Settore Tlc - Altice valuta la cessione di SFR

Fatto

Bloomberg riferisce che Altice France sta valutando la cessione della quota di controllo in SFR, in un'operazione che potrebbe valorizzare il gruppo fino a Eu30bn (9.4x EV/EBITDA 2025E), inclusi i debiti. Tra i potenziali acquirenti figurano operatori francesi come Bouygues, Iliad e Orange, nonché investitori del Medio Oriente (E&) e fondi di private equity.

La società ha recentemente ristrutturato il proprio indebitamento, riducendolo di Eu8.6bn, pari a circa un terzo del totale, mantenendo comunque il controllo. SFR ha registrato un calo dell’EBITDA del 14% nel 4Q24. 

Effetto

Dal processo di vendita di SFR emergono due possibili implicazioni per il mercato italiano. La prima è l’eventualità che anche in Italia possa materializzarsi un percorso di consolidamento sulla scia di quello francese, con una riduzione del numero di operatori e senza l’imposizione di rimedi antitrust particolarmente onerosi.

La seconda riguarda Iliad che, qualora decidesse di investire significativamente per acquisire asset di SFR, potrebbe valutare la cessione delle attività italiane per concentrare le risorse sul mercato francese, dove, con una quota di mercato inferiore rispetto ai principali incumbent, risulterebbe il candidato più naturale a rilevare asset in uscita.

Orange ci sembra infatti meno incline a partecipare al consolidamento del mercato francese, considerando la sua quota di mercato da ex incumbent e l’interesse strategico attualmente rivolto al buyout della MasOrange in Spagna (JV 50:50 con Lorca, EV di c.€22.5bn EV, assumendo un multiplo di 7.6x PF EBITDA) e ad un eventuale JV sulla fibra con Vodafone Spain.  

A nostro avviso, il recente rally di TIM ha riflesso solo marginalmente l’ipotesi di consolidamento con Iliad, su cui il mercato resta scettico a causa dei potenziali ostacoli antitrust e dell’incertezza sull’assetto di controllo post-operazione.

Il multiplo implicito di 8x EBITDAaL richiesto da Iliad (il Messaggero, 17 maggio), pur in linea con il 7.5x pagato da Fastweb per Vodafone Italia, ci sembra elevato rispetto ai multipli attuali di TIM (4.5x) e poco giustificato dalla limitata generazione di cassa di Iliad Italia, aumentando i dubbi sulla sostenibilità dell’operazione. Laddove lo scenario di consolidamento con Iliad non si concretizzasse, vediamo quindi rischi limitati per il titolo. Dal canto suo, TIM potrebbe comunque beneficiare di una  market repair in caso di aggregazione tra Iliad e Wind3, oppure realizzare sinergie industriali  tramite un accordo di network sharing con uno dei due operatori, opzione win win e priva di  rischi antitrust.