UNICREDIT - Analisi Fondamentale

Prossimo evento: I risultati dei 9M23 

Unicredit sembra pronta a beneficiare dell'attuale ambiente macroeconomico favorevole, ovvero della continuazione della giusta combinazione di entrate basate sui tassi di interesse (aumento vertiginoso degli interessi netti per compensare la diminuzione delle commissioni nette e del trading), dei costi operativi ben controllati (il rinnovo del contratto di lavoro in Italia non è ancora "in") e del continuo slancio positivo per le perdite sui prestiti (tasso di default invariato M/M e tasso di deposito beta inferiore alle aspettative). Nel complesso, riteniamo che le attuali previsioni per il 2023 (aggiornate subito dopo la pubblicazione del 2Q23) siano facilmente raggiungibili. Ci aspettiamo un utile netto dichiarato (prima della rivalutazione DTA e al netto dei coupon SUB) superiore a €2,1 miliardi, con la possibilità di una sorpresa positiva sui guadagni grazie a un possibile miglioramento del CoR: la guida per le LLP del 2023 del 25bp implica un forte aumento delle dotazioni per perdite sui prestiti nel 2H23; considerando le sovrapposizioni esistenti di €1,8 trilioni, riteniamo un aumento delle LLP un po' discutibile. Sul fronte dei volumi, il 3Q23 dovrebbe confermare quanto accaduto in precedenza: volumi di PMI/retail stabili rispetto a un slancio positivo per i consumatori. Il CET1 R è previsto intorno al livello del 2Q23 con possibili fluttuazioni legate al cambio EUR/RUB (4bp ogni 10%) e all'allargamento dello spread (6bp ogni 10bp).

Riacquisto azioni proprie nel 2023

La stagione dei pagamenti del 2023 è terminata con il completamento dell'ultima parte (€1 miliardo) del riacquisto, ma UCG sta già preparando la sua prossima mossa: entro la fine di ottobre, UCG ha programmato un'assemblea generale per approvare un riacquisto "intermedio" del valore di €2,5 miliardi, una prima tranche della sua politica di pagamento del 2023, rivista al rialzo a €6,5 miliardi. Secondo noi, ciò ha anche un valore di segnalazione di supporto poiché fornisce visibilità sul modo in cui UCG utilizzerà il suo capitale disponibile. In altre parole, mette un freno a qualsiasi speculazione sulle fusioni e acquisizioni. Riteniamo che questa strategia (remunerazione degli azionisti e indicazione della posizione M&A proprietaria) sia azzeccata.

I numeri dell'utile netto possono o meno includere la cosiddetta tassa straordinaria (= €0,5 miliardi); UCG, in linea con la maggior parte delle altre banche, deve ancora prendere una decisione finale sul pagamento della tassa o optare per una dotazione pari a 2,5 volte la stessa tassa per riserve non utilizzabili. Dato ciò che abbiamo visto sul riacquisto intermedio, fatichiamo a credere che UCG deciderà di pagare.

Valutazione

UCG dovrebbe registrare un utile netto di €6,5 miliardi nei primi 9 mesi, che tecnicamente rappresenta il pagamento completo del 2023. Tenendo presente ciò, il budget per il FY2023 sembra raggiungibile, rendendo il 2023 probabilmente l'anno migliore di sempre per il Gruppo in termini di utili dichiarati. Nonostante una performance eccezionale (+110% YoY, +82% relativo), il titolo sembra essere lontano dalla sua valutazione equa, poiché viene scambiato leggermente sopra un PE di 5x e un P/T-NAV di 0,65x, soprattutto considerando il rendimento (complessivamente superiore al 16%, con un riacquisto intermedio del 2023 di €2,5 miliardi che inizierà presto).