Aquafil

3Q25 sotto le stime: I risultati del terzo trimestre della società hanno deluso le nostre aspettative, principalmente a causa di volumi più deboli del previsto che hanno interessato tutte e tre le linee di business. Il trimestre ha mostrato un indebolimento sequenziale sia nel segmento BCF, in calo del 6.2% rispetto a -0.9% del 2Q, sia nei Polimeri, in calo del 7.7% rispetto a -5.6% del 2Q. Il segmento NTF ha registrato un lieve miglioramento rispetto al trimestre precedente, sebbene rimanga inferiore su base annua (-1% vs. -7.3% nel 2Q). I ricavi netti si sono attestati a €120.9 milioni, in calo del 5.8% anno su anno e inferiori del 4.5% rispetto alla nostra stima. Il contributo di Econyl ha continuato a crescere su base annua e ora rappresenta il 59% dei ricavi, anche se a un ritmo più modesto rispetto alla prima metà dell'anno. L'EBITDA adjusted si è attestato a €16.1 milioni, al di sotto della nostra previsione di €19.1 milioni, riflettendo l'impatto dei volumi più deboli e la conseguente minore leva operativa, solo parzialmente mitigata dai minori costi delle materie prime e dai primi benefici delle efficienze sui costi del personale. Il debito netto era pari a €227 milioni alla fine di settembre, circa €8 milioni sopra la nostra stima a causa del minor contributo dell'EBITDA e del maggiore capitale circolante.

Analisi

Guidance rivista al ribasso principalmente a causa dei volumi più bassi: il contesto di mercato più debole ha portato la società ad abbassare i target del 2025 delineati nel Business Plan dello scorso anno. Il management si aspetta ora volumi stabili per BCF (vs. +7%/+9% prev.) e NTF (vs. +15%/+18% prev.) e un incremento del 15% per Polimeri (vs. +45%/+55% prev.). L'obiettivo di EBITDA è stato ridotto a €70 milioni, principalmente a causa dei volumi più deboli (-€9 milioni di impatto), dei maggiori costi energetici (-€2 milioni) e del ForEx (-€1 milione), parzialmente compensati da €3 milioni di risparmi sui costi del personale dalla ristrutturazione negli Stati Uniti. Il debito netto è ora previsto a €208-212 milioni, sopra il precedente range di €185-195 milioni, nonostante i CapEx siano stati ridotti a €21 milioni, poiché EBITDA più basso, maggiore assorbimento del capitale circolante, nuovi contratti IFRS16, ForEx e costi di ridondanza stanno influenzando la generazione di cassa. Questo rappresenta un miglioramento da 3.4x alla fine del 2024, ma rimane ben al di sopra del 2.4x previsto nel business plan, il che avrebbe garantito una maggiore flessibilità finanziaria. Più positivamente, il management si aspetta che le misure di efficienza generino circa €20 milioni di risparmi annuali strutturali (lordo dell'inflazione) rispetto al 2024, aumentando la visibilità sulla continuazione della graduale ripresa dei margini nel 2026.

Variazione nelle stime

Abbassamento delle stime: stiamo allineando le nostre stime per il 2025 alla guidance aggiornata, il che significa un taglio di circa il 13% nelle nostre stime di EBITDA e circa €15 milioni di debito in più rispetto a quanto precedentemente stimato. Per il 2026 stiamo adottando un approccio più prudente, assumendo che il miglioramento atteso dell'EBITDA sia interamente dovuto alle iniziative di risparmio sui costi lanciate dal management, eliminando qualsiasi miglioramento derivante da migliori volumi di mercato, che ora si prevede resteranno invariati su base annua. I miglioramenti nell'EBITDA e nella generazione di cassa porterebbero quindi la leva finanziaria a un più confortevole 2.3x.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; target a €1.80. La revisione al ribasso della guidance è senza dubbio una cattiva notizia, e la magnitudo è sorprendente. Tuttavia, apprezziamo la decisione della società di spostare il focus su fattori sotto il proprio controllo (ristrutturazione e disciplina sui costi) piuttosto che basarsi su ipotetici rimbalzi in un mercato che rimane volatile e non mostra ancora segni tangibili di una concreta ripresa dei volumi. A nostro avviso, la recente correzione del prezzo delle azioni riflette già pienamente l'impatto della revisione della guidance. Pertanto, confermiamo la nostra raccomandazione sul titolo, pur riconoscendo che qualsiasi rialzo dipenderà dalla capacità della società di riconquistare la fiducia degli investitori attraverso la realizzazione dei miglioramenti attesi.