Unicredit - 4° trimestre 2024 in linea, mentalità aperta nelle M&A

UCG ha pubblicato una serie di risultati positivi, ma in linea, aggiornando il mercato su cosa ci si potrebbe aspettare nei prossimi anni. Tuttavia, pensiamo che ci siano altri peers preferibili a UCG in termini di fondamentali in questo contesto macroeconomico in cui i tassi stanno diminuendo (pensiamo a ISP), i quali possono sfruttare maggiormente la diversificazione del 'business' e l'esposizione a WM/AM/Insurance. Basandoci su ciò, manteniamo la nostra raccomandazione NEUTRAL e alziamo il nostro TP a €45. Si noti che qualsiasi differenza tra l'utile netto adjusted e i cambiamenti dell'EPS adjusted è legata alle assunzioni di SBB che abbiamo nel nostro modello.

Analisi

Risultati del 4Q24. I risultati del 4Q di UniCredit hanno soddisfatto le aspettative in termini di performance operativa e utile ante imposte, con un utile netto superiore grazie a un impatto fiscale minore. La crescita del margine d'interesse, supportata da un 'deposit beta' ben gestito, ha compensato i cali in volumi e tassi, mentre le commissioni sono state 5% sotto le stime ma sono cresciute QoQ. Il 'trading' è stato impattato dall'investimento in Commerzbank (-39% QoQ). Le spese operative sono aumentate a causa dei bonus stagionali al personale e dei costi IT, portando a un C/I ratio del 41.8% per il trimestre e del 37.9% per l'FY24. L'utile operativo ha raggiunto €3.5 miliardi (+3.2% rispetto alle stime). Gli accantonamenti sono stati leggermente superiori, ma il costo del rischio FY è rimasto stabile a 15bps. L'utile ante imposte era €2.01 miliardi (+2.3% rispetto alle stime), con l'utile netto potenziato da una rivalutazione di €405 milioni di DTA in Italia.

Variazione nelle stime

Abbiamo aggiornato le nostre stime per l'FY25-27 per incorporare i risultati dell'FY24. Le proiezioni del margine d'interesse per l'FY26-27 sono state riviste al rialzo, riflettendo una maggiore resilienza supportata dai volumi e dal portafoglio di replicazione. Anche il reddito da commissioni FY27 è stato aumentato, tenendo conto di un maggiore contributo dalle compagnie assicurative, che saranno completamente integrate entro il 2025, guidando la crescita delle commissioni. Sul lato dei costi, le spese del personale inferiori alle aspettative risultano in un andamento piatto nei tre anni, parzialmente compensato da costi amministrativi più alti, portando a un rapporto C/I di circa 38% e un utile operativo tra €15.1-15.3 miliardi. Gli accantonamenti sono previsti in aumento a causa dell'incertezza macroeconomica, senza compensazione da rilasci di overlay, mentre i costi di integrazione rimangono stabili. Le variazioni dell'utile netto adjusted sono di -1.3%/+0.9%/+4.2%, escludendo qualsiasi rilascio di DTA.

Guidance. UCG ha aggiornato la sua 'guidance' per l'FY25, su cui il management vede la redditività (con e senza rilascio di DTA, non inclusi nel nostro modello) sostanzialmente in linea con l'FY24, guidata da un margine d'interesse leggermente inferiore e commissioni in crescita mid single digit. In termini di payout, hanno alzato il target puntando ad una distribuzione annua superiore a €9 miliardi per il periodo FY25-27, incluso il ritorno di parte del capitale in eccesso (puntando a un CET1 del 12.5/13%). Il payout per l'FY24 è stato aumentato a €9 miliardi, includendo il restante dividendo in contanti di €2.3 miliardi e l'SBB di €3.6 miliardi che inizierà dopo il completamento dell'acquisizione di BAMI.

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL confermato; TP a €45.00 da €43.60. UCG ha pubblicato risultati sostanzialmente in linea con le stime e il consensus, puntando a un risultato simile per l'FY25. La banca è nel mezzo di un'acquisizione su BAMI e detiene una potenziale quota del 28% in CBK, su cui hanno l'opzione di acquisire la banca tedesca o vendere la quota per registrare una plusvalenza. Il titolo ora scambia a 1.20/1.11/1.03x il suo FY24/26/26 TE. Al target scambierebbe a 1.12/1.07/0.99x.