IVECO GROUP - Analisi Fondamentale

Sintesi - Alcuni problemi da risolvere, ma ancora molto valore.

I risultati del 2Q24: P&L meglio del temuto, FCF debole a causa di problemi con la produzione di MY24. In un trimestre caratterizzato da una base di confronto difficile, poiché i bottleneck del supply si sono attenuati nel 2Q23, i risultati di IVG sono stati leggermente migliori del previsto grazie a prezzi più forti e ai volumi di Bus e Defence, con cifre inferiori per i Trucks. D'altra parte, il FCF è stato negativo a -€98mn (nostra stima/cons. €43mn/€38mn) poiché i problemi con la produzione dei veicoli MY24 sono stati più seri del previsto. In dettaglio, i ricavi sono stati di €3.9bn, -5% YoY, prezzo +4%, ForEx -4%, vol&mix -6%; l'Adj. EBIT è stato di €295mn (nostra stima/cons. €282/283mn), -5% YoY, con un margine del 7.5%, supportato dai prezzi, da un ForEx meno avverso e da SG&A, il contributo dei costi di produzione e vol&mix è stato più debole; l'Adj. EPS è stato di €0.63 (nostra stima/cons. €0.44/0.46), +3% YoY, beneficiando di minori spese finanziarie nette e aliquota fiscale.

Analisi

Guidance 2024 confermata. Alla luce di un 1H relativamente solido con ricavi/EBIT a -3%/+9 YoY, IVG ha confermato la guidance 2024 per ricavi/EBIT a -4%/-2.5% al punto medio (±2.5pp). La guidance chiaramente continua a incorporare una visione prudente sul 2H (principalmente 4Q) riguardante le tendenze di prezzo e volume nel segmento M&H Truck (35% del totale). Il momentum nelle divisioni Bus e Defence (14%/6% del totale) sembra positivo, mentre i rinnovati LCV MY24 mitigheranno il rallentamento in M&H in Europa. Sul FCF, i problemi legati alla produzione dei veicoli MY24 sono "sbloccati", portando il management ad aspettarsi una ripresa della generazione di cassa nel 2H24.

Ordini ancora deboli. Gli arretrati degli ordini per LCV e M&H trucks si sono accorciati durante il trimestre a 2.9/2.2 mesi rispetto a 4.0/3.3 alla fine del 1Q, riflettendo un debole intake di ordini con un book-to-bill che non è migliorato, a 0.64/0.69x rispetto a 0.68/0.76x. Tuttavia, il management continua ad aspettarsi che gli ordini guadagnino momentum nel 2H grazie ad: i) eccellenti feedback dai clienti; ii) alti livelli di attività di marketing; iii) migliorati TCO e funzionalità dei veicoli rispetto a MY22. Sottolineiamo che nel nostro modello i miglioramenti del mix sono fondamentali per raggiungere la guidance FY24 e le stime di crescita FY25/26.

Variazione nelle Stime

Stime aggiornate. Le nostre stime FY per ricavi di €15.2bn e EBIT di €945mn, ora in linea con il midpoint della guidance, ora implicano per il 2H24: i) vol&mix in calo del -5% (1H: -4%), poiché i volumi sono visti in calo del -6% (1H: -8%) su un rallentamento minore in M&H e un mix supportato dalle divisioni Bus e Defence così come dai nuovi veicoli MY24; ii) prezzi -1% (1H: +3.5%) per riflettere una certa pressione; iii) un vento contrario del -2% da ForEx; iv) un calo del -1% in COGS/Unit (-3% in 1H); v) lievi venti contrari da R&D e SG&A. La nostra previsione di EPS cambia per riflettere gli aggiustamenti alle spese finanziarie nette mentre stiamo riducendo l'Adj. EBIT.

La Nostra View

Giudizio INTERESSANTE confermato; target €15.2 (da €17.3). Attribuiamo la debole performance del titolo di ieri a una combinazione di fattori: i) lettura negativa dai peer PCAR, che ha indicato "una certa pressione sui prezzi in Europa"; ii) debole intake di ordini, con il book-to-bill dei Trucks a 0.66x rispetto a 0.70x nel 1Q; iii) FCF negativo a causa dell'accumulo di NWC su problemi di produzione con i nuovi modelli MY24. Sebbene questi elementi non siano chiaramente positivi, sottolineiamo che la pressione sui prezzi era già prevista nella guida di IVG, il leader del settore VOLV sta applicando disciplina commerciale (come PCAR) e i problemi con la produzione di MY24 sono stati "sbloccati". Ci aspettiamo progressi su questi elementi, che riteniamo saranno fondamentali per la performance del titolo nel 2H. Alla luce del potenziale rialzo, confermiamo il nostro giudizio sul titolo poiché apprezziamo il profilo di redditività migliorato grazie al lavoro del management per snellire i costi e migliorare la gamma di prodotti, offrendo opportunità sostenibili di mix&price. Il nostro TP passa a €15.2 da €17.7, principalmente dopo aver aggiornato il nostro utilizzo dell'assunzione di factoring e apportato alcune modifiche alla suddivisione divisionale. Il titolo è scambiato a 5.8/5.0x P/E NTMA/STMA, con uno sconto del -35%/-50% rispetto ai peer e alla media storica del settore.

Stime dei principali dati finanziari