TIM - Processo dual track per la cessione di NetCo e TIM Sparke

Fatto

TIM [TLIT.MI] ha comunicato di aver ricevuto da KKR l'offerta vincolante su NetCo senza considerare nel perimetro TIM Sparkle.

Su TIM Sparkle, KKR ha infatti presentato un'offerta separata e non vincolante.

Per quest'ultima, infatti, KKR intende procedere ad un'offerta vincolante entro 4/8 settimane, al termine delle attività di due diligence in corso, e ha richiesto un'estensione del periodo di esclusiva fino al prossimo 20 dicembre.

Non appena completata l'analisi, l'offerta vincolante verrà portata senza indugio dal management di TIM all'esame del CdA.

Ieri il titolo TIM ha perso il 6.2%: il mercato ha letto nella decisione di KKR di procedere con due offerte separate il rischio di un allungamento dei tempi per l'operazione NetCo, a questo si sono aggiunte le parole di Giorgetti che ha parlato di necessità di studiare un'altra soluzione per TIM se non dovesse andare in porto l'offerta per NetCo.

Lusinghiero il giudizio espresso ieri da Moody's sulla proposta vincolante di KKR che rappresenta "un passo significativo verso il completamento della separazione della rete che potrebbe portare a una significativa riduzione del debito".

I principali giornali convergono sul fatto che, considerando l'intero perimetro, l'offerta formulata per NetCo potrebbe sfiorare 24 miliardi di euro, ma c'è incertezza sulla valutazione di TIM Sparkle che potrebbe essere venduta separatamente e in un secondo momento al MEF. TIM Sparkle, che era stata valutata 1.25 miliardi di euro a febbraio, ma ora sarebbe valutata sotto 1 miliardo di euro. Il Sole24Ore parla di una valutazione di 600 milioni di euro con un potenziale earn out di 150 milioni di euro.

Moody's sottolinea che l'offerta potrebbe ridurre il debito di TIM. Secondo Milano Finanza, molto probabilmente, l'assemblea ordinaria degli azionisti si terrà a dicembre per approvare la cessione di NetCo.

Considerando la dimensione dell'asset più limitata, la vendita di Sparkle non richiederebbe invece l'approvazione da parte dell'assemblea degli azionisti e potrebbe avvenire più speditamente e in un momento successivo rispetto alla vendita di NetCo.

Ieri l'Antitrust ha rideterminato le sanzioni nei confronti di Tim (da 114.39 milioni di euro a 100.67 milioni di euro), Vodafone Italia (da 59.97 milioni di euro a 52.77 milioni di euro), Fastweb (da 14.75 milioni di euro a 12.69 milioni di euro) e Windtre (da 38.97 milioni di euro a 36.37 milioni di euro) relativamente alla fatturazione a 28 giorni.

Effetto

Laddove si dovesse procedere a un processo dual track per la cessione di NetCo e di TIM Sparkle, non vediamo necessariamente il rischio di un allungamento dei tempi, considerando il processo più snello e spedito che potrebbe essere seguito per TIM Sparkle (solo approvazione da parte del Board).

Il range di valutazione citato dalla stampa (EV di Eu0.6-1.0bn) per TIM Sparkle si colloca sulla parte bassa delle valutazioni espresse in passato per l'asset: nell'offerta non vincolante di febbraio, KKR avrebbe valutato l'asset fino a Eu1.3bn (circa 8x l'EBITDAaL'23E), mentre CDP l'avrebbe valutata circa Eu0.7bn (più un earn out di Eu0.2bn), valutazione in linea con quella riportata oggi da Il Sole24Ore.

La valutazione molto generosa offerta da KKR (più coerente con la valutazione nella nostra SoP di Eu1.5bn) potrebbe essersi rivelata funzionale a migliorare l'offerta complessiva su NetCo, ma solo sulla carta, considerando le scarse chance per KKR di acquisire questo asset ritenuto strategico dal governo italiano e tutelato dalla normativa golden power.

Giudizio Molto Interessante, target price 0,41 euro.