TIM - Previsto oggi il closing della cessione di NetCo

Fatto

Previsto oggi il closing della cessione di NetCo tra TIM e KKR.

Secondo il Sole24Ore di sabato , il multiplo di c. 3x EV/EBITDA per la ServCo domestica a forte sconto rispetto alla media di settore, evidenzia una certa cautela del mercato sul nuovo assetto di TIM non più verticalmente integrato ma anche su fatto che la ServCo non genererà cassa prima del 2026.

Tuttavia, il 2H24 potrebbe vedere importanti sviluppi non compresi nel piano attuale di deleverage: in particolare: 

a) la cessione di Sparkle (Eu800mn prima degli earnout, secondo il giornale) in attesa della nuova offerta da Asterion/MEF,

b) la vendita della quota del 3% in INWIT (incasso di circa Eu0.3bn),

c) possibile incasso di Eu1bn relativo alla restituzione del canone 1998, soprattutto qualora TIM dovesse raggiungere un accordo extra giudiziale con il Tesoro.

Meno probabile, invece, che arriveranno novità sulla fusione tra NetCo e Open Fiber (a cui è legato l’earnout fino a Eu2.5bn a favore di TIM entro 30 mesi dal closing odierno) considerando anche le criticità antitrust ma anche le tempistiche per il prossimo rinnovo del Cda di Open F iber.

Effetto

Ai prezzi correnti, escludendo TIM Sparkle (EV di Eu0.8bn) e la partecipazione in INWIT (Eu280mn ai prezzi di mercato), la ServCo di Gruppo tratterebbe a 3.7x EV/EBITDAaL’24E (settore a 5.7x).

La ServCo domestica tratterebbe a 3.5x deconsolidando TIM Brasil ai prezzi di mercato, o addirittura <3x ipotizzando un premio di controllo del 30% sulla partecipazione carioca che farebbe emergere una sottovalutazione ancora più marcata per l’Italia.

Quanto ai futuri sviluppi con OF, una fusione limitata alle sole bianche e grigie non dovrebbe comportare issue antitrust, soprattutto se Macquarie sarà disponibile a rilevare le aree nere di Open Fiber.

Con la costituzione di un operatore unico regolamentato non escludiamo anche la futura adozione di un regime regolatorio incentivante stile RAB.

Questo da un lato aumenta la possibilità di massimizzare l’earnout da Eu2.5bn a favore della ServCo di TIM (da noi riflesso nella SOP al 50%), dall’altro potrebbe comportare un aumento delle tariffe wholesale, che verosimilmente gli operatori trasferirebbero ai clienti finali e che, grazie ai maggiori ritorni sul capitale investito, potrebbe preludere ad un significativo re-rating del multiplo valutativo (ci aspettiamo in area 15 -20x), rispetto al 9.9x (o 11.6x includendo interamente gli earnout futuri) riconosciuto oggi da KKR per NetCo.