Rai Way - M&A con Ei Towers in vista?

Fatto

La Repubblica riporta che la fusione tra Rai Way ed Ei Towers è ormai vicina e il Governo sarebbe pronto a dare il via libera.

Un incontro è previsto a metà settembre tra MEF, Rai (principale azionista di Rai Way con il 65%) e F2i (che detiene il 60% di Ei Towers).

Gli advisor hanno continuato a lavorare al progetto anche ad agosto e i dettagli dell’operazione saranno definiti in autunno, a partire dalla governance e dal dividendo asimmetrico da distribuire a Rai, F2i e MFE, risorse che in questo momento di mercato farebbero comodo a tutti gli azionisti (RAI, MFE, F2i).

Effetto

Indiscrezioni positive che rafforzano la nostra view speculativa sul titolo. Nell’ultima call sui risultati del 1H, il management di RWAY aveva fornito una disclosure molto circoscritta sulle trattative M&A con EI Towers, legate all’MOU in scadenza a fine settembre e coperte da NDA, evidenziando l’assenza di una timeline per una decisione definitiva o irrevocabile.

Il nostro target price di €7.5/azione è la somma di un fair value DCF di €6.7, più €0.5/azione derivanti dalle sinergie con EIT e €0.3/azione dalla diversificazione. 

Secondo le nostre simulazioni nella combinazione RAI manterrebbe una quota superiore al 30%, limite fissato dall’attuale DPCM: valutando EI Towers allo stesso multiplo di Rai Way (c.11x) stimiamo che dalla combinazione tra Rai Way ed EI Towers, RAI si diluisca dal 65% al 43% nella combined entity, mentre MFE (attualmente 40% in EIT) al 14% circa, F2i (60% in EIT) al 20%, e il flottante al 23%.

Su base pro forma, la nuova entità risultante dalla fusione avrebbe un rapporto debito netto/EBITDA di 2.3x e, ipotizzando un incremento della leva finanziaria a 3.5x, il dividendo straordinario potrebbe essere pari a circa Eu0.4bn (circa Eu0.9/azione per gli attuali azionisti di Rai Way), consentendo alla RAI di incassare circa Eu200mn e a MFE circa Eu60mn.

Oltre al dividendo straordinario, MFE potrebbe incassare ulteriori Eu0.3bn dalla vendita della sua quota residua nella nuova entity. Non escludiamo per Rai Way la possibile cessione del business telefonico, per il quale stimiamo un fatturato di circa Eu30mn. Assumendo una redditività superiore al 60% e un multiplo EV/EBITDA di circa 12-13x (INWIT 15x, RWAY circa 9x), ipotizziamo un EV di circa Eu230mn.