Banca Monte dei Paschi di Siena

La prossima presentazione del Business Plan del 27 febbraio rappresenta un chiaro catalizzatore per l’equity story di BMPS, poiché il mercato cerca una roadmap precisa per comprendere come verrà gestita l’integrazione di MB, come verrà estratto valore e come verranno remunerati gli azionisti, con un chiaro focus sull’utilizzo dell’excess capital. In questo report, integriamo la merger nel nostro modello, con un risultato di net profit più elevato e un numero di azioni (NoSh) più alto, e un effetto diluitivo sui dati per azione (che potrebbe essere compensato da un programma di SBB). Confermiamo la nostra view positiva sul titolo e manteniamo la raccomandazione BUY, pur riducendo il nostro TP a €10,6.

Analisi

Ci si attende che il BPlan di BMPS fornisca chiarezza e dettaglio su: 1) il delisting di MB, con indicazioni su tempistiche e, potenzialmente, sul rapporto di concambio; 2) il reshaping del gruppo, con la nuova entità MB che manterrebbe CIB, PB e la partecipazione in G, mentre Compass è probabile venga ricondotta sotto BMPS; 3) un potenziale piano di espansione di Compass in Europa; 4) le sinergie, poiché la stampa riportava una potenziale revisione al rialzo delle sinergie attese a €1 mld (da €0,7 mld); 5) la payout policy e le distribuzioni complessive, dato che da un lato il payout ratio al 100% è stato ribadito con crescente insistenza, ma dall’altro la banca presenta un ampio excess capital (visto in crescita anche grazie al merger e alla compensazione delle DTA), che potrebbe essere utilizzato per distribuzioni straordinarie (a nostro avviso tramite SBB per contrastare l’effetto diluitivo dell’emissione di azioni).

Variazione nelle stime

Aggiorniamo il nostro modello in vista del rilascio del Business Plan per incorporare il delisting di MB (tramite una merger, secondo noi) con efficacia nel 2H26, utilizzando l’attuale rapporto di cambio post-dividendo. Gli aggiustamenti del top line includono una riduzione delle attese sulle commissioni a seguito delle recenti riclassificazioni (restatements) e di un punto di partenza inferiore alle attese. Per quanto riguarda i costi operativi, minori costi amministrativi sono parzialmente compensati da maggiori ammortamenti e svalutazioni (depreciation and amortization), portando a una revisione al ribasso dell’operating profit pari a -4,7%/-3,8%/-3,1% per il 2026/27/28. Sotto la linea operativa, ci attendiamo che la maggior parte dei costi di integrazione venga contabilizzata nel 2026, portando a variazioni del profitto ante imposte (pretax profit) pari a -8,7%/-0,4%/-2,9% lungo l’orizzonte previsionale. Dato che ora includiamo la merger, rimuoviamo la voce minorities, con un risultato di net profit più elevato. Sebbene un maggior numero di azioni diluisca EPS e DPS, la merger fornisce un significativo boost al CET1 ratio. Questa posizione di capitale rafforzata dovrebbe guidare la crescita dell’excess capital e potenzialmente supportare distribuzioni straordinarie, probabilmente tramite SBB, al fine di mitigare la diluizione derivante dall’emissione di nuove azioni.

La view degli analisti

Valuation. Arriviamo al nostro target price tramite la media tra un P/TE implicito da GGM (aggiustato per l’excess capital) e una SoP, mediando i fair value 2027-28. Dato il NoSh più elevato e le stime aggiornate, riduciamo leggermente il nostro TP a €10,6, pur confermando la raccomandazione BUY poiché vediamo un forte potenziale di re-rating sul titolo. BMPS tratta a 1,13/1,12/1,12x il TE FY26/27/28, mentre a target tratterebbe a 1,38/1,37/1,37x.