RECORDATI - Solido momentum sulla top line

Fatto

La Società comunicherà i risultati del 2Q il prossimo 30 luglio.

Ci aspettiamo:
•    Conferma del solido momentum sulla topline. Segmento S&PC in crescita del 9.5% (1Q: +10.1%, tgt FY: crescita mid sigle digit) a tassi costanti ed escludendo il contributo di Combodart&Avodart (2Q: Eu28mn, 1Q: Eu27.5mn, tgt FY: c. Eu115mn) consolidato dal 3Q23. Segmento Rare Diseases in crescita del 13.0% (in linea con il 1Q). Minor impatto ForEx (2Q: -3pp, 1Q: -5.7pp, tgt FY: -2/3pp) ancora legato alla svalutazione della lira turca (-35%) e del rublo (-9%). 

•    Trend profittabilità coerenti con la guidance sull’anno (±37%) dopo il picco registrato nel 1Q (40.2%) per tener conto del phasing sui maggiori costi R&D tra 2Q-4Q. Adj. net profit a Eu135mn (reported: Eu104mn) assumendo oneri finanziari per c. Eu20mn pressoché in linea con quelli registrati nel 1Q (Eu25.7mn) escludendo le componenti non monetarie (nel 1Q perdite su cambi per Eu2.7mn e applicazione IAS29 Turchia per Eu3.2mn)

•    Debito netto in peggioramento a Eu1.5bn (1Q: Eu1.43bn), per riflettere il pagamento dei dividendi (Eu129mn) e il buyback, in assenza di pagamenti per milestones.

Effetto

Confermiamo le stime sul FY24 (ricavi Eu2,296mn, Adj. EBITDA Eu852mn, Adj. Net profit Eu569mn) in linea la guidance corrente (ricavi Eu2,260-2,320mn; Adj. EBITDA Eu830-860mn; net profit Eu550-570mn).

Oltre alla delivery organica, il focus sul titolo è legato anche ad un’eventuale exit dell’azionista di maggioranza CVC. Difficile stabilire se il recente rifinanziamento del veicolo Rossini possa ridurre l’urgenza di CVC a cercare una exit immediata.

Ricordiamo che il fondo è entrato 6 anni fa in Recordati e il titolo da allora ha assicurato a CVC un ritorno anno equivalente unlevered mid teens (low 20s su base levered) basato su un prezzo di ingresso di Eu28 e sul reinvestimento dei dividendi finora maturati (circa Eu6.4/azione). Vediamo tuttavia spazio per un ulteriore premio di oltre il 20% sui prezzi correnti, con una exit a ~Eu61-62/azione (nostro TP Eu62); a questo livello, il titolo verrebbe scambiato a 16x EV/EBITDA’25E (attualmente 13x) e 21x PE’25 (attualmente 18x), sostanzialmente in linea con la media storica degli ultimi 5 anni.

La nostra preferenza è per un eventuale merger con un acquirente industriale (come ad esempio Angelini), scenario favorito dall'iperframmentazione del mercato e dall'esposizione molto interessante di Recordati al segmento delle Orphan Drugs (c. 40% dell’EBITDA di Gruppo nel FY23) con tassi crescita double digit e margini (oltre il 40%) di gran lunga superiori rispetto al segmento Specialty&Primary care. Inoltre, si tratterebbe di un’operazione che coinvolgerebbe il 100% di Recordati e che potrebbe garantire interessanti sinergie industriali, giustificando un premio superiore alle attuali valutazioni di mercato.