Rai Way - Solido FCF su CapEx stagionalmente basso

Risultati del 1Q25. Complessivamente, i risultati del primo trimestre sono stati in linea con le attese e hanno permesso all'azienda di confermare la guidance per l'intero anno 2025. I ricavi core sono aumentati dell'1.7%, sostenuti da entrambi i segmenti: Media Distribution, in crescita dell'1.6%, principalmente guidata dall'indice dei prezzi al consumo (+1.2%), e Digital infrastructure (+2.5% riportato, +3.1% sottostante), che ha beneficiato dell'aumento dei volumi di hosting delle torri con emittenti radiofoniche e FWAPs, e dal primo contributo di Edge DCS. L'EBITDA rettificato è aumentato dello 0.2%, nonostante la pressione delle tariffe energetiche più elevate (+€1.1 milioni) e i costi iniziali relativi ai progetti di diversificazione (circa €1.0 milioni), mostrando la solida leva operativa e redditività del business tradizionale. Il margine di EBITDA rettificato è stato del 67.0% (-1.0pp YoY), migliore delle aspettative (+0.6pp rispetto alle nostre previsioni). I costi del personale sono aumentati del 4% escludendo il livello inferiore di capitalizzazione rispetto al 1Q24, mentre gli altri costi sono rimasti sostanzialmente stabili (+0.2% YoY). La crescita degli ammortamenti associati al ciclo di CapEx ha portato a una diminuzione dell'EBIT (-5.1%) e dell'utile netto (-5.3%). Un tipico basso CapEx di manutenzione del primo trimestre ha guidato un robusto EFCF di ~€32 milioni (rispetto ai nostri €29 milioni), riducendo il debito netto a €116 milioni (rispetto ai nostri/cons. €113 milioni, -€11 milioni YoY), con un indebitamento a 0.63x (rispetto a fine anno 24: 0.69x).

Analisi

Feedback dalla call. M&A: È in corso una valutazione congiunta con EIT, volta a esaminare sinergie e aspetti industriali per una potenziale integrazione. Pur dopo la recente estensione dell’MSA di EIT agli apparati attivi, restano differenze: RWAY mantiene un perimetro più ampio grazie all’accordo con RAI. Outlook FY25 confermato: crescita dell’Adj. EBITDA del business tradizionale compensata da maggiori costi energia e investimenti in progetti di diversificazione (in linea con il BP). Hyperscaler DC: ricevuta autorizzazione chiave (Conferenza dei Servizi superata), restano alcuni passaggi burocratici. Edge DC: ricavi FY25 attesi sopra €1mn; in questa fase di ramp-up più importante la firma di contratti pluriennali. CDN: in corso trattative con grandi content provider dopo test positivi. HQ: completato il trasferimento nella nuova sede di Roma.

La view degli Analisti

Giudizio: BUY confermato; target rivisto da €7.5 a €7.3 (equity risk premium più alto, stime invariate). Rimaniamo positivi sul titolo, che dovrebbe beneficiare di un maggiore appeal speculativo sulla potenziale fusione con EI Towers (firma prevista per l'estate) e del potenziale upside da opportunità strategiche in settori adiacenti (progetto DC con >10% di IRR senza leva). L'attuale BP offre un chiaro percorso industriale per Rai Way, soprattutto nel suo business tradizionale, che continua a offrire notevoli opportunità di crescita, mentre la creazione di valore dalla diversificazione dovrebbe emergere più a lungo termine. Su stime invariate, riduciamo il nostro TP da €7.5 a €7.3 (implicando ancora un 11x EBITDA’25E) su un premium di rischio equity più alto (6.0% vs 5.5%), riflettendo un fair value da DCF di €6.5 (da €6.7), più €0.5/azione dalle sinergie di EIT e €0.3/azione dalla diversificazione. RWAY è scambiata a 9.8x EV/EBITDA 2025E (vs pari a ~13x), con un rendimento RFCF 2027 dell'8% e ~6% di rendimento da dividendo.