Prysmian - Primi Segni di Pressione sui Margini nell'Elettrificazione

Prysmian ha riportato un EBITDA per l'anno fiscale 2024 di 1.93 miliardi di euro, in linea con il punto medio della 'guidance' e il consenso, mentre il Free Cash Flow (FCF) di 1.0 miliardi di euro è stato superiore di oltre 100 milioni rispetto al punto medio della 'guidance' di 880 milioni di euro, superando la nostra stima di 919 milioni di euro grazie a un minore capitale circolante associato al business Transmission. L'utile netto di 729 milioni di euro è stato inferiore alla nostra stima di 853 milioni di euro dopo aver incluso 80 milioni di euro di non-cash PPA relativi all'acquisizione di Encore Wire, con un debito netto a 4.30 miliardi di euro rispetto ai 4.35 miliardi di euro previsti. È stato proposto un dividendo per azione per l'anno fiscale 2024 di 0.80 euro contro 0.70 euro per il 2023. La crescita organica ha accelerato nel quarto trimestre (+6.9% contro +0.5% nell'anno fiscale 2024), trainata da Transmission.

Analisi

Il 'management' prevede per il 2025 un EBITDA di 2.25-2.35 miliardi di euro, implicando un punto medio di 2.3 miliardi di euro, in linea con la nostra stima ma del 4% inferiore al consenso. Per quanto riguarda il FCF, la 'guidance' per il 2025 è di 950-1,050 milioni di euro, implicando una dato stabile anno su anno al punto medio. Questo si confronta con la nostra stima di 919 milioni di euro.

Disappunto sui trend dei margini di Electrification e Power Grid. La reazione negativa del prezzo del titolo (-12% ieri) riflette i primi segnali di pressione sui margini di Electrification, soprattutto sui cavi per costruzione in rame all'interno del segmento Industrial & Construction. Infatti, il margine EBITDA di I&C è sceso di 130 punti base su trimestre a 10.2%, con prezzi in calo del 3-4%. Il 'management' ha affermato che il rallentamento delle costruzioni è iniziato a novembre/dicembre 2024 e dovrebbe persistere nel primo trimestre 2025, ma lo considera temporaneo. Il 'management' ritiene pertanto che il punto medio della 'guidance' EBITDA 2025 di 2.3 miliardi di euro sia realistico ("non conservativo") in attesa di una maggiore visibilità sui volumi e sui trend dei margini dopo il rilascio del primo trimestre 2025 in maggio. Il secondo punto debole è stato il margine EBITDA di Power Grids, indicato al 12-13% nel 2025 contro il 13.4% nel 2024, poiché la capacità aggiuntiva che entra nel mercato dovrebbe mettere sotto pressione i margini che hanno raggiunto il picco negli anni recenti. Per quanto riguarda Transmission, il 'management' ha confermato una crescita del 15-20% nel 2025, con un margine del 16.0% (trainato dalla redditività dei progetti in esecuzione), ma si nota un backlog di 17 miliardi di euro nell'anno fiscale 2024 rispetto ai 19 miliardi di euro previsti. I cavi speciali sono stati deboli nell'anno fiscale 2024, sia sui volumi che sui margini, ma il 'management' è fiducioso di stabilizzare il trend nel 2025. I volumi delle soluzioni digitali sono previsti in aumento del 5-6% nel 2025, con un ulteriore supporto dai prezzi. Il 'management' ha indicato un CapEx stabile nel 2025 rispetto al 2024 (784 milioni di euro) e in leggero calo nel 2026, con una 'guidance' per il tax rate del 27% per i prossimi anni.

Variazione nelle stime

Stiamo affinando le nostre stime, dato che eravamo già al di sotto del consenso. Lasciamo invariato l'EBITDA stimato per il 2025 (2.3 miliardi di euro, in linea con il punto medio della 'guidance') e tagliamo del 2% le stime per il 2026-2028. L'EPS è del -1% nel 2025 stimato e del -3% nel 2026-2028 stimato.

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL confermato; TP a €63 euro da €64. Il nostro target price a 63 euro (multiplo target EV/EBITDA 2026 di 9.0x, P/E 15x) è coerente con il profilo di crescita (CAGR dell'EBITDA 2025-2028 +6%) e con i multipli storici (NTM EV/EBITDA a 10 anni 8.7x, picco/minimo 8.9x).I dazi potrebbero implicare costi di input volatili (alluminio/rame) e un peggioramento delle condizioni di business nei mercati finali ciclici di PRY (ad esempio, i costruttori di case negli Stati Uniti).