Rai Way - Risultati FY24 Destinati a Rispettare la Guidance

Anteprima FY24. Ci aspettiamo che la società abbia raggiunto risultati coerenti con la sua guidance FY. I ricavi core dovrebbero aver raggiunto 277 milioni di euro, in aumento dell'1.7% (9M: +1.1% su base annua), trainati da MediaDistribution (244 milioni di euro, +1.5% su base annua) grazie al collegamento CPI sul RAI MSA (+0.7%) e al contributo contrattuale dall'avvio nelle reti di trasmissione regionale. DigitalInfrastructure dovrebbe registrare una crescita del 3.7%, coerente con il trend sottostante del +3.3% (escludendo impatti di rifarm non core e residuali) osservato in 9M24, supportato da una crescita delle FWAPs, MNOs e emittenti radiofoniche mid-to-high single digit. L'Adj. EBITDA dovrebbe essere cresciuto del 2.2% su base annua (9M: +2.7%) beneficiando di ricavi più alti, razionalizzazione dei costi nel business tradizionale e alcuni benefici non ricorrenti (ad es. contributo una tantum e circa 1 milione di euro di costi del personale capitalizzati, già registrati in 9M) più che compensando l'aumento delle tariffe energetiche e i costi di avvio per nuove iniziative. I margini dovrebbero normalizzarsi al 66.5% (+0.2 pp su base annua) dopo un picco registrato nei 9M (68.9%, +1.1 pp su base annua). Infine, assumendo CapEx di manutenzione in linea su base annua e un rilassamento del capitale circolante, ci aspettiamo un EFCF piatto a circa 114 milioni di euro da assorbire con CapEx di manutenzione (48 milioni di euro, in linea con l'anno precedente, implicando un robusto recupero nel 4° trimestre) e dividendi (87 milioni di euro), portando a un aumento del debito netto a 143 milioni di euro (+38 milioni di euro su base annua) con leva a 0.8x (fine anno 23: 0.58x).

Analisi

Accordo EIT entro l'estate? Secondo La Repubblica (24 Febbraio), EI Towers (MFE 40%, F2i 60%) e Rai Way (RAI 65%) hanno incaricato Arthur D. Little come advisor congiunto, mentre Rai Way aveva già scelto Citigroup. L'obiettivo è finalizzare un accordo entro giugno, presentare le richieste a luglio e chiudere un accordo all'inizio del 2026. Il MOU di dicembre concede esclusività fino al 30 settembre, consentendo previsioni aggiornate, valutazioni normative (poiché la nuova entità sarà un monopolio di fatto) e trattative MSA.

Variazione nelle stime

Modifica delle stime. Apportiamo lievi modifiche alle stime per il periodo FY24-27, aumentando il fatturato del 2025 per riflettere un tasso di inflazione più elevato (1.2% rispetto all'1.1% precedentemente stimato) registrato a fine novembre. Per quanto riguarda la redditività, segnaliamo un confronto più sfavorevole con il FY24, contabilizzata tra gli altri ricavi), di un livello inferiore di capitalizzazione dei costi del personale e di costi energetici più elevati. Confermiamo la stima di un contributo negativo di circa 3.0 milioni di euro derivante dalle nuove iniziative. Queste variazioni portano ad una stima di Adj. EBITDA di 184.7 milioni di euro nel FY25, in crescita dello 0.5% YoY. Per il FY26-27 ipotizziamo un incremento dei ricavi della produzione solare (circa 2.5 milioni di euro nel FY26 e 4.8 milioni di euro nel FY27, con target per il FY27 di circa 5 milioni di euro.

La view degli analisti

Giudizio: BUY confermato; TP ancora a 7.5 euro. Rimaniamo positivi sul titolo, che dovrebbe beneficiare di un maggior appeal speculativo dato dal potenziale deal con EI Towers (firming atteso per l'estate) e dall'upside offerto dalle opportunità strategiche in settori adiacenti (progetto DC con IRR >10% unlevered). L'attuale business plan offre un chiaro percorso industriale per Rai Way, soprattutto nel suo business tradizionale che continua ad offrire considerevoli opportunità di crescita, mentre la creazione di valore dalle diversificazioni dovrebbe emergere nel lungo termine. Sulla base delle stime attuali, confermiamo il nostro target price di 7.5 euro, che riflette un valore equo di circa 6.7 euro dal nostro modello DCF (implicando un rapporto EV/EBITDA 2024E di 11x) e un potenziale aggiuntivo dalle sinergie con EIT (circa 0.6 euro/azione) e dalle opportunità di diversificazione (0.3 euro/azione). RWAY è attualmente scambiato a circa 10x EV/EBITDA stimato per il 2025, uno sconto di circa il 30% rispetto ai principali peer, oltre a mostrare un interessante rendimento RFCF 2027 dell'8% e un rendimento da dividendi di circa il 6%.