INWIT - Vantage Towers valuta la cessione delle torri in Spagna

Fatto

Secondo Bloomberg, Vantage Towers (VTWR) starebbe valutando la vendita delle sue torri in Spagna, affidando il mandato a una banca. La vendita, che è ancora in fase preliminare, potrebbe avere un valore di circa Eu1bn. Vantage Towers gestisce oltre 8,000 torri in Spagna. Nel 2022, Vodafone ha costituito una JV 50:50 con KKR e GIP, formando Oak Holdings per procedere al delisting di Vantage Towers.

A luglio, Vodafone ha ridotto la sua partecipazione effettiva in Oak Holdings al 44.7% dopo aver venduto una quota del 10% per Eu1.3bn. Recentemente, Vodafone Spagna, ora controllata da Zegona Communications, ha richiesto una revisione del MSA per ridurre i canoni annui da corrispondere a VTWR. 

Effetto

Non escludiamo che la decisione di VTWR di cedere le torri in Spagna (che generano circa il 16% dei ricavi e dell’EBITDAaL di VTWR Gruppo) possa essere motivata dalla recente minaccia di Zegona di rescindere l'MSA con VTWR per ottenere uno sconto di c. Eu50mn l'anno (oltre il 25%) sul canone annuo corrisposta a VTWR, ma anche dal fatto che Vodafone (quota del 44.7% in VTWR Gruppo) ha di recente lasciato la Spagna cedendo i suoi asset a Zegona, e che VTWR è fortemente interessata a ridurre il debito accumulato con il recente delisting. Lato INWIT,  ci sembra prematuro stabilire se VTWR possa ora essere interessato a vendere anche la sua partecipazione in INWIT (stake del 33.2% detenuto da VTWR) dopo l'uscita recente di Vodafone dall'Italia, replicando la stessa strategia seguita in Spagna, per diverse ragioni: 

a) Tempistica incerta in attesa del closing Fastweb/Vodafone: l'accordo Fastweb/Vodafone non è ancora stato chiuso (con closing atteso nel 1Q25) e non vediamo Fastweb, futuro anchor tenant di INWIT, interessata a diventare anche azionista di INWIT rilevando la quota di VTWR.

b) Dimensione maggiori e obbligo OPA: il ticket richiesto per INWIT sarebbe molto più grande rispetto a quello richiesto per le  torri spagnole. Ai prezzi correnti, la quota del 33% di VTWR in INWIT vale circa Eu3.4bn e un’eventuale vendita dell'intero pacchetto comporterebbe il lancio di un'OPA totalitaria su INWIT (market cap di Eu10.6bn) a fronte di una soglia d'OPA del 30%; 

c) Piani di Ardian non chiari: Ardian (secondo azionista di INWIT con il 29.9%) sarebbe il candidato naturale per rilevare INWIT, ma non ha ancora chiarito la sua disponibilità ad acquisire la quota di VTWR in INWIT e, in tal caso, a lanciare un'OPA sul 100% del capitale; 

d) Mancanza di acquirenti industriali e sinergie in Italia: per un fondo PE con un orizzonte di investimento limitato, un’eventuale acquisizione del 100% di INWIT dovrebbe essere giustificata dalla possibilità di fondere INWIT con un altro soggetto industriale per ottenere in fretta sinergie. In Spagna, il futuro acquirente delle torri di VTWR avrebbe maggiori chance di estrarre sinergie da un consolidamento del mercato, considerando il buon livello di frammentazione (AMT 11.7k siti, Cellnex 8.6k, Orange 7.7k). In Italia, invece, INWIT ha già massimizzato il suo valore grazie alla fusione con le torri di Vodafone Italia (raggiunto un rapporto di tenancy di 2.28x a fine giugno, su livelli best in class nel settore) e non può procedere ad ulteriori consolidamenti con altri player per ragioni antitrust: il mercato italiano è quasi equamente controllato da INWIT (24k siti) e Cellnex (26k siti), con un ruolo marginale di PTI  (4k siti).  

e) poche sinergie da consolidamento cross-border: Guardando all’estero, le potenziali sinergie da un consolidamento cross-border di INWIT con un altro player non sono immediatamente evidente o ovvie.  Non escludiamo un eventuale interesse di AMT ad entrare in Italia, confermando la recente strategia di espansione in Europa (già presenti in Francia, Germania e Spagna). 

f) Divario di valutazione: la valutazione suggerita da Bloomberg per le torri spagnole di VTWR di Eu1bn implica un multiplo di 11x EV/ EBITDAaL (assumendo un EBITDAaL di c. Eu90mn) che ci sembra piuttosto basso rispetto ai circa 19x a cui trattano oggi INWIT e Cellnex.