PIRELLI & C - Analisi Fondamentale

Sintesi - Una Guidance Senza Sorprese

PIRC ha riportato risultati per il 4Q23 migliori delle previsioni, beneficiando di un leggero miglioramento nel prezzo e mix e contributi di volume che hanno più che compensato le avverse condizioni del ForEx. I ricavi sono stati di €1,49 miliardi (la nostra stima/consenso €1,48/1,47 miliardi), -6% su base annua, con una crescita organica del +5% e ForEx -11%. L'EBIT rettificato è stato di €219 milioni (la nostra/consenso €214/209 milioni), -2% su base annua per un margine del 14,7%. L'utile netto rettificato è stato di €144 milioni (la nostra stima €106 milioni) grazie anche a minori oneri finanziari netti ed un'aliquota fiscale bassa grazie al patent box. Il FCF del FY23 è stato di €509 milioni (la nostra/consenso €466/465 milioni) grazie a maggiori passività, portando il debito netto a €2,26 miliardi (1,6x EBITDA).

Target 2024 e 2025 in linea con le aspettative

PIRC ha presentato un aggiornamento completo del suo piano aziendale con obiettivi credibili per il 2024-25 che sono coerenti con le nostre stime e le previsioni del consenso (le cifre sono tra la media e l'alto della gamma di orientamento). Da una prospettiva strategica, PIRC mira a: i) sfruttare la crescita per gli pneumatici BEV (7% dei volumi del 2023) dove i margini sono attualmente in linea con gli pneumatici equivalenti ICE, ma si prevedono livelli più alti; ii) espandere la presenza in regioni dove è sottorappresentata, come il Nord America e l'Asia, attraverso prodotti dedicati con pneumatici all-terrain e all-season rispettivamente; iii) aumentare l'efficienza attraverso azioni industriali e organizzative; iv) investire in sostenibilità e progetti futuri come il Cyber-tyre (focalizzazione del prossimo piano industriale nel 2026).

In termini di cifre, al punto medio, la guidance per il 2024/25 indica:

• Ricavi di €6,7-6,9 miliardi (±€0,1 miliardi) in aumento dell'1%/+3% su base annua, trainati da una crescita a una cifra bassa di volume e prezzo&mix (solo mix nel '24, un po' di prezzo nel '25) parzialmente compensati dal ForEx. Sul ForEx, il management ha optato per la cautela alla luce delle aspettative di debolezza del dollaro USA e volatilità nelle valute dei mercati emergenti (TRY, RUB e LatAm);
• EBIT rettificato di €1,02-1,10 miliardi (€ ±32-16 milioni), con margini di circa il 15,5% e il 16% trainati da volume & mix ed efficienze (circa il 2% delle vendite) che coprono l'inflazione e il ForEx;
• FCF di €510 milioni e €560 milioni (±€10 milioni) dopo CapEx/Vendite al 6% dedicato alla sostenibilità, all'innovazione tecnologica e alla trasformazione della capacità da SV a HV (circa 74 milioni di unità, invariato rispetto al '23, ma con HV che passa da 54,8 milioni a 57,7 milioni);
• Debito netto di circa €1,6 miliardi o 1x Net Debt/EBITDA includendo un maggiore payout dei dividendi sui risultati del '24 (50% vs. 40% precedente), mentre per le opportunità di M&A si vedono possibilità di integrazione verticale nei materiali, ma niente di trasformazionale (nessun interesse nella combinazione con l'hardware dei produttori di componenti auto).

Variazioni nelle stime

Stiamo apportando modifiche minime alle nostre stime, derivanti da un costo del debito inferiore come visto nel 2023, che si traduce in miglioramenti dell'1/2% per il '24/'25.

La Nostra View

PIRC ha riportato risultati per il 4Q23 migliori delle attese, ma ha fornito linee guida per il 2024/25 che corrispondono alle aspettative del sell-side. Pertanto, riteniamo che la mancanza di una sorpresa positiva abbia deluso il mercato dopo le recenti forti performance del prezzo delle azioni (1m: +16% vs. mkt/peers +7/1%). Mentre apprezziamo la strategia dell'azienda e l'esecuzione recente, specialmente in termini di generazione di cassa, confermiamo il nostro rating NEUTRAL a causa della mancanza di un potenziale rialzo rispetto al nostro modello di valutazione. In termini di valutazione, il titolo è scambiato a multipli coerenti con la media pre-Covid dell'industria di circa 7,5x EV/EBIT. Confermiamo il nostro target price di €5.80.