FINE FOODS - Alziamo il target price a 12 euro

Fatto

I risultati FY23 sono stati ampiamente in linea con le nostre attese per il fatturato (seppur con un imprevisto ritorno alla crescita della divisione Cosmetics) e migliori la nostra del 2% sull'Adj. EBITDA. Segnaliamo in particolare il picco di redditività nel 4Q (11,4%), malgrado un’incidenza ancora relativamente alta dei costi energetici. Positivo outlook sul 2024-28, grazie all'espansione dello stabilimento produttivo nutraceutico (maggiore crescita attesa nel triennio) e al nuovo stabilimento farmaceutico (ricavi attesi a partire dal 2026), oltre ad una completa ripresa della divisione Cosmetics con il completamento del processo di ristrutturazione.

Punti salienti e criticità: (+) Il fatturato di Gruppo conferma la crescita a doppia cifra con un'accelerazione nel 4Q  (FY: +22%, di cui 1Q: +29%, 2Q: +24%, 3Q: +12%, 4Q: +22%) sia per la divisione Food (1Q: +38%, 2Q: +27%, 3Q: +22%, 44Q: +30%) che per la divisione Pharma (1Q: +42%, 2Q: +29%, 3Q: +12%, 4Q: +17%);  (++) La divisione Cosmetics torna a crescere (4Q +2.5%) dopo diversi trimestri di ristrutturazione (9M: -12%). (++)

Picco di profittabilità nel 4Q (11,4%), ha portato ad un Adj. EBITDA margin del 10.3% nel FY23, sostenuto dalla divisione Pharma (11.6%) e Food (11.6%). Il miglioramento del margine è legato ad un migliore assorbimento dei costi fissi, malgrado un'incidenza ancora relativamente alta dei costi variabili (aumento dei costi energetici ha inciso per 1.7pp sul fatturato rispetto alla media storica di 1pp; mentre i costi per materie prime hanno pesato il 62.8%, +0.9pp YoY). (-) Costi non ricorrenti: oneri di ristrutturazione su Euro Cosmetics (Eu3.6mn), la svalutazione dell’avviamento di Pharmatek (Eu4.4mn contabilizzata nel 1° semestre) e costi aggiuntivi (Eu675k) per la demolizione di un edificio vicino Brembate. (+) Debito netto invariato anno su anno (Eu43.6mn)  e decisamente migliore delle nostre attese (Eu58mn), grazie ad un forte miglioramento del circolante nel 4Q e a capex inferiori rispetto alle nostre attese.

Aggiornamento stime. In via del tutto preliminare, ipotizziamo un ciclo straordinario di investimenti di circa Eu60mn nel triennio (di cui Eu30mn nel FY24) che si riflette in un incremento della leva dall’1.7x di fine 2023 ad un picco di 2.4x/2.2x nel FY24/25 (debito netto di Eu79/86mn), per poi normalizzarsi nei 3 anni successivi (0.7x nel FY28, Eu43mn), grazie ad un boost aggiuntivo sull'EBITDA di Eu10-15mn, a pieno regime dal 2028. Ci aspettiamo che il margine di Gruppo migliori al 12% nel FY24 e raggiunga un 14/14.5% entro il FY27/28. Di converso, nel breve termine, ci aspettiamo un aumento degli ammortamenti e delle spese finanziarie. Questo ci porta ad un taglio del 14/18% dell'Adj. EPS sul FY24/25, compensato da un miglioramento del +12/+22/+36% nel FY26/27/28.

Effetto

Confermiamo il rating Interessante e alziamo il target price da Eu11.5 a Eu12. A fronte dell’aggiornamento delle stime e di una riduzione del WACC (taglio di 0.5pp del tasso risk free) nel nostro modello DCF), alziamo il TP da Eu11.5 a Eu12.

Il significativo miglioramento nel 4Q in termini sia di crescita del fatturato che di redditività è di buon auspicio per l'evoluzione dei prossimi trimestri, a cui si aggiunge un interessante ritorno nel medio termine dal ciclo di investimenti, che dovrebbe portare ad un marcato miglioramento del fatturato a partire dal 2026.

Confermiamo quindi la nostra visione positiva sul titolo: un’accelerazione della crescita nei prossimi mesi e un miglioramento significativo delle aspettative del consenso potrebbero riaccendere l'interesse nell’equity story e consentire al titolo di beneficiare di un significativo re-rating nel breve termine.