RAI WAY - Appello di alcuni fondi a RAI

Fatto

Venerdì, secondo Radiocor, i 3 fondi istituzionali (Amber, Artemis e Kairos) hanno inviato una lettera al CdA RAI, dopo l’incontro con il top management di Rai Way (RWAY) tenutosi la settimana prima di Natale. All’incontro avevano partecipato anche Azimut, Mediolanum e HSBC.

I fondi esprimono perplessità” davanti alla possibilità in discussione nel nuovo piano industriale di Rai di vendere una partecipazione di minoranza: l’operazione innanzi tutto “avrebbe riflessi negativi sul potenziale processo di consolidamento con Ei Towers (EIT), in quanto ridurrebbe notevolmente la flessibilità negoziale di RAI con i soci di EIT nella definizione della nuova struttura di governance”; in secondo luogo “sarebbe vista dagli investitori istituzionali come una decisione priva di senso strategico e prospettiva, dannosa per gli investitori stessi ed avrebbe l’effetto di allontanarli da RWAY e, potenzialmente, dal mercato italiano in generale”. Il CdA di RAI potrebbe decidere questa settimana di cedere il 15% di RWAY per ridurre la sua quota dall'attuale 65% al 50% e incassare Eu200mn necessari per abbattere l’elevato debito (attualmente circa Eu560mn). 

Il Sole24Ore di sabato riferisce che RAI potrebbe vendere il 7.5% a Enpam (controvalore di circa Eu100mn) e il resto sul mercato. 

Il Corriere della Sera di sabato scrive invece che il grosso della quota sarebbe invece comprato direttamente da Enpam, Enasarco e altre casse previdenziali. Ciò, da un lato, eviterebbe che la cessione abbia contraccolpi eccessivi sull'andamento di Rai Way in Borsa. Dall'altro farebbe entrare nella compagine societaria investitori italiani e di lungo termine, senza intralciare la fusione con EEIT. A giudizio delle stesse fonti, anzi, il nuovo assetto, la agevolerebbe, consentendo un miglior equilibrio dei pesi azionari fra Rai, F2i e MFE nel nuovo gruppo.

Secondo fonti vicini a RWAY, la cessione del 15% di RWAY da parte di RAI, non precluderebbe la possibilità di una successiva fusione tra RWAY e EIT.

Effetto

Con il CdA di RAI di questo giovedì, la partita è destinata ad entrare nel vivo e ci aspettiamo maggiore chiarezza anche sul riassetto di RWAY, come auspicato dai fondi.

Un’eventuale rinuncia da parte di RAI alla cessione parziale della partecipazione in RWAY sarebbe ben accolta dal mercato.

Una cessione immediata del 15% a soggetti terzi (senza ricorrere ad un ABB a sconto, che avrebbe impatti negativi sul titolo) non dovrebbe ostacolare uno scenario di consolidamento, ma potrebbe allungare i tempi a fronte di una minore pressione finanziaria per RAI. Qualora RAI optasse comunque per la vendita nonostante la moral suasion dei fondi, auspichiamo che vengano contestualmente fornite rassicurazioni al mercato sulla volontà di procedere anche con la successiva integrazione tra RWAY ed EIT.

Il mercato ha sempre visto nella fusione con EIT (il modo migliore per aumentare il valore di RWAY grazie ad un potenziale re-leverage della combined entity (ad un rapporto D/EBITDAaL fino a 4.0x, nelle nostre stime), che garantirebbe lo stacco di un dividendo straordinario (ipotizziamo fino Eu1.20/azione per gli azionisti RWAY), consentendo a RAI di scendere dall’attuale 65% ad almeno il 30% in RWAY (maggiori dettagli nel nostro recente report). Il nostro TP di €7.0 riflette una fair value DCF di circa €6.2 (che implica un multiplo di 10x EV/EBITDA’24E) e un upside aggiuntivo dalle sinergie con EIT (circa €0.5/azione) e il datacenter hyperscale (€0.3/azione). RWAY tratta oggi a c.8x 2024E EV/EBITDA, ad uno sconto del 40%rispetto ai principali peer, e offre un interessante RFCF yield 2024 di >8%