SAIPEM - Analisi Fondamentale

Sintesi - Risultati 4Q23 sopra le stime, Guidance forte per il 2024

I risultati del 4Q23 di Saipem sono stati ben al di sopra delle nostre stime, principalmente grazie a cifre più forti nella divisione dei Servizi Basati su Asset (es. Offshore E&C). Nel dettaglio: i ricavi del 4Q23 si sono chiusi a 3,511 miliardi di euro (+20% YoY, +16% QoQ, rispetto alle prev. 3,059 miliardi di euro), l'EBITDA a 286 milioni di euro (+91% YoY, +24% QoQ, rispetto alle prev. 237 milioni di euro) e l'utile netto a 101 milioni di euro (rispetto ai -38 milioni di euro nel 4Q22, 39 milioni di euro nel 3Q23, prev. 26 milioni di euro). Passando al bilancio, il debito netto (post-IFRS16) si è chiuso a 261 milioni di euro (rispetto alle prev. 336 milioni di euro, guidance 500 milioni di euro) dai 171 milioni di euro alla fine di settembre. Sul fronte commerciale, il trimestre si è chiuso con un ordine di 5,7 miliardi di euro, portando il totale del backlog a 29,8 miliardi di euro (rispetto ai previsti 30,3 miliardi di euro), in aumento dai 27,6 miliardi di euro alla fine di settembre. Su base annua, il totale degli ordini acquisiti nel 2023 ha raggiunto i 17,7 miliardi di euro, continuando  l'accelerazione rinnovata che è iniziata nel 2022 (13,6 miliardi di euro) dopo il rallentamento indotto dalla pandemia nel 2020-21.

Guidance 2024

Saipem prevede ricavi di 12,7-13,3 miliardi di euro (rispetto alle previsioni 11,5-12,0 miliardi di euro), un margine EBITDA di circa il 10%, per un EBITDA implicito di circa 1,3 miliardi di euro (rispetto ai previsti 1,1 miliardi di euro). Guardando alle diverse divisioni, si prevede una crescita solida nell'Offshore E&C e nel Drilling, mentre nell'Onshore E&C si prevede che sia più limitata a causa dei progetti legacy ancora nel backlog. Il Flusso di Cassa Operativo (al netto dei pagamenti dei leasing) è previsto tra 740-780 milioni di euro con CapEx di circa 440-480 milioni di euro, per un Flusso di Cassa Libero di 300 milioni di euro, portando la posizione finanziaria netta a fine anno a breakeven o leggermente positiva.

Aggiornamento strategico: Piano 2024-27

Saipem progetta un ordine di circa 50 miliardi di euro nel piano quadriennale, con nuovi contratti nei segmenti "a basso/zero carbonio" che rappresentano circa un terzo del totale. I ricavi sono proiettati a raggiungere un CAGR del 4-5% nel periodo 2023-2027 (circa 14,0 miliardi di euro nel 2027), il margine EBITDA è proiettato a raggiungere circa il 12% nel 2027, per un EBITDA implicito di circa 1,7 miliardi di euro. Il Flusso di Cassa Operativo cumulativo (al netto dei pagamenti dei leasing) è proiettato a raggiungere 3,0 miliardi di euro nel periodo, mentre il CapEx è proiettato a circa 1,4 miliardi di euro, per un Flusso di Cassa Libero cumulativo di circa 1,6 miliardi di euro. Saipem ha indicato l'intenzione di riprendere i pagamenti dei dividendi nel 2025, basati sui risultati attesi del 2024. La politica dei dividendi si basa sulla distribuzione tra il 30-40% del Flusso di Cassa Libero (al netto dei pagamenti dei leasing). Calcoliamo che sul previsto Flusso di Cassa Libero di 300 milioni di euro per il 2024, il dividendo potrebbe ammontare a circa 100 milioni di euro, o circa 0,05 euro per azione. 

Variazione nelle stime

Stiamo aggiornando le nostre proiezioni per il 2024 e gli anni successivi, principalmente per riflettere volumi e margini più elevati nell'Offshore E&C. Stiamo anche includendo maggiori leasing nell'ammortamento, mentre riduciamo le tasse. Il risultato è stato un aumento di circa il 15% nell'EBITDA, con una revisione al rialzo superiore al 30% in termini di utile netto. In termini di valutazione, stiamo alzando il nostro target price da 1,90 euro per azione a 2,50 euro per azione (multiplo target EV/EBITDA 2024 di 4,0x).

La Nostra View

L'ordine molto robusto registrato nel 2023 e le forti prospettive di mercato nel segmento Offshore E&C offrono, a nostro avviso, un'alta visibilità sulla crescita dei ricavi previsti di Saipem e sul miglioramento dei margini. Confermiamo la nostra visione positiva sul titolo, spostando la nostra raccomandazione da OUTPERFROM a BUY, con un target price che passa dal precedente 1,90 euro a 2,50 euro.