Webuild - puntando a investment grade nel 2H25. TP alzato a Eu4.0

I risultati di FY24 superano le stime. La posizione netta di cassa si mantiene a 1.4 miliardi di euro. I risultati di FY24 sono stati superiori alla guidance di Webuild (che era conservativa) e superiori del 3% rispetto alle nostre stime sia per i ricavi che per l'EBITDA (il consenso era in linea con le nostre stime). La cassa netta a fine 2024 era di 1.44 miliardi di euro, ben sopra le nostre stime (661 milioni di euro) e guidance (>400 milioni di euro), riflettendo movimenti di capitale circolante e la tempistica degli anticipi rispetto all'esecuzione dei lavori, con debito lordo a 2.76 miliardi di euro contro i 2.61 miliardi di euro in FY23 (2.9x debito lordo/EBITDA contro 3.2x in FY23) guidato da investimenti in CapEx più alti. Nel dettaglio: gli ordini del FY24 sono risultati pari a 13 miliardi di euro, con backlog che raggiunge i 63 miliardi di euro coprendo 5 anni di ricavi. Notiamo che oltre il 95% degli ordini del 2024 si riferisce a paesi a basso rischio, con l'80% in mercati non domestici. I ricavi adjusted sono cresciuti del 20% anno su anno a 12 miliardi di euro risultando del 3% meglio delle aspettative (11.6 miliardi di euro). L'EBITDA adjusted di 967 milioni di euro (+18% anno su anno) era superiore del 3% rispetto alla nostra stima (937 milioni di euro) con una profittabilità dell'8,.1% (in linea) rispetto all'8.2% in FY23. L'EBIT adjusted di 577 milioni di euro è aumentato del 21% anno su anno, con un utile netto adjusted (53 milioni di euro post tasse PPA da Astaldi e Clough) a 247 milioni di euro rispetto ai 236 milioni di euro in FY23 e i 266 milioni di euro previsti. Il DPS proposto (data ex 20 maggio 2025) è di 0.081 euro (+14% rispetto a FY23).

Analisi

Si prevede che il contratto per il ponte di Messina sarà assegnato entro aprile, obiettivo di rating investment nel 2H25, CapEx da normalizzare dopo il 2026. Principali riscontri dalla call: 1) il management prevede l'assegnazione formale del contratto del ponte di Messina entro aprile, dopo il via libera da CIPESS. Il contratto dovrebbe valere 12 miliardi di euro con completamento previsto nel 2032 (8 anni). Un anticipo fino al 20% sarà pagato a Webuild in base alla divisione del contratto negli anni. Il progetto non è incluso nella guidance di WBD; 2) il management ha dichiarato che non spingerà la crescita del fatturato nel 2025 (la guidance, sebbene conservativa, indica una crescita lieve dei ricavi), poiché si concentra sull'ottenimento del rating investment grade, che potrebbe essere ottenuto dopo i risultati 1H25; 3) outlook commerciale favorevole: espansione in Australia tramite Clough nelle linee di trasmissione e nell'energia, contratti ad alta velocità ancora da assegnare in Italia, crescita negli Stati Uniti dove il punto di pareggio a Lane è previsto per quest'anno, domanda significativa in Medio Oriente dove la società ha presenza e precedenti, opportunità dalla ricostruzione ucraina; 4) il CapEx è previsto a 1.3 miliardi di euro nel 2025 dopo che l'aggregato 2023/24 a 1.5 miliardi di euro è stato di 400 milioni di euro sopra il budget iniziale (il che spiega l'aumento del debito lordo). Gli investimenti dovrebbero normalizzarsi oltre il 2026.

Variazione nelle stime

Guidance e cambiamento delle stime FY24-25. La guidance dell'anno in corso indica ricavi >12.5 miliardi di euro, EBITDA >1.1 miliardi di euro (la nostra stima pre-rilascio era di 1.06 miliardi di euro) e cassa netta >700 milioni di euro. Abbiamo alzato i ricavi 2025-27 del +1%, l'EBITDA del 5%, con cambiamenti minori all'EPS dovuti a D&A più alti. Pensiamo che la guidance rimanga conservativa. 

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP a 4.0 euro (da 3.3 euro). Il gruppo ha realizzato la sua strategia di riduzione del rischio del bilancio concentrandosi su regioni a basso rischio e aumentando la scala. La forte acquisizione di ordini viene utilizzata per aggiornare la base di asset (flotta di oltre 60 TBM difficilmente eguagliata da altri), il che consentirà maggiore selettività e fornirà una solida base di crescita nei prossimi anni. TP da 3.3 euro a 4.0 euro, calcolato come EV/EBIT ex cash di 6.0x alle stime 2025/26.