TIM - Infratel sonda TIM per rilevare lotti di Open Fiber

Fatto

Il Sole24Ore riporta che Infratel sta valutando l'opzione di assegnare a TIM le aree grigie assegnate a Open Fiber (OF) da coprire nel progetto Italia a 1 Giga, finanziato dal PNRR. OF rischia infatti ritardi che mettono a rischio i fondi da Eu1.8bn ad essa assegnati dalla UE per gli 8 lotti da coprire, mentre Tim ha ottenuto poco meno di Eu1.7bn per 7 lotti. OF ha ottenuto un anticipo di Eu540mn dai fondi del PNRR, ma rischia di doverli restituire se i lotti verranno completamente trasferiti ad un altro operatore.

La situazione è aggravata dal fatto che da gennaio sono scattate le condizioni che hanno imposto una verifica sul finanziamento di OF da Eu7.2bn, concesso da un pool di banche, che hanno di fatto congelato il fido ai Eu6bn già tirati. Dal canto suo, OF ha chiesto al governo il riconoscimento di Eu800mn di extra costi con una componente cash di circa Eu650mn, da corrispondere eventualmente a rate entro il 2026, ma al momento non è stato ancora formalizzato nulla. A prescindere dalla questione delle aree bianche e grigie, ad OF mancherebbero comunque Eu2bn (da ripartire 40% equity e 60% financing) per sostenere il piano che prevede di generare cassa dal 2028 in avanti, senza peraltro raggiungere il pareggio di bilancio nell'orizzonte al 2032. Un aumento di capitale da Eu500mn era già stato approvato un paio d'anni fa, ma finora non realizzato. 

Secondo i dati citati dal Messaggero, l'EBITDA di OF dovrebbe triplicare in tre anni, passando da Eu262.3mn nel 2024, a Eu454.8mn del 2025, a Eu660mn nel 2027 fino a Eu987mn nel 2028. Tuttavia, la generazione di cassa è prevista solo dal 2028 per Eu107mn, dopo aver bruciato circa Eu2.8bn fino al 2027. La proposta di finanziamento consentirebbe a OF di coprire il picco del fabbisogno di credito, raggiungere l’investment grade e rifinanziarsi sul mercato entro il 2029.

Effetto

Il fabbisogno per OF di ulteriori risorse finanziarie, le difficoltà nel rollout delle aree grigie entro i tempi previsti e più in generale per l’execution del piano industriale potrebbero indurre CDP/Macquarie a considerare più concretamente una combinazione futura o partnership industriale con NetCo.

In questo contesto, non escludiamo che la riassegnazione dei lotti delle aree grigie da OF a TIM possa accelerare una convergenza tra gli operatori, ma non è chiaro se l’eventuale concentrazione dei lotti sotto il coordinamento di un unico operatore possa incontrare qualche forma di limitazione antitrust.

Ricordiamo che l’offerta di KKR prevede un earnout da Eu2.5bn a favore di TIM in caso di una eventuale operazione di M&A con OF e/o dal riconoscimento di una regolamentazione incentivante stile RAB entro 30 mesi dal closing (atteso entro l’estate 2024).

In particolare, se a NetCo non dovesse essere riconosciuto il regime incentivante sulla RAB ma si dovesse comunque arrivare a qualche forma di combinazione (totale o parziale) /partnership con OF, KKR riconoscerà a TIM l'intero earnout di Eu2.5bn, dal momento che i due earnout (fusione con OF, regolamentazione RAB) sono stati vincolanti ad un unico basket (in precedenza erano trattati separatamente). Questo tecnicismo consente a TIM di aumentare di gran lunga le probabilità di incassare l’earnout e per l’intero importo. Nel nostro TP di Eu0.42 assegniamo una probabilità del 50% d’incasso dell’earnout da Eu2.9b nel corso del 2025, contribuendo a ridurre la leva finanziaria a 1.2x a fine 2025 (rispetto ai 1.9x pro forma a fine 2024, con un debito stimato di Eu6.4bn post cessione NetCo).

Giovedì 7 marzo all 13:30 si terrà il TIM Capital Market Day 2024

L’evento, che si terrà via webcast, sarà focalizzato sul Piano 2024-'26, sull'aggiornamento strategico e sugli approfondimenti relativi ai recenti sviluppi del business in Italia e in Brasile. Interverranno Pietro Labriola (Chief Executive Officer), Alberto Griselli (TIMBrasil Chief Executive Officer) e il resto del Management Team