Unipol - Ben cominciato è a metà dell'opera.

L'inizio dell'anno per Unipol è stato superiore alle aspettative e alle assunzioni della stessa azienda. Alla luce dei risultati del 1Q25, crediamo che senza gravi impatti da eventi NatCat nel 2Q -3Q, l'azienda sia pronta a fare progressi eccellenti, migliorando ulteriormente la visibilità sugli obiettivi del piano triennale, che consideriamo conservativi e con potenziale di rialzo, incluso nella distribuzione dei dividendi, poiché l'obiettivo cumulativo 2025 -27 di €2.2 miliardi rispetto alla nostra nuova stima di €2.4 miliardi potrebbe essere migliorato, e non tiene conto di alcun contributo dalla generazione di capitale aggiuntivo di €1 miliardo nel piano. La visione positiva è confermata anche dopo il rally grazie alle aspettative di eccellente performance industriale e alla luce di multipli che, sull'obiettivo, sono ancora a sconto rispetto ai pari europei (10.6/9.8x P/E 25/26).

Analisi

I risultati del 1Q25 migliori del previsto aumentano la visibilità sugli obiettivi del piano conservativo. Nel complesso, i trend operativi del 1Q25 sono stati migliori delle nostre aspettative, con premi totali di €5.0 miliardi (€2.4 miliardi P&C/ €2.6 miliardi Life), mentre il risultato pre-tasse del business assicurativo è stato di €420 milioni, più alto del 13%/15% rispetto alle nostre aspettative e al consenso rispettivamente. Il CoR era leggermente migliore al 91.0% rispetto al nostro 91.5% e al consenso sul 91.4%. Il Solvency Ratio al 218% include l'accantonamento stimato pro-rata dei dividendi sui risultati FY25, previsti in aumento di almeno il 10% rispetto a €0.85 ps per FY24.

Indicazioni dalla conference call: i) P&C: I prezzi dei premi per il settore Motor dovrebbero continuare a salire nel 2025, stabilizzandosi intorno a +3%. Un forte CoR deriva da trend ricorrenti e i fattori includono un payout più alto agli agenti legato alla performance tecnica. ii) Life: un buon mix guidato dalla bancassurance. iii) Reddito da investimenti: il 1Q ha beneficiato di rilasci di plusvalenze ma il rendimento ricorrente è considerato sostenibile; iv) Una Hotels: nessuna novità sulla cessione, l'azienda sta andando bene. v) Offerta di scambio BPER / BP Sondrio: Unipol ha confermato l'intenzione di mantenere le partecipazioni bancarie sotto il 20% in BPER e ha avviato una vendita a termine per garantire che la partecipazione post offerta in BPER sarà al di sotto della soglia del 20%.

Variazione nelle stime

Stime: +8.0%/+7.0%/+8.7% EPS adj. FY25/26/27. Stiamo considerando un miglioramento del CoR sotto il 93% nel FY25 e una diminuzione lineare al 91.6% nel FY27 rispetto all'obiettivo del 92% nel Piano Strategico. Nel Life, assumiamo un mix di premi più favorevole con un aumento dei premi unit-linked rispetto a quelli tradizionali. Il contributo delle partecipazioni bancarie è stato aggiornato a seguito delle revisioni al rialzo per le stime di BPER e BPSO. Di conseguenza, abbiamo aumentato le stime per la remunerazione degli azionisti, con un payout ratio annuo proiettato di circa il 60% e DPS di €1.00/€1.10/€1.20 per FY25/26/27 rispettivamente, risultando in una distribuzione cumulativa di dividendi di €2.37 miliardi rispetto all'obiettivo del piano di €2.2 miliardi.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP rialzato a €19.4 (da €16.5). Stiamo aggiornando il nostro calcolo del fair value per Unipol basandoci su: (i) multipli P/E dei pari di settore; (ii) DDM basato sulle nostre nuove ipotesi di DPS, poiché riteniamo che il dividendo rimarrà un'area chiave di interesse per gli investitori; (iii) NAV composto dal business del settore assicurativo ai multipli dei pari più le partecipazioni bancarie a valore di mercato. La media di questi approcci porta a un fair value di €19.4 ps, o un potenziale rialzo di ~17% rispetto al prezzo del titolo.