Stellantis - Ancora molta strada da fare.

Con i risultati deboli del 2024 già anticipati, l'attenzione sarà sulla 'guidance' per il 2025 e sul commento su temi chiave come prezzi, rimanenze, evoluzione dei costi, benefici dai nuovi lanci, rischi tariffari, costi di conformità in Europa e visibilità sulle regioni del "terzo motore". In sintesi, confermiamo la nostra visione sul titolo poiché nutriamo ancora alcune preoccupazioni sul turnaround, nonostante la bassa base di partenza del 2024 e alcuni progressi su elementi chiave. In particolare, il livello delle scorte negli Stati Uniti non è sano, i recenti lanci di veicoli non dovrebbero portare benefici materiali, l'Europa è partita lentamente e fattori esterni (norme sulle emissioni dell'UE e tariffe statunitensi) creano volatilità. Target Price a €14.0 dovuto al 'roll-over' dei multipli.

Analisi

Anteprima risultati 2H24. Risultati deboli già previsti. Ci aspettiamo che il 2H si chiuda con ricavi di €72.8 miliardi, -20% YoY basati su spedizioni già divulgate a -14% e ARPU a -8%, principalmente guidati da un mix geografico negativo, prezzi e ForEx; l'EBIT adjusted è previsto in calo dell'89% YoY a €1.1 miliardi, un margine dell'1.5% (6.1% per l'FY), con FCF di € -6.4 miliardi (FY € -6.8 miliardi). Per regione, il Nord America dovrebbe registrare una perdita, l'Europa un margine a single digit e i margini dei paesi del terzo motore nei mid-teens.

Variazione nelle stime

Outlook 2025: qualche progresso dopo un difficile 2024. Ci aspettiamo ricavi 2025 di €163.7 miliardi, +4% YoY, guidati da volumi più alti (+3% YoY, 5.56 milioni) in Nord America, dove il sell-in si riallinea con il sell-through, mentre altre regioni sono viste pressappoco stabili. L'ARPU dovrebbe aumentare leggermente (+2% YoY) grazie a un mix di top line positivo (+2%), tra mix più alti per EV e geografici, e ForEx (+1%), mentre la politica dei prezzi è vista negativa (-1%) soprattutto in Nord America (-3%, rispetto ai commenti GM/F di -1/-2%). L'EBIT adjusted è visto in aumento del 5% YoY a €10.1 miliardi, un margine del 6.2%, piatto rispetto all'anno precedente. Come driver, vediamo costi di input più bassi, volumi più alti e un andamento favorevole del ForEx che compensano più che adeguatamente un mix negativo (principalmente EV) e un andamento negativo dei prezzi. L'FCF è previsto a €4 miliardi.

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL; TP a €14.00 da €12.80. Il livello delle scorte negli Stati Uniti sta migliorando ma rimane ancora alto; i nuovi modelli difficilmente incrementeranno la quota di mercato. Anche se STLAM ha raggiunto con successo il suo obiettivo di ridurre le scorte statunitensi sotto i 330k unità entro la fine dell'anno, ciò è dovuto a una produzione più severa, con un debole sell-through nel 4Q, giù del -7% nonostante gli incentivi. Ancora più importante: i) le rimanenze sono ancora alte rispetto ai ricavi correnti e ai peer; ii) non prevediamo significativi trend favorevoli dai prossimi lanci di veicoli dato il loro segmento di mercato; iii) i prezzi apparentemente rimangono al di sopra dei peer.

UE: avvio lento. Nel 2024, le immatricolazioni di auto nell'UE sono aumentate dell'1% YoY, mentre le immatricolazioni STLAM hanno sottoperformato, calando dell'8% (quota di mercato -1.4 pp) imputando lanci ritardati a causa di vari problemi tra brand e modelli (qualità, software, parti). Sebbene l'azienda abbia fatto progressi e stia ponendo enfasi sui nuovi lanci, non prevediamo una ripresa della quota di mercato, poiché la maggior parte dei lanci presenta miglioramenti minimi, e i nuovi lanci di veicoli sono in aree di mercato già affollate o con prezzi premium. Le immatricolazioni di gennaio nei 5 principali paesi dell'UE sono diminuite del -14% per STLAM (mercato -4% o piatto escluso STLAM). Ci aspettiamo che l'azienda sia conforme alle normative sulle emissioni, sebbene il problema resti elemento sfavorevole.

STLAM è significativamente esposta al rischio tariffario. All'inizio di febbraio, il Presidente Trump ha posticipato l'imposizione di una tariffa del 25% sui veicoli importati da Messico e Canada di 30 giorni, consentendo loro di implementare misure di sicurezza di confine e lotta al traffico di droga. Secondo la nostra analisi, STLAM è tra i produttori di auto più esposti poiché esporta ~500k veicoli da Messico e Canada agli Stati Uniti, ~35% del totale per il Nord America o ~9% delle spedizioni del gruppo. Prima di fattori mitiganti come delocalizzazione della produzione, tagli ai costi e fattori esterni, stimiamo un ostacolo di ~€4.6 miliardi o ~50% del reddito ante imposte stimato per il 2025. Allo stesso modo, Trump ha minacciato le stesse tariffe sulle esportazioni dall'UE.