (a tasso fisso) rispetto all'aumento dei costi di finanziamento (previsto al 2,9% entro la fine dell'anno) sta influenzando negativamente il NII, che si prevede rimanga piuttosto stabile nel secondo semestre 2023 rispetto al primo semestre 2023 grazie alla crescita dei margini nelle altre divisioni. I costi dovrebbero rimanere stabili nel secondo semestre 2023, mentre il CoR non dovrebbe mostrare particolari peggioramenti. Il Consiglio di Amministrazione ha approvato la cessione di 666 milioni di euro del portafoglio di titoli di Stato HTC entro la fine dell'anno, con un guadagno incorporato (5,4 milioni di euro a fine luglio) che dovrebbe fornire ulteriore liquidità e buffer di capitale. Il pacchetto di riforme delle norme di Basilea III dovrebbe portare alla neutralizzazione delle riserve HTCS sul portafoglio di titoli di Stato entro la fine dell'anno (durata 19,8 mesi) e liberare ulteriore capitale che potrebbe essere utilizzato per aumentare il payout ratio o finanziare ulteriori crescita nelle attività principali. Un nuovo piano aziendale sarà presentato all'inizio dell'anno prossimo.

Stime e Valutazione

Abbiamo rivisto al ribasso le nostre stime EPS per il 2023 del -11% a causa di un NII più debole e costi più elevati, parzialmente compensati da un maggior reddito da trading e commissioni. Per il 2024 e il 2025, abbiamo semplicemente affinato leggermente le nostre stime EPS (-0,9% e +2,1% rispettivamente), poiché ci aspettiamo miglioramenti graduali nei margini e una continuazione della performance commerciale positiva che potrebbe migliorare ulteriormente grazie a una base di capitale più elevata. Confermiamo la raccomandazione interessante, con un target price di 1,65 euro rispetto a 1,75 euro. Riteniamo che la direzione abbia giustamente aumentato il finanziamento al dettaglio attraverso una maggiore durata (depositi a termine), che ha un impatto temporaneamente negativo sulla redditività a causa dello spread negativo sul business dei prestiti garantiti dal reddito. Crediamo che il peggio sia passato in termini di redditività, con un graduale recupero previsto già nel secondo semestre 2023. Il titolo è scambiato a un P/TE di 0,42x con un ROTE previsto per il 2024 all'8,7%.