Rai Way - EI Towers: risultati 2024

Fatto

EIT ha pubblicato i risultati 2024 con ricavi pari a €275.2mn (-3% YoY), EBITDA rettificato a €160.7mn (-5% YoY), e margine al 58.1% (-30bps YoY). L’indebitamento netto è sceso a €674mn (-€29mn vs dicembre 2023), con leva finanziaria stabile a 4.2x. Il personale a fine anno è pari a 501 unità (-7 YoY).

La flessione del fatturato riflette la riduzione dei corrispettivi contrattuali da parte dei broadcaster nazionali (verosimilmente MFE) e il venir meno di proventi legati al refarming delle frequenze. L’EBITDA è stato inoltre penalizzato dalla mancata conferma degli incentivi fiscali sull’energia goduti nel FY2023.

Revisione contratti con MFE: a dicembre 2024 sono stati siglati i nuovi contratti con il gruppo MFE per la gestione in modalità Full Service dei Mux.

Il perimetro è stato ampliato includendo la gestione completa degli apparati attivi (trasmettitori, ponti radio, switch), oggi ancora di proprietà di EI (Elettronica Industriale).

EIT ne perfezionerà l’acquisto il 01/07/2025. È stato inoltre separato il contratto per i servizi di “contribuzione”, ora affidato a RTI (editore del gruppo MFE), con un nuovo mix di servizi che riflette l’evoluzione tecnologica: minore rilevanza delle tecnologie di trasporto su satellite mobile e maggiore utilizzo di soluzioni flessibili su reti 4G/5G. Entrambi i contratti avranno durata fino al 30 giugno 2032. 

Outlook 2025: attesa una leggera riduzione dei ricavi, legata all’entrata in vigore dei nuovi contratti con MFE dal 1° luglio 2025, ma con redditività protetta da misure di efficienza e nuove iniziative di sviluppo.
 

Effetto

La piena confrontabilità dei perimetri tra EIT e Rai Way, raggiunta con l’estensione a EIT della titolarità degli apparati attivi, era una precondizione per valutare una possibile integrazione.

Ora che i perimetri di attività sono allineati, sarà importante capire se emergeranno differenze significative nelle condizioni economiche dei rispettivi MSA (EIT-MFE vs. Rai Way-RAI), che potrebbero diventare un tema sensibile nel negoziato o attirare l’attenzione dell’antitrust in caso di disallineamenti persistenti.

Nel frattempo, ci aspettiamo quantomeno un allineamento anche sulla durata dei contratti, con l’estensione della scadenza del MSA di Rai Way da fine giugno 2028 a fine giugno 2032. Ricordiamo che lo scorso dicembre  è stato sottoscritto un MOU tra gli azionisti di EI Towers (60% F2i, 40% MFE) e Rai Way (65% RAI), finalizzato all’avvio di un’analisi congiunta su una potenziale operazione di aggregazione da completare entro fine settembre 2025.

Confermiamo la nostra view positiva (BUY), rafforzata sia dall'appeal speculativo del consolidamento con EI Towers, sia dalle iniziative strategiche di diversificazione in settori adiacenti (datacenter), opportunità che si integrano bene con il solido percorso di crescita del business tradizionale delineato dal piano industriale.

Il target price è di €7.5/azione, basato su un fair value di €6.7 (DCF, 11x 2025E EV/EBITDA), con upside aggiuntivo dalle sinergie con EI Towers (€0.6/azione) e dalle iniziative di diversificazione (€0.3/azione). Il titolo tratta a 10x 2025E EV/EBITDA, a sconto di circa il 30% rispetto ai peers e al 2027 offre un RFCF yield 2027dell’7% e un dividend yield di circa il 5%.