Tim - Spunti dalla call di Iliad e dall'intervista al Ceo di Fastweb

Fatto

Principali spunti sul mercato italiano dalla call Iliad di ieri:

•    Nessun disinvestimento in Italia: il consolidamento in Francia non comporterà alcuna exit dal mercato italiano.
•    Eventuali operazioni di M&A (es. ipotesi Wind Tre) verranno valutate solo se serie, industrialmente fondate e con Iliad in posizione di guida.
•    L’Italia rimane centrale per il gruppo, con conferma dell’impegno industriale e finanziario.
•    Strategia centrata sulla crescita organica, indicata come priorità assoluta per il mercato italiano.

In un’intervista al Sole 24 Ore, il ceo di Fastweb-Vodafone Renna auspica: i) un intervento urgente entro «24 mesi» sulla sostenibilità del settore, evidenziando l’asimmetria con gli OTT che generano gran parte del traffico sulle reti senza contribuire agli investimenti. ii) un tavolo per valutare una compartecipazione, anche in vista del rinnovo delle frequenze che dovrebbe essere non oneroso per sostenere il 5G.

Sul consolidamento Renna giudica positivamente l’arrivo di un altro grande player e conferma che l’integrazione con Vodafone procede «in linea», con sinergie in avanzamento e B2B in forte crescita.

Effetto

Prendiamo atto delle dichiarazioni del management di Iliad, che escludono qualsiasi collegamento tra il potenziale M&A in Francia e l’Italia.

La questione era emersa alla luce dell’elevata leva (oltre 3.5x) che Iliad raggiungerebbe dopo la possibile integrazione di circa un terzo degli asset di SFR — operazione che comporterebbe un esborso per Iliad di Eu5bn — e dell’ipotesi che il gruppo potesse valutare un’uscita dal mercato italiano, dove la generazione di cassa resta limitata anche per via dei costi dello spettro.

In caso di eventuale operazione con Hutch per una combinazione con Wind Tre, lo schema più verosimile resterebbe comunque quello di una JV inizialmente paritetica, analoga a quella utilizzata da Vodafone e Hutch nel Regno Unito.

Questo schema potrebbe rivelarsi funzionale a Iliad per deconsolidare temporaneamente gli asset in Italia e tornare a esercitarne il controllo dopo alcuni anni, una volta riportata la leva del gruppo su livelli più sostenibili. L'eventuale combinazione tra Iliad e Wind3 potrebbe determinare una market repair in Italia (riduzione del numero dei player e miglioramento dinamiche ARPU), di cui beneficerebbe in modo indiretto anche TIM e senza rischi antitrust.

Il nostro TP su TIM di €0.65 non include l’upside cristallizzabile da un’eventuale market repair in Italia (~€0.18/azione), ipotizzando un re-rating di TIM Consumer a un multiplo M&A di 7.5x EV/EBITDAAL (in linea con quello pagato da Fastweb per Vodafone Italia) anziché al 4.5x implicito nella nostra SOP.