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I risultati 1H25 hanno mostrato una solida crescita della BU Healthcare (+14% YoY), ma la BU Energy ritarda a decollare (+19% YoY) ed i progetti custom (non core) hanno subito un forte calo (-48% YoY) a seguito del blocco degli investimenti di Vodafone Italia. Il fatturato cresce del 7% YoY ma l’EBITDA margin adj. cala di 280bps YoY. Il consolidamento di Ellysse, acquisita a giugno, rafforzerà la BU Healthcare e la BU Layers, migliorando scalabilità e sinergie. Stime di EBITDA leggermente ridotte per il 2025 (-7%) ed il 2026 (-3%), ma lievemente aumentate per il 2027 (+3%). L’outlook di medio termine resta positivo grazie alla crescente domanda di soluzioni digitali per sanità e transizione energetica. Target price confermato a Eu5.30 (BUY).

Analisi

Ricavi 1H25 trainati dalla BU Healthcare: crescita organica dei ricavi del 7% YoY a Eu15.8mn, trainata dalla BU Healthcare (+14% YoY a Eu10.1mn) e dal contributo positivo della BU Energy (+19% YoY a Eu1.3mn), nonostante il calo della BU Lab (- 13% YoY a Eu3.0mn), su cui ha pesato la flessione dei progetti custom (-48% YoY a Eu1.1mn) dovuto allo stop degli investimenti di Vodafone Italia dopo l’acquisizione da parte di Fastweb (gennaio 2025). La top line ha inoltre beneficiato dell’avvio delle commesse triennali da Eu2.6mn totali acquisite nel 4Q24 nel settore edilizio con incarico da General Contractor, caratterizzate però da bassa marginalità in quanto una componente rilevante dell’importo è dedicata alla subfornitura di hardware.

Marginalità in lieve flessione: l’EBITDA adj. è sceso del 6% YoY a Eu3.0mn, con EBITDA margin in calo di 280bps YoY al 18.8%, nonostante i progressi di marginalità della BU Healthcare (28.4%, +310bps YoY), dalla BU Energy (0.6%, +940bps YoY) e dalla BU ESG (17.7%, +650bps YoY). L’impatto negativo è arrivato unicamente dalla BU Lab (non core), che ha registrato un margine negativo del 5.6% rispetto al +25.5% dell’1H24, risentendo sia del negativo andamento dei progetti custom (margine del -27.7%), sia della bassa marginalità delle commesse come General Contractor.

Riorganizzazione completata: è stato definito un nuovo assetto delle BU (Healthcare, Energy, Layers, Mindlab) per rafforzare il modello basato su prodotti scalabili e mercati verticali. La BU Healthcare comprende tutte le attività rivolte al mercato sanitario, la BU Energy resta invariata, la BU Layers comprende i ricavi da prodotti realizzati in altri settori e la BU Mindlab i ricavi da progetti.

Variazione nelle stime

Revisione stime: EBITDA -7%/-3% nel 2025/2026 e +3% nel 2027. Ellysse, acquisita a giugno, rafforza l’offerta AI e omnicanalità, con impatti positivi sulle BU Healthcare (EBITDA 2025/2026/2027 +9%/+9%/+14%) e Layers (+38%/+96%/+102%). Sull’Energy tagliamo le stime (-69%/-62%/-37%) facendo slittare di un anno la crescita. Mindlab sempre più marginale. L’outlook di medio termine resta positivo grazie ai trend strutturali in sanità digitale e transizione energetica.

La view degli analisti

Rating e TP confermati: la valutazione DCF migliora leggermente (Eu7.0 vs Eu6.6) mentre quella sui multipli si riduce (Eu3.7 vs Eu4.1), lasciando invariati il TP a Eu5.3 ed il rating BUY.