TIM - Modello “Terna” per FiberCop? Accordi FiberCop/TIM all’esame di AGCOM

Fatto

Il Giornale riferisce che FiberCop punterebbe ad un modello simile a quello di Terna, con un azionista di riferimento pubblico intorno al 30% e un azionariato di fondi e piccoli soci interessati a un flusso regolare di dividendi.

Il nuovo piano industriale di FiberCop, su cui è al lavoro il nuovo AD Ferraris, dovrebbe essere pronto da settembre e prevede un investimento di Eu5bn per completare la conversione alla fibra ottica entro 3-4 anni.  KKR azionista di riferimento di FiberCop con una quota di circa il 38%, prevede di mantenere l'investimento per almeno 5 anni e valuta una futura quotazione in borsa o vendita a fondi come Adia (che ha il 17.5%) o Cpp Investments (17.5%). La fusione con Open Fiber (OF) è prevista non prima del 2026.

Secondo la Relazione di AGCOM, il mercato delle telecomunicazioni in Italia è cresciuto dello 0.8% nel 2023, con ricavi oltre i 27 miliardi di euro, trainato dalla rete fissa (+4,4%) e penalizzato dalla rete mobile (-4.1%). Il presidente di Agcom Lasorella ha fatto sapere che esaminerà attentamente gli accordi di scorporo e di cessione di FiberCop a KKR, perché potrebbero determinare un cambiamento della struttura del mercato.  

Effetto

Ricordiamo che una combinazione futura o partnership industriale tra FiberCop e OF entro 30 mesi dal recente closing (ovvero entro fine 2026) potrebbe consentire a TIM di incassare un earnout complessivo fino a Eu2.5bn (75% delle sinergie industriali) da noi riflesso ad una probabilità del 50% nella nostra SOP (circa €0.07 per azione). Una fusione limitata alle sole bianche e grigie non dovrebbe comportare issue antitrust, soprattutto se Macquarie (azionista al 40% di OF) sarà disponibile a rilevare le aree nere di OF.

Con la costituzione di un operatore unico regolamentato non escludiamo anche la futura adozione di un regime regolatorio incentivante stile RAB. Questo da un lato aumenta la possibilità di massimizzare l’earnout a favore di TIM (benefici regolatori per circa Eu0.4bn), dall’altro potrebbe comportare un aumento delle tariffe wholesale, che verosimilmente gli operatori trasferirebbero ai clienti finali e che, grazie ai maggiori ritorni sul capitale investito, potrebbe preludere ad un significativo re-rating del multiplo valutativo (ci aspettiamo in area 15-20x), rispetto al 9.9x riconosciuto da KKR per NetCo (o 11.6x includendo interamente gli earnout futuri).