INWIT - Nostre stime prima della trimestrale

Fatto

Ci aspettiamo trend complessivamente in linea con i trimestri precedenti, confermando una crescita del fatturato in area high single digit (3Q: +8.3%, 2Q: +8.2%, 1Q: +9.0%) trainata dall’indicizzazione all’inflazione (CPI FY23: 5.4%, nessun cap sugli Anchor MSAs), dagli impegni contrattuali relativi ai contratti MSA (stimiamo +220 nuovi siti, 2Q: +240), dai nuovi anchor PoPs (3Q: +450, 2Q: +400) e dalla crescita degli OLO PoPs (3Q: +420), con una domanda ancora bassa da Iliad, FWAs deboli, ma una forte crescita per IoT e smart grids, mentre i nuovi servizi dovrebbero crescere del +38% YoY grazie ai progetti DAS indoor.

L’EBITDAaL del 3Q dovrebbe crescere più rapidamente dei ricavi, con un +9.7% YoY (2Q: +11.1%) a €191mn e un margine in espansione al 72.7% (+0.9pp YoY, leggermente sotto il target FY di ~73%) grazie a un aumento maggiore dell'EBITDA rispetto alla crescita contenuta dei costi di locazione (+1% YoY) nonostante l'ampliamento della base di asset e l'inflazione (costi di locazione a ~75% del CPI). L’RFCF dei primi 9 mesi dovrebbe attestarsi a €475mn (67% di conversione in cassa) interamente assorbito dal CapEx di sviluppo (€218mn), dal buyback (€154mn) e dai dividendi (€451mn), portando il debito netto a €4.60bn (4.9x EBITDA).

Aggiornamento Stime: Vista la possibilità di un altro trimestre con crescita nella parte bassa del range di guidance annuale, riduciamo la nostra stima di fatturato per l’anno dell’1% a €1.037mn, avvicinandoci al limite inferiore del range (€1.03-1.06bn), con un conseguente taglio del 3% dell’EPS per il FY24. Per il FY25-26, considerando un’inflazione attualmente sotto l’1% (media YTD 2024: 0,8% vs. guidance del 2% annuo fino al 2026), avevamo già rivisto le nostre previsioni all’1,0% per il FY25 e all’1,5% per il FY26. Tuttavia, riduciamo ulteriormente il fatturato dell’1% a causa di una base più debole nel FY24, con un impatto sull’EPS dell’1% anche per FY25-26.

Effetto

Confermato il rating NEUTRALE e il target di €11.5.

Nonostante la sottoperformance del titolo dall'inizio dell'anno (INWIT -5%, SXKP +15%, FTSEMIB +11%) e le prospettive operative di lieve miglioramento nella seconda metà del 2024, manteniamo il nostro rating NEUTRALE per riflettere l’assenza di catalyst di breve termine e le incertezze legate alla riorganizzazione del mercato Telco italiano.

In particolare, l’uscita di Vodafone dall’Italia potrebbe ridurre la probabilità di un minority buyout da parte di Vantage, almeno finchè non sarà chiuso l'accordo Vodafone/Fastweb previsto per il 1Q25.

Il prossimo catalyst sarà il Capital Markets Day di marzo 2025, in cui ci aspettiamo aggiornamenti sui target di lungo termine e maggiori dettagli sulla politica di allocazione del capitale.

Confermiamo il nostro target price basato sul DCF a €11.5, che implica un upside del 6% rispetto ai prezzi di mercato.

Possibili rischi di upside sono legati ad un eventuale re-rating favorito dalla discesa dei tassi di interesse e ad un eventuale incremento della shareholder remuneration:  stimiamo una flessibilità finanziaria fino a €1.5bn entro fine 2026 (assumendo un incremento della leva in area 5.0-5.5x rispetto al nostra stima di 4.3x) che consentirebbe il pagamento di extra dividendi/buyback fino a €1.5 per azione. Il titolo tratta a 17x EV/EBITDAaL’25 (Cellnex 18x) e sotto le 24x implicite nelle recenti operazioni M&A, con un RFCF yield di circa il 7% stimato per il FY26.