UNICREDIT - Analisi Fondamentale

Sintesi - Un altro successo, ma ora in attesa dell'approvazione della CBK.

UNICREDIT. UniCredit ha riportato un insieme di risultati abbastanza positivi per il 3Q24, alzando la guidance ufficiale per il 2024-2026 a un livello già raggiunto nelle nostre proiezioni, e aumentando la politica di payout, con un incremento della componente in contanti (50% vs. 40%). A nostro avviso, questa nuova guidance è già scontata nelle previsioni di consenso. L'accordo con Commerzbank (CBK) rimane sul tavolo, ma riteniamo che l'esito sia ora binario, con UCG che si prevede sarà IN o OUT da un punto di vista industriale. Manteniamo il nostro attuale rating e target price.

Analisi

Risultati 3Q24: I risultati di UniCredit sono stati del +12.5% superiori alle aspettative. I ricavi sono stati piuttosto solidi in termini di NII, principalmente grazie a un forte contributo da Germania e Russia, mentre le commissioni sono state al di sotto delle nostre aspettative, influenzate dalla stagionalità estiva, ma con tendenze positive nei volumi di AuM. Le spese operative sono state ulteriormente ridotte su base annua, risultando del -2.5% al di sotto della nostra stima, raggiungendo un rapporto C/I del 37.3%. Di conseguenza, il profitto operativo è stato di €3,851 milioni (+5.8% A/E). Il costo del rischio è stato di 15 punti base, beneficiando di una qualità degli attivi ancora solida, nonostante un grande ticket in Germania, e un tasso di default piatto (0.7%, aggiustato per il suddetto ticket tedesco). Nessun utilizzo di overlay (€1.7 miliardi). L'utile netto è stato di €2,513 milioni. Il CET1 ratio è leggermente diminuito QoQ al 16.13%, legato all'investimento in CBK, compensato dalla forte generazione di capitale organico di UCG.

Guidance. UniCredit ha confermato la guidance su utile netto e payout, come già anticipato durante una precedente conference call. La nuova guidance prevede un utile netto di oltre €9 miliardi per gli anni fiscali 2024/25/26, e una distribuzione totale di circa €8.6 miliardi per gli stessi anni. Il dividendo in contanti sarà del 40% degli utili del FY24, salendo al 50% dal 2025. Il dilemma CBK: UCG non ha cambiato il suo approccio alle M&A ed è pronta a gestire la situazione CBK, ma non a qualsiasi condizione finanziaria/temporale. In generale, UCG ha fissato un limite di tempo (1 anno) per decidere sì/no (la BCE deve decidere in circa 60 giorni ma potrebbero esserci ritardi); tuttavia, sembra che non tutte le controparti siano favorevoli, specialmente i sindacati, come abbiamo sottolineato fin dall'inizio. Detto ciò, ciò che inizialmente era un investimento finanziario che potrebbe eventualmente trasformarsi in uno industriale è ora diventato una scelta binaria "IN" o "OUT". UCG non vuole diventare ostile per ragioni politiche, e chiaramente vuole raggiungere un punto di accordo comune. Ci è voluto un decennio per integrare HVB, quindi un'offerta non sollecitata non è nei piani.

Variazione delle Stime

Revisione delle stime. Riduciamo le nostre stime, con poco o nessun impatto sull'utile netto rettificato. Stiamo leggermente aumentando il nostro NII per il FY24 e aumentando leggermente i costi del personale per il periodo di tre anni. Per quanto riguarda i costi, stiamo anche riformulando alcuni costi amministrativi e il recupero delle spese. Si prevede una diminuzione delle LLPs a causa di volumi inferiori sui prestiti. Il nostro utile netto rettificato cambia del +0.9%/0.5%/+0.1%. Le differenze con i cambiamenti dell'EPS rettificato sono legate alle nostre ipotesi sugli attuali e futuri riacquisti di azioni.

La Nostra View

Valutazione. La banca ha registrato risultati positivi, superando sia la nostra stima che il consenso. Tuttavia, non vediamo alcun catalizzatore per un aggiornamento delle stime, poiché il principale potenziale, l'accordo CBK, sembra essere più lontano del previsto. Manteniamo sia la nostra raccomandazione NEUTRALE che il TP di €43.60. Il titolo è ora scambiato a 1.03x/0.96x/0.89x su FY24/25/26. Al target, sarebbe scambiato a 1.11x/1.03x/0.95x.

Stime dei principali dati finanziari