Unicredit - Anteprima del 1Q25, in attesa di uno scenario più stabile

UniCredit dovrebbe riportare i risultati del 1Q25 il 7 maggio. Ci aspettiamo una riduzione della redditività sia su base annua che trimestrale, ma i trend sembrano ancora positivi, specialmente per la top line e la gestione degli OpEx. Pensiamo che gli investitori non si concentreranno sui dati del 1Q25, dato che sono già prezzati buoni numeri, ma presteranno attenzione alle indicazioni su 3 temi chiave: 1) messaggi sulle 'M&A quarries' che UCG sta perseguendo, sia in Italia che Germania; 2) le potenziali ripercussioni delle turbolenze geopolitiche; 3)guidance sulla top line, soprattutto sulla resilienza del margine d'interesse e la crescita dei ricavi da commissioni. Pensiamo che UCG sia un attore chiave nello scenario M&A in evoluzione, con un'offerta "mal prezzata" in corso su BAMI, una potenziale offerta su CBK (con la stampa che schiera UCG per l'unità polacca di Santander), e la partecipazione in Generali. Data la molteplicità di fattori in movimento, confermiamo la nostra raccomandazione NEUTRALE e aumentiamo il nostro TP a € 47.

Analisi

Anteprima 1Q25. Ci aspettiamo che i dati del 1Q25 rimangano solidi e resilienti, nonostante un rallentamento della redditività. La top line dovrebbe mostrare un calo su base annua ma rimanere sostanzialmente stabile su base trimestrale, riflettendo una diminuzione del reddito netto da interessi (a causa di tagli dei tassi ed effetti sul conteggio dei giorni, parzialmente compensati da Alpha Romania), un reddito da commissioni più alto grazie alla stagionalità e iniziative sui prodotti, e una normalizzazione del reddito da trading. È probabile che le spese operative aumentino a causa dell'inflazione e dell'integrazione di Alpha Romania e Aion&Vodeno. Prevediamo un CoR a 19bps, implicando €199 milioni di LLP, mentre gli accantonamenti per rischi dovrebbero diminuire con la conclusione dei regimi precauzionali. Complessivamente, questi fattori indicano un utile ante imposte di €3.25 miliardi e un utile netto di circa €2.3 miliardi, con un ratio CET1 più basso a causa dell'introduzione delle misure di Basilea 4.

Variazione nelle stime

Abbiamo leggermente aumentato le nostre stime sul margine d'interesse grazie a volumi più elevati, minore sensibilità e al contributo di Alpha Romania, mentre ci aspettiamo che il reddito da trading si normalizzi a tassi inferiori. Gli OpEx sono destinati ad aumentare, riflettendo principalmente l'integrazione degli investimenti recenti in Alpha Romania e Aion/Vodeno, spingendo i costi del personale e amministrativi verso €9.6 miliardi. Tuttavia, i costi di integrazione dovrebbero essere significativamente inferiori rispetto a prima, poiché una grande componente è stata contabilizzata nel 4Q24. Sottolineiamo anche l'inclusione di potenziali rilasci DTA nei nostri calcoli fiscali, insieme a un aggiustamento dell'utile netto adjusted per lo stesso rilascio. Infine, incorporiamo gli impatti di Basilea 4 nelle nostre stime, risultando in RWAs più alti e quindi in un CET1 più basso.

La politica sul capitale e sul payout è sempre stata un pilastro solido della equity story di UCG, specialmente negli ultimi tempi. L'SBB (€3.6 miliardi rimanenti dai risultati dell'FY24) è attualmente sospeso a causa dell'offerta BAMI, ma sarà eseguito a conclusione avvenuta (1H25). Ci aspettiamo poi un' ulteriore proposta SBB intermedia nei risultati 9M25. Il capitale, d'altra parte, viene visto leggermente inferiore rispetto a prima a causa dell'implementazione delle regole di Basilea 4 e dell'effetto volume sui nuovi prestiti.

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL confermato; TP a €47.0 da €45.0. Pensiamo che UCG sia quasi scambiata al fair value ai prezzi attuali, date le proiezioni di P&L e la distribuzione massiccia agli azionisti già prezzata. Date le lievi modifiche che abbiamo apportato alle nostre stime, manteniamo la nostra raccomandazione NEUTRALE, aumentando il TP a €47. Il titolo è attualmente scambiato a 1.14/1.06/0.97x FY25/26/27 TE. Al target, sarebbe scambiato a 1.11/1.02/0.94x.