STM - Analisi Fondamentale

Timori di una recessione più profonda e lunga confermati.

Sintesi. Sebbene il management avesse già segnalato un 1Q25 stagionalmente rallentato, la guidance è stata ancora più debole a causa della correzione in corso delle scorte nel mercato Industriale e del rallentamento nell'Automotive, specialmente in Europa. La grave carenza sperimentata nel 2021-22 insieme a un ambiente macroeconomico più debole, la non continuazione di politiche fiscali di supporto (inclusi incentivi), strategie di rifornimento delle scorte forti, politiche commerciali più rigide con ordini non annullabili e investimenti significativi nella capacità stanno causando a STM (e al settore) di sperimentare un calo ciclico più profondo e lungo. Poiché la visibilità sulla ripresa rimane bassa, confermiamo la nostra posizione NEUTRAL, abbassando il nostro TP a €23.7 da €26.0 a causa di tagli alle stime, parzialmente compensati da un diverso peso tra gli anni (ora uguale per 2025/26/27) e un ForEx €/$ più favorevole.

Analisi

Risultati 4Q24 in linea. Il 4Q24 si è chiuso in linea con le previsioni poiché l'elettronica personale più forte ha compensato il settore industrial più debole, mentre Auto e Comm. Eq. in linea e un OpEx più basso hanno compensato un gross margin più sottile. I ricavi sono stati di $3.3 miliardi, -22% YoY e +2% QoQ; il gross margin era del 37.7%, -7.8pp YoY; l'EBIT era di $370 milioni, -64% YoY per un margine dell'11.1%.

Guidance per il 1Q25 inferiore alle aspettative già pessimistiche. Nonostante STM avesse già avvertito che il 1Q25 sarebbe stato ben al di sotto della stagionalità (-11% QoQ in media dal 2018), la guidance fornita era al di sotto delle aspettative. Oltre ad un numero inferiore di giorni lavorativi, il trend più debole è attribuibile all'Industrial, dove gli aggiustamenti delle scorte sono in corso, e a un rallentamento nell'Automotive, specialmente in Europa. La guidance per il 1Q25 mostra ricavi di $2.5 miliardi contro il nostro/cons. $2.7 miliardi, -28% YoY e -24% QoQ, un margine lordo del 33.8% contro il nostro/cons. ~36/35% esp., -7.9pp YoY, e EBIT in pareggio contro il nostro/cons. ~$0.1 miliardi.

Variazione nelle Stime

2025: nessun outlook a causa della bassa visibilità. Contrariamente alla pratica di STM negli ultimi anni, non è stato fornito alcun outlook per l'FY25 a causa della mancanza di visibilità. Il 2Q25 dovrebbe migliorare QoQ, ma principalmente per l'effetto calendario, suggerendo nessun miglioramento sottostante; anche il gross margin dovrebbe migliorare, ma con una traiettoria dipendente dalla crescita dei ricavi. Le misure di riduzione dei costi dovrebbero portare ad un calo dell'OpEx low single-digit. Complessivamente, stiamo tagliando le stime del 36% nel 2025, ma meno nel 2026 (-16%) poiché il 2025 dovrebbe essere influenzato dal de-stocking. Per end market:

• Automotive (46% del totale) il rallentamento continua, specialmente in Europa dove i produttori di automobili pianificano di ridurre le scorte durante il primo semestre; il ritiro degli ordini è di due/tre settimane con rischio di cancellazioni; il mix dovrebbe essere avverso poiché le auto ibride/a basso-medio costo stanno performando meglio delle auto puramente elettriche/di alta gamma; le reservation fees della capacity dovrebbero dimezzarsi (~$0.2 miliardi); nessun impegno su SiC è stato preso dopo il calo a una cifra media nell'FY24 ($1.1 miliardi). Assumiamo che l'Auto sia in calo del -18% YoY incl. un'erosione dei prezzi mid-single digit;
• Industrial (20% del totale) nonostante il 4Q sia sceso del -40%, le scorte dei clienti non sono diminuite, poiché un sell-through positivo in Cina è stato compensato da trend deboli in UE e USA. Con il sell-through previsto in calo nel primo trimestre, il de-stocking si protrarrà chiaramente attraverso il 2Q/3Q, con i distributori che hanno ancora 1-2 mesi di scorte in eccesso. Assumiamo che l'Industrial sia in calo del -19% YoY anche dopo il -49% registrato nell'FY24;
• Elettronica Personale (21% del totale) ci aspettiamo una crescita del +7%, principalmente poiché STM ha guadagnato contenuti extra presso il suo cliente più grande, che aumenterà nel secondo semestre (valore di diversi milioni di dollari) in un contesto di un aumento low-single digit previsto nel mercato degli smartphone.
• Comm. Eq. & P. (13% del totale) ci aspettiamo una crescita poiché STM ha ottenuto un altro contratto per una costellazione di satelliti LEO. 

La Nostra View

Giudizio NEUTRAL confermato; TP a €23.70 da €26.02. Abbassiamo il nostro TP a causa di tagli alle stime, parzialmente compensati da un diverso peso tra gli anni (ora uguale per 2025/26/27) e un ForEx €/$ più favorevole.