RECORDATI - Analisi Fondamentale

Sintesi - La top-line migliora le previsioni FY24; Punto di ingresso interessante.

Risultati 2Q24. I risultati del 2Q sono stati in linea con il consenso (leggermente superiori alle nostre stime) per fatturato, EBITDA rettificato e utile netto. Il solido momentum commerciale è proseguito nel 2Q sia nel settore Specialty & Primary Care (S&PC) che in quello delle Malattie Rare (RRD). I ricavi netti si sono attestati a €557mn, in aumento del 17.2%. Stimiamo una crescita organica del 9.4% nel 2Q (+8.8% nel 1H), escludendo l’ effetto cambio positivo per 1.8pp e un contributo di Eu30mn da Avodart® e Combodart®/Duodart®. Il segmento S&PC ha visto un rallentamento sequenziale su base like-for-like (1Q: +10.1%, 2Q: +4.7%, 1H: +7.6%) pur evidenziando una crescita a doppia cifra per Eligard ed una buona tenuta del portafoglio Cardio. Al contrario, il segmento RRD ha registrato un'accelerazione significativa (1Q: +13.9%, 2Q: +18.0%, 1H: +15.9%) trainata dal rafforzamento nei franchising Endo e Onco, e un'attenuazione dell'erosione nell’area Metabolic. L’Adj. EBITDA margin si è attestato al 36.1% nel 2Q (-1.5pp YoY, -1pp vs exp) penalizzato da un mix prodotto/paese e dal consolidamento di Avodart® e Combodart®/Duodart® che ha diluito l’adj. gross margin nel 2Q (69,0%, -2,9pp YoY), non completamente compensato dai maggiori ricavi e dalla leva operativa. Miglioramento Outlook: La Società ha rivisto al rialzo le guidance sul FY24 di circa 1% su fatturato, Adj. EBITDA e Net Profit.

Analisi

Un'opportunità interessante considerando la reazione di ieri. La reazione del mercato di ieri (-6.8%) ci sembra del tutto ingiustificata a fronte di risultati nel complesso positivi, con un miglioramento seppur contenuto della guidance. A nostro avviso, gli unici elementi operativi leggermente negativi sono stati: a) il fallimento del trial in Fase 2 su REC- 0559: questo progetto non è incluso nelle attuali guidance e rimane un'opportunità su cui la società sta continuando a lavorare; b) un gross margin più debole penalizzato da mix prodotto/paese sfavorevole. Molto positivi invece gli sviluppi su Isturisa®: è stata presentata a giugno la domanda per l'estensione delle indicazioni terapeutiche per la sindrome di Cushing negli Stati Uniti, il responso della FDA è atteso per metà 2025.

Variazione nelle Stime

Aggiornamento Stime. Stiamo alzando le nostre stime di ricavi/EBITDA/utile netto rettificato per l'anno fiscale 2024 dell'1%, in linea con i punti mediani delle nuove fasce target.

La Nostra View

Giudizio INTERESSANTE confermato; TP a €62 invariato. La robusta crescita dei ricavi è continuata nel secondo trimestre, con maggiore visibilità sui principali progetti della pipeline di R&D (in particolare Isturisa). Oltre alla crescita organica, l'attenzione sul titolo è legata ad una potenziale uscita dell'azionista di maggioranza CVC. È difficile dire se il recente rifinanziamento del veicolo Rossini potrebbe ridurre l'urgenza di CVC di cercare un'uscita immediata. Il fondo è entrato in Recordati 6 anni fa e da allora il titolo ha garantito a CVC un rendimento annuale equivalente non levered nella zona mid-teens (high-teens su base levered) basato su un prezzo d'entrata di €28 e sul reinvestimento dei dividendi maturati finora (ca. €6.4/azione). Tuttavia, vediamo spazio per un ulteriore premio di ca. il 27% ai prezzi attuali, con un'uscita a ca. €61-€62/azione (il nostro target price è €62); a questo livello, il titolo tratterrebbe a 16x l'EV/EBITDA 2025E (attualmente 13x) e 21x P/E 2025 (attualmente 17x), in linea con la media degli ultimi 5 anni. La nostra preferenza sarebbe una potenziale fusione con un acquirente industriale, uno scenario favorito dalla estrema frammentazione del mercato e dall'esposizione di Recordati al business dei farmaci orfani (ca. il 40% dell'EBITDA di gruppo nel FY23), che vanta una crescita a doppia cifra e margini (oltre il 40%) molto più alti rispetto alla Specialty & Primary Care. Inoltre, preferibilmente si tratterebbe di un accordo che coinvolge il 100% di Recordati e che potrebbe garantire sinergie industriali attraenti, giustificando un premio rispetto alle valutazioni di mercato attuali.

Stime dei principali dati finanziari