UNICREDIT - Analisi Fondamentale

Risultati terzo trimestre 2023

Unicredit ha pubblicato un insieme di risultati del terzo trimestre 2023 positivi, che hanno superato le stime di Intermonte e il consenso. Il superamento è stato principalmente guidato dai proventi delle negoziazioni e dalle LLP, con un aumento del NII e commissioni deboli (vedi tabella A/E a seguire). Nessun segno di deterioramento della qualità degli asset, con un tasso di default al 0,8% e rapporti lordi/netti NPE invariati rispetto al trimestre precedente. Forte generazione di capitale: CET1r superiore al 17% con possibili miglioramenti sull'efficienza dei RWA.

Nuovo focus sulle commissioni

Il focus è ora sull'evoluzione delle commissioni nette, con UCG determinata a avviare una ripresa (aumento di €1,2 miliardi nel medio termine) attraverso azioni decisive su alcune attività: Wealth Management, Pagamenti e Soluzioni Corporate. La specificità e il tempismo saranno forniti in seguito, quando la visibilità migliorerà. Questo sarà anche la base per la divulgazione delle linee guida dettagliate sulle spese operative del 2024.

Previsioni

Date le commissioni deboli menzionate in precedenza, il gruppo è completamente concentrato sull'efficienza e sul contenimento delle spese operative, con alcuni rinnovi di contratti di lavoro in programma. Come punto di riferimento, le previsioni per il 2023 implicano un 4° trimestre del 2023 che presumibilmente potrebbe essere tatticamente debole a causa di costi di ristrutturazione superiori a €500 milioni (per l'intero anno); possiamo presumere che siano in programma alcune riduzioni strategiche per quanto riguarda i fondi di liquidazione e le svalutazioni IT, basate sulla migliorata strategia digitale di UCG. Poiché le previsioni per il 2023 sono state essenzialmente raggiunte nei primi 9 mesi, ciò aprirà chiaramente la strada per un nuovo inizio nel 2024. Gli accantonamenti rimangono intatti a circa €1,75 miliardi. Si prevede che le dotazioni rimangano contenute con un tasso di default molto basso. Per quanto riguarda le spese operative, possiamo presumere che in futuro il livello di CoR (circa il 25% è la previsione) possa essere un ammortizzatore che UCG potrebbe utilizzare per migliorare la visibilità sul 2024, dotando di riserve i prestiti performanti che potrebbero rivelarsi utili in seguito se il contesto macroeconomico determina un deterioramento della qualità degli asset.

Aumento del capitale

Il CEO Orcel sembra fiducioso nel grande e crescente capitale di UCG (circa €10 miliardi rispetto al 13% di CET1r secondo i nostri calcoli), che, se non utilizzato, potrebbe essere restituito agli azionisti. UCG menziona nuove misure di efficienza dei RWA che potrebbero migliorare i coefficienti patrimoniali nel 2024. Il pagamento ordinario è confermato (€6,5 miliardi all'anno tra il 2023 e il 2024, di cui il 35% in dividendi in contanti) e alla fine del 2024 potrebbe persino esserci un riacquisto straordinario.

Confermata la valutazione neutrale

Manteniamo una valutazione neutrale su Unicredit per motivi tattici nonostante il miglioramento delle nostre stime per il 2023-2024 sulla base dei risultati del terzo trimestre 2023 migliori del previsto. Crediamo che UCG abbia margine di manovra per una fine anno prospero; tuttavia, i risultati annuali del 2023 sono stati praticamente raggiunti già e l'extra redditività di FY2023 potrebbe essere utilizzata per agevolare l'ingresso nel 2024 pre-provisioning su LLP e costi straordinari. La nostra valutazione si alza leggermente a causa delle stime migliorate che sono comunque limitate da un tasso risk-free più elevato, fissato al 4,5%. Dal punto di vista strategico, UCG sta generando più capitale del previsto: assumendo un CET1r del 13%, calcoliamo circa €10 miliardi di buffer disponibile. Il messaggio chiave in questa pubblicazione dei risultati è che se il buffer non viene utilizzato, potrebbe essere restituito agli azionisti, anche attraverso un riacquisto straordinario. È evidente che, dato questo buffer, parte del mercato potrebbe persino considerare l'opzione di crescita esterna; da questo punto di vista, la direzione ha dimostrato una comprovata disciplina.