UNIDATA - Alziamo il target price a 7 euro

Fatto

I risultati FY23 sono stati ampiamente in linea con i preliminari pubblicati lo scorso 13 febbraio e migliori rispetto agli obiettivi indicati dal management lo scorso novembre. Tuttavia, l’utile netto (Eu6.7mn, nostra stima Eu9.0mn) ha risentito di maggiori D&A (+Eu2mn rispetto alle nostre stime) legati al ciclo di investimenti in corso. Il fatturato è aumentato dell'82% YoY, raggiungendo i Eu93.3mn (tgt: ~Eu90mn), grazie al consolidamento di TWT a partire dal 1° marzo e ad una solida crescita organica. È importante sottolineare che, poiché TWT è stato già incorporata in Unidata durante l'anno, il Gruppo ha già iniziato a beneficiare delle sinergie commerciali incrociate.

Di conseguenza, è estremamente complicato ricalcolare la crescita standalone eliminando semplicemente il contributo di Eu38mn dal fatturato di TWT, già depurato per circa Eu17mn del contributo dai servizi di voice trading, attività contraddistinta da una redditività trascurabile. Escludendo costi straordinari per Eu2mn relativi all'acquisizione di TWT e al translisting al segmento STAR, l'Adj. EBITDA è stato di Eu24.4mn (tgt: ~Eu24mn) con un margine del 26.1%, mentre l'Adj. EBIT è cresciuto a Eu14.4mn (margine del 15.3%). Durante l'anno, l'azienda ha realizzato investimenti per Eu27mn, di cui Eu3.6mn in attività immateriali, Eu14.0 milioni in attività materiali, principalmente connesse allo sviluppo dell'infrastruttura, e Eu9.4 milioni in attività finanziarie (Unifiber e Unitirreno). Il debito netto è aumentato a Eu47.9mn (nostra stima Eu48,1mn) principalmente a seguito dell'acquisizione di TWT, raggiungendo una leva di 1.8x l'Adj. EBITDA pro forma. Proposto un dividendo simbolico di Eu0.01 (in linea con le nostre attese). 

Feedback positivo dalla conference call. Il management ha fornito alcune indicazioni incoraggianti per quest'anno, puntando ad una redditività simile a quella del FY23 su base pro forma (circa il 26%) e a migliorare il debito netto anno su anno, in linea con il percorso di deleverage delineato nel piano industriale (Eu24mn entro il 2026, 0.6x l'EBITDA), nonostante maggiori capex (Eu18mn) rispetto alla nostra stima iniziale (Eu15mn). Sulle iniziative strategiche, l'azienda sta ancora riscontrando ritardi su Unicenter (creazione datacenter in JV con Azimut), mentre sta progredendo speditamente sulle gare IoT, sulla gara #Roma5G (attività già avviate nel 1Q, atteso un fatturato Eu6-8mn quest'anno) e su Unifiber e Unitirreno. Dall'evoluzione in corso del settore delle telecomunicazioni italiano (cessione della NetCo di TIM a KKR, consolidamento Fastweb/Vodafone) il management non vede particolari rischi futuri per Unidata. Il Gruppo resterà focalizzato sul suo core business in una nicchia di mercato oggi non presidiata dai grandi operatori e potrà contare sul vantaggio competitivo legato alla proprietà delle infrastrutture. 

Aggiornamento stime. Rivediamo il fatturato per FY24-25 per riflettere un ulteriore phase-out delle attività a basso margine che si riflette in un continuo miglioramento dei margini (26.3% nel FY24, 27.5% nel FY25), coerente con il raggiungimento dell'obiettivo al FY26 (margine al 29%, con un fatturato di Eu130-140 milioni e un Adj. EBITDA di Eu37-41 milioni). Allo stesso tempo, maggiori D&A e oneri finanziari determinano una riduzione dell'Adj. EPS del -4%/-1%/-1% sul FY24/25/26. Stimiamo, infine, un miglioramento del debito netto a Eu46mn a fine FY24 (1.5x Adj. EBITDA) destinato a scendere a quota Eu25mn a fine FY26 (0.6x), sostanzialmente in linea con la guidance indicata a novembre (Eu24mn, 0.6x).

Effetto

Confermiamo la raccomandazione BUY e alziamo il target price da Eu6.50 a Eu7.0.

L'azienda ha concluso con successo un anno di profonda trasformazione, con l'integrazione di TWT e il passaggio al segmento STAR, e ci sembra ben posizionata per confermare la traiettoria di crescita del fatturato sia nel segmento business che consumer, anche grazie anche al recente rinnovamento della corporate identity. Questo ci spinge a confermare la view positiva sul titolo.  

A fronte dell'aggiornamento stime e di una riduzione del WACC (da 9.2% a 8.8%) nel nostro modello DCF, alziamo il TP a €7.0 (da €6.5), che implica un upside di quasi il 90% rispetto al prezzo di mercato attuale. Il titolo tratta a circa 5.5x EV/EBITDA'24E (in linea con il settore TLC europeo) e al nostro TP tratterebbe a circa 8x, livello pressoché in linea con i 7.8x offerti da Fastweb per Vodafone Italia.