Recordati - Venti contrari FX frenano la crescita dei ricavi

risultati del 2Q dovrebbero essere on track con la guidance FY (confermata nel 1Q), nonostante il crescente impatto negativo dei cambi (circa -3pp nel 2Q, circa -2pp sull'intero anno), legato al dollaro debole – che penalizza soprattutto il business delle Malattie Rare – e alla lira turca (-21% nel 2Q), che incide sula divisione Specialty & Primary Care. Ci aspettiamo una redditività in calo trimestre su trimestre, non solo per la stagionalità favorevole del 1Q, ma anche per l’anticipo di alcuni costi commerciali e R&D (quest’anno per supportare l’estensione dell’indicazione terapeutica di Isturisa, il ramp up di Enjaymo e gli studi clinici su Qarziba relativi al trattamento del Sarcoma di Ewing), solitamente contabilizzati nel 4Q. Questo dovrebbe riflettersi in una progressione più regolare dei margini nella seconda parte dell'anno. Il consensus resta nella parte bassa della guidance FY25. Includiamo ora nelle stime FY26-27 l’upside di medio termine legato alla recente acquisizione dei diritti per Vazkepa®, che dovrebbe portare ad un miglioramento low single digit dell’EPS 2027 e ad un rafforzamento del profilo di crescita negli anni successivi.

Analisi

Risultati 2Q25. Ci aspettiamo ricavi di 642 milioni di euro, in aumento dell'11%, di cui 8% organiche, EBITDA adj. di 230 milioni di euro (margine del 35.8%, -4pp QoQ) e debito netto leggermente superiore QoQ. Escludendo gli effetti contrari del ForEx, assumiamo una crescita di mid single-digit per Specialty & Primary Care (S&PC) beneficiando di Urologia (Urorec, Eligard) e di un miglior Cough & Cold, mentre includiamo il contributo di Vazkepa® dal 3Q25. I ricavi delle malattie rare dovrebbero continuare a crescere organicamente a un tasso CER a low double digit, guidate da Isturisa (60 milioni di euro), e Signifor (34 milioni di euro) oltre alle vendite iniziali di Enjaymo (2Q: 36 milioni di euro, 1Q: 32 milioni di euro). I margini, previsti stabili sopra il 37% nel FY25, dovrebbero essersi ridotti nel 2Q a causa della prenotazione anticipata dei costi commerciali e di R&D per supportare nuovi lanci/studi (estensone dell'etichetta di Isturisa, aumento delle vendite di Enjaymo, trial clinico di Qarziba per il sarcoma di Ewing) e dell'aumento stagionale tipico dei COGS nel 2Q rispetto al 1Q legato all'attività nei siti produttivi.

Accordo Vazkepa® in Europa. Il 24 giugno, Recordati ha firmato un accordo con Amarin per Vazkepa®, espandendo il suo portafoglio cardiovascolare. Il prodotto, ora venduto in 11 paesi, dovrebbe crescere gradualmente, supportato dalla protezione brevettuale fino al 2039. L'impatto a breve termine sarà minimo e leggermente diluitivo per i margini. L'accordo prevede un pagamento iniziale di 25 milioni di dollari da parte di Recordati, con royalty e milestone commerciali fino a 150 milioni di dollari, legati al superamento dei 100 milioni di euro di ricavi annuali di Vazkepa® nei paesi coperti. Stimiamo un potenziale limitato (incremento dell'1% nell'EBITDA 2027), con ricavi che supereranno i 100 milioni di euro entro il 2033. Maggiori dettagli sono attesi dalla conferenza sui risultati del 1H.

Variazione nelle stime

Aggiornamento delle stime. stimiamo un fatturato a €642mn (+11% annuo, di cui +8% organico), Adj. EBITDA a €230mn (margine al 35.8%, -4pp rispetto al 1Q) e un lieve aumento del debito netto rispetto al trimestre precedente.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP ancora a 69 euro. L'aggiunta di Vazkepa® al portafoglio commerciale dovrebbe migliorare la visibilità sul raggiungimento del punto medio degli obiettivi 2027 del gruppo. Crediamo che Recordati sia ben posizionata per estrapolare una crescita organica più redditizia dal suo portafoglio attuale, supportata da fusioni e acquisizioni disciplinate e dallo sviluppo mirato del business. La società continua a investire in opportunità a basso rischio e alto rendimento all'interno di un portafoglio ben diversificato. Il recente aggiornamento delle previsioni di vendita di picco sottolinea un potenziale a lungo termine forte, sostenuto da un business di Specialty & Primary Care resiliente e da un portafoglio di malattie rare ad alta crescita. Finanze robuste (15-20% ROIC medio, margini leader del settore), un modello de-rischiato con esposizione LOE limitata, e una continua attenzione all'espansione del ciclo di vita e geografica migliorano la visibilità e supportano il caso di investimento.