SARAS - Analisi Fondamentale

Sintesi - Solida Guidance per il 2024

Risultati del 4Q23. Sul fronte macroeconomico, il trimestre ha visto un calo dei prezzi del petrolio, mentre i prezzi del gas hanno mostrato una parziale ripresa stagionale dopo il calo nei due trimestri precedenti. Nel segmento Downstream, i margini di raffinazione si sono dimezzati dopo i picchi registrati nel 3Q23 (il benchmark EMC Med ha registrato una media di +$6,2/bl nel trimestre, in calo rispetto a +$12,4/bl nel 3Q23 e +$13,3/bl nel 4Q22), mentre i Chemical Cracks sono rimasti in rosso. Guardando ai risultati operativi di Saras, l'attività della raffineria di Sarroch ha visto un ulteriore leggero aumento trimestre su trimestre dopo l'intensa attività di manutenzione programmata svolta nel 2Q23 (25,4mn bl nel 4Q23, rispetto a 24,5mn bl nel 3Q23 e 19,5mn bl nel 2Q23). Per quanto riguarda il P&L, Saras ha riportato cifre operative più deboli del previsto, con un EBITDA rettificato che si è attestato a €110mn (-66% su base annua, -52% su base trimestrale, rispetto alle previsioni di €122mn), a causa di costi fissi più elevati. Al contrario, la bottom line è stata più forte, con un utile netto rettificato che si è chiuso a €65mn (-75% su base annua, -47% su base trimestrale, rispetto alle previsioni di €24mn), beneficiando delle imposte più basse. Sul bilancio, la PFN (post-IFRS16) si è chiusa in positivo a -€167mn (rispetto alle previsioni di -€162mn), sostanzialmente stabile su base trimestrale. Il management ha proposto un DPS di €0,15 (rispetto alle previsioni di €0,10) per un payout ratio del 44% sull'utile netto rettificato.

Analisi

Outlook. Lo scenario di mercato dovrebbe rimanere positivo, sebbene soggetto a volatilità. Si prevede che i Diesel Cracks si normalizzeranno gradualmente nel corso del 2024, sebbene rimanendo sopra la media storica. Si prevede che i Gasoline Cracks si stabilizzeranno intorno alle medie storiche nel breve termine, prima di potenzialmente rimbalzare in primavera con il ritorno delle specifiche estive e la persistente strettezza nei componenti ad alto ottano. Seguendo queste ipotesi, Saras prevede un margine di riferimento EMC più alto per il 2024 rispetto alla media storica, sebbene inferiore alla cifra registrata nel 2023.

Guidance per il 2024. In termini di guidance, Saras si aspetta di poter raggiungere un premium medio di $3,5-4,5/bl sopra il nuovo margine di riferimento EMC nel 2024 (vs. $4,0/bl nel 2023). La produzione FY24 di Sarroch è prevista tra 97mn-101mn bl (vs. 94,1mn bl nel 2023), con manutenzione molto limitata. L'OpEx nel segmento Industrials and Marketing è previsto intorno a €380mn-€400mn (vs. €415mn nel 2023), mentre il CapEx è visto a €170mn-€180mn per garantire l'efficienza e la competitività della raffineria. Il CapEx nelle Renewables è visto intorno a €40mn, principalmente legato alla fase finale della fattoria PV Helianto. Riguardo alla generazione di cassa, Saras si aspetta che la PFN rimanga positiva alla fine del 2024.

Variazione nelle Stime

Stime e valutazioni aggiornati. A seguito dei risultati del 4Q23, stiamo aumentando le nostre stime per il 2024-25, riflettendo produzioni più elevate, solo parzialmente compensate da costi fissi leggermente più alti. Notiamo che le nostre stime per il 2024 si basano su un'ipotesi EMC di $5,0/bl ed un premium di $4,0/bl. In termini di valutazione, confermiamo il nostro target price di €1,75/azione, in linea con il prezzo dell'offerta pubblica.

La Nostra View

Confermiamo TENDER. TP invariato a €1.75. Abbiamo spostato la nostra raccomandazione da NEUTRAL a TENDER alcune settimane fa dopo l'annuncio dell'accordo tra la famiglia Moratti e Vitol. Mentre la raffineria di Sarroch in Sardegna è un asset strategico per l'Italia, ci aspettiamo che l'accordo riceva il via libera, ottenendo le necessarie approvazioni normative (quadro del Golden Power).