RECORDATI - CVC seleziona gli advisor, diverse opzioni sui tavolo

Fatto

Il Sole24Ore riporta che il fondo CVC avrebbe selezionato gli advisor (JP Morgan e Goldman Sachs) per valutare possibili opzioni M&A per lo stake detenuto in Recordati (52%).

Le valutazioni sarebbero comunque nelle prime fasi di studio e non ci sarebbe al momento un’opzione preferita e concreta. l progetto sarebbe comunque ad ampio raggio, visto che al vaglio ci sono sia un riassetto del debito sia un esame delle diverse alternative sul fronte più strettamente collegato all’equity. CVC punta a rifinanziare quest’anno i bond della holding Rossini (il veicolo usato per l’opa su Recordati) i cui principali bond in circolazione (per 1,28 miliardi di euro) scadono a ottobre 2025.

A quel punto, una volta sistemato il fronte debito, potrebbero diventare più o meno attuali anche le opzioni per un riassetto azionario, con le diverse alternative allo studio. Fra queste ultime ci sarebbero una potenziale vendita o una combinazione con un’altra multinazionale del settore farmaceutico, probabilmente estera. Tra le altre opzioni ci sarebbe, secondo le indiscrezioni, anche l’ingresso di un fondo sovrano in minoranza.

Effetto

Alcune indiscrezioni sulle mosse future di CVC erano già circolate lo scorso 24 aprile. Questi rumor confermano l’appeal speculativo sul titolo, a nostro avviso solo in parte incorporato a nostro avviso nei prezzi correnti del titolo.

Un’uscita ai prezzi correnti assicurerebbe a CVC un ritorno anno equivalente unlevered su livelli low teen (c. 13%)  basato su un prezzo di ingresso di 28 euro e sul reinvestimento dei dividendi maturati (circa Eu6.42/azione). Vediamo tuttavia spazio per un ulteriore premio di oltre il 20% sui prezzi correnti, con una exit a ~Eu61-62/azione (nostro TP Eu62); a questo livello, il titolo verrebbe scambiato a 16x EV/EBITDA’25E (attualmente 13x) e 21x PE’25 (attualmente 18x), sostanzialmente in linea con la media storica degli ultimi 5 anni.

La possibilità di estrarre un ulteriore premio sui prezzi correnti ci induce ad escludere un’uscita a sconto con un placement sul mercato o un’OPA a sconto (come accaduto nel 2018), ipotesi che aveva penalizzato il titolo nei giorni scorsi in assenza di chiare indicazioni sulla possibile exit da parte di CVC.

Vediamo invece altamente probabile un merger con un acquirente industriale estero considerando l'iperframmentazione del mercato e l'esposizione molto interessante di Recordati al segmento delle orphan drugs (circa il 34% del fatturato e 40% dell’EBITDA di Gruppo) che vanta tassi crescita (double digit a tassi costanti)  e margini (42% circa) di gran lunga superiori rispetto al segmento specialty&primary care (crescita mid single digit, margini al 34-35%).