SARAS - Analisi Fondamentale

Risultati del terzo trimestre 2023  

Sul fronte macroeconomico, il trimestre è stato caratterizzato da un recupero dei prezzi del petrolio, sostenuto dai tagli dell'OPEC+. I margini di raffinazione sono nuovamente aumentati, sostenuti da robusti margini di benzina e diesel, dopo essere stati su un percorso altalenante nel trimestre precedente. Il benchmark EMC Med ha registrato una media di +US$12.4/bl nel trimestre, in aumento rispetto a +US$4.2/bl nel 2Q23 e +US$10.1/bl nel 1Q23.

Performance operative di Saras

Guardando alla performance operativa di Saras, l'attività presso la raffineria di Sarroch si è ripresa, dopo la pesante manutenzione programmata effettuata nel trimestre precedente (24.5mn bl, rispetto a 19.5mn bl nel 2Q23). I risultati sono stati comunque penalizzati da un completo arresto degli impianti presso il sito di produzione (a causa di un doppio blackout al di fuori della responsabilità di Saras) e dai successivi problemi critici emersi durante le fasi di avvio degli impianti.

Dati finanziari di gruppo

Passando ai dati del conto economico, l'EBITDA adjusted di gruppo si è attestato a Eu 247mn (rispetto a Eu241mn attesi), mentre l'utile netto rettificato si è chiuso a Eu121mn (rispetto a Eu131mn attesi). Il segmento Industriale & Marketing ha registrato un premio di US$2.2/bl rispetto al benchmark EMC (rispetto a US$3.7/bl nel 2Q23 e US$6.7/bl nel 3Q22), penalizzato da un forte spread di crack HSFO e da sconti minori sui grezzi pesanti, dopo i tagli dell'OPEC+. Sullo Stato Patrimonicale, la posizione finanziaria netta pre-IFRS16 ha raggiunto Eu -195mn (rispetto a Eu -191mn attesi) da Eu -74mn a fine giugno, colpita da un'espansione del capitale circolante di Eu101mn nel trimestre.

Outlook settoriale positivo 

Saras ha confermato una prospettiva positiva per il settore, con margini di raffinazione attesi a livelli solidi nel 4Q23 e nel 2024 (si prevede che i crack dei distillati medi rimarranno fortemente sostenuti da scorte basse, domanda resiliente e capacità limitata; si prevede un rimbalzo dei crack della benzina dopo il 1Q24, con l'inizio della nuova 'driven season').

Guidance aggiustata al ribasso

Riguardo alla guidance, Saras ha ridotto il suo obiettivo di premio per il 2023, prevedendo ora di poter raggiungere uno spread medio di US$4-5/bl (rispetto a US$5-6/bl precedenti) sopra il margine di riferimento EMC. Questo nuovo obbiettivo più conservativo riflette sia le inefficienze operative emerse nel 3Q23 che i fattori di scenario macroeconomico (forte spread di crack HSFO e sconti minori sui greggi acidi). A livello operativo, le lavorazioni della raffineria di Sarroch per l'FY23 sono state indicate a 94-95mn bl (rispetto a 93-97mn bl precedenti), mentre i costi fissi totali nel segmento Industrial & Marketing sono stati confermati a circa Eu390mn. Gli investimenti sono confermati a Eu180mn nel segmento Industrial & Marketing, Eu50mn nelle rinnovabili. La posizione finanziaria netta a fine anno 23 continua ad essere proiettata a un livello 'confortevolmente' positivo, leggermente inferiore al dato registrato a fine settembre.

Le stime rimangono invariate

A seguito dei risultati del 3Q23, lasciamo le nostre previsioni per il 2023 sostanzialmente invariate. Ricordiamo che qualche settimana fa, prima dei risultati del 3Q23, abbiamo aggiornato le nostre previsioni per riflettere assunzioni più elevate per il benchmark EMC, parzialmente compensate da un premio inferiore. In termini di valutazione, confermiamo il nostro prezzo obiettivo di Eu1.40ps, basato su un mix di DCF, multipli di mercato e SOP.

Investment case

Abbiamo declassato il titolo a NEUTRALE a metà marzo con i risultati del 4Q22, dopo essere stati positivi da aprile 2022, a seguito dello scoppio della guerra in Ucraina. La nostra visione cauta riflette le preoccupazioni per un possibile allentamento dell'equilibrio tra offerta e domanda nei prossimi mesi a causa dei rischi di recessione.