TIM - Analisi Fondamentale

Sintesi - Il picco temporaneo della leva finanziaria non dovrebbe peggiorare la guidance di fine anno.

Pubblichiamo report di preview ai risultati preliminari in uscita il prossimo 31 luglio. Sul perimetro integrato (closing NetCo avvenuto il 1° luglio), ci aspettiamo trend in linea con quelli osservati nel 1Q, ancora penalizzati dalla base di confronto sfidante con l'anno scorso (i ricavi e l’EBITDA del 2Q23 avevano beneficiato per ca. €60mn del contratto con Open Fiber relativo alla copertura delle aree bianche/grigie) e un peggioramento sequenziale del debito a ca. €21.5bn dai €21.37bn dell' 1Q). Su base pro forma, considerando il deleverage annunciato per €13.8bn dalla cessione di NetCo e il riconoscimento a FiberCop di ca. €0.4bn della porzione di anticipi sui sussidi PNRR, questo si traduce in un debito netto per la ServCo in area €8.1bn, ~2.2x l'Adj. EBITDAaL 2024E. L’aumento temporaneo della leva dovrebbe essere principalmente dovuto agli one-off legati alla separazione della rete e potrebbe essere compensato nel 2H da un rilascio di circolante e da una migliore performance operativa di TIM Brasil.

Analisi

Focus sulla leva finanziaria. Ci aspettiamo quindi che la Società possa comodamente raggiungere per fine anno l'obiettivo di leva dichiarato di <2x EBITDAaL, che implica un debito netto after lease in area €7.5bn-€7.6bn (nostra stima: €7.6bn). Sul nuovo perimetro, ci aspettiamo un'accelerazione sequenziale del fatturato e trend 1H coerenti con i target sull’anno, assumendo per l'1H una crescita del fatturato del 3% sul Gruppo (target: 3-4%) e dell'1% sul Domestico (target: 2-3%), mentre vediamo l'Adj. EBITDAaL 1H in crescita del 12.5% sul Gruppo (target: 8-9%) e dell'8.6% in Italia (target: 9-10%).

Variazione nelle Stime

Aggiornamento stime. Lasciamo invariate le nostre stime sul business Domestico, mentre aggiorniamo le stime in euro su TIM Brasil (stime invariate in valuta locale) per riflettere il recente deprezzamento del Real rispetto all'Euro. Assumiamo un tasso di cambio EUR/BRL di 5.54 sul 2024 (media corrente YTD) rispetto al precedente 5.40. Per il FY25-26, adottiamo un tasso EUR/BRL di 6.00, coerente con lo spot attuale, questo ci porta ad un taglio mid single digit dell'EBITDAaL di Gruppo in entrambi gli anni.

La Nostra View

Giudizio MOLTO INTERESSANTE confermato; TP a €0.38 per TIM Ords /€0.40 per TIM Savs. Dopo la recente cessione di NetCo, ancora non riflessa nei prezzi correnti, il focus si sposta sulla sostenibilità del modello di business di ServCo e sulla capacità del management di attuare con successo la strategia di turnaround per TIM Consumer e di rafforzamento per TIM Business, cogliendo anche opportunità di M&A. Rimaniamo positivi sul titolo perché riteniamo che il profilo finanziario possa sensibilmente migliorare nel breve termine: il piano Free-To-Run non include infatti i benefici aggiuntivi, che potrebbero complessivamente pesare fino al 100% della market cap corrente, legati all’incasso dell'earnout sulla cessione di NetCo (fino a €2.9bn), alla vendita di Sparkle (€0.8bn) e della quota non-core in INWIT (€0.3bn) e alla probabile restituzione del canone di concessione del 1998 (€1bn). Confermiamo il nostro target di €0.38 sulle azioni ordinarie, mantenendo una preferenza per i titoli di risparmio (€0.40). Il nostro TP non incorpora il potenziale upside di ca. €0.26 da un eventuale re-rating di TIM Consumer a un multiplo fair di 6x EV/EBITDAaL (o 7.6x per l'intera ServCo domestica, lo stesso multiplo offerto da Fastweb per Vodafone Italia), che potrebbe essere immediatamente cristallizzato attraverso il consolidamento del mercato o la cessione dell'asset.

Stime dei principali dati finanziari