PIAGGIO - Analisi Fondamentale

Sintesi - Problemi transitori nel 2H23 e Ripresa nel 2024

I risultati del 4Q23 sono stati inferiori alle previsioni a causa di un calo nel mercato APAC e del de-stocking in Europa. PIA ha riportato risultati per il 4Q23 al di sotto delle aspettative a causa di volumi più bassi di motocicli a due ruote, in particolare in APAC e in Europa. I ricavi sono stati di €368 milioni (nostre/stime consensuali €412/415 milioni), -20% su base annua a causa di volumi in calo del -22% su base annua. Come notato, i volumi hanno sofferto del forte declino in APAC (-53%) a causa di una debole Cina (contagio dal crollo del settore immobiliare) e Vietnam (macroeconomia moderata e nuove regole anti-corruzione), e in Europa (-21%), dove il gruppo ha ridotto le scorte presso i concessionari in preparazione per i nuovi modelli, anche in vista della nuova legislazione. L'EBITDA è stato di €56 milioni (nostre/stime consensuali €62/60 milioni), -9% su base annua, con un margine del 15.1%, in aumento di 1.8 punti percentuali su base annua grazie a volumi più bassi in parte compensati da minori costi centrali e industriali. Il reddito netto è stato di €5 milioni, portando la cifra per l'intero anno fiscale 23 a €91 milioni, +7% su base annua grazie ad un forte primo semestre. Il debito netto si è attestato a €434 milioni (nostre/stime consensuali €377/384 milioni) a causa di dinamiche negative del capitale circolante netto costituite da maggiori passività.

Outlook 2024

Per il 2024, il management mira a raggiungere le stime di consenso che indicano un EBITDA di circa €340 milioni (+5%), suggerendo che i ricavi potrebbero essere leggermente inferiori ai €2.12 miliardi attesi, compensati da una maggiore redditività (circa ai livelli del 2023 del 16.3%). Stimiamo ricavi di €2.06 miliardi (+3% su base annua) guidati da un leggero aumento dei volumi e da un mix positivo favorito dai lanci di nuovi modelli. Il lieve incremento dei volumi è guidato dall'India, prevista in crescita del +5% (27% del gruppo), volumi stabili in Europa (43% del gruppo), un aumento nelle Americhe (4% del totale), ma compensato da un calo in APAC (-4%, 26% del totale), dove Cina e Vietnam dovrebbero segnalare un inizio d'anno debole prima di riprendersi nella seconda metà dell'anno. L'EBITDA è ora proiettato a €339 milioni, +4% su base annua per un margine del 16.5%, +0.2 punti percentuali su base annua grazie al mix, in parte compensato da un'inflazione dei costi. In termini di debito netto, prevediamo un leggero calo a €424 milioni con un flusso di cassa libero di €82 milioni che copre il dividendo di €73 milioni.

Variazione nelle Stime

Abbiamo ridotto le nostre previsioni a causa dei volumi più bassi, specialmente in APAC, in parte compensati da minori costi centrali, risultando in un taglio del 4% all'EBITDA per il 24/25. Anche alla luce di maggiori oneri finanziari netti su un aumento del debito netto, il nostro EPS passa a €0.30/0.35 nell'FY24/25 o -8% in media rispetto alla stima precedente.

La Nostra View

Dopo un forte inizio del 2023, PIA ha riportato cifre al di sotto delle aspettative nel 2H23 a causa di tendenze di mercato deboli in APAC e del de-stocking guidato dall'azienda in Europa. Tuttavia, consideriamo entrambe queste questioni transitorie, con l'APAC che dovrebbe riprendersi da fine 2Q/3Q24 e il de-stocking in Europa che dovrebbe essere preparatorio per i nuovi modelli, proteggendo i prezzi e la redditività. Confermiamo quindi la nostra visione positiva sul titolo poiché apprezziamo la strategia del management di concentrarsi sull'equity del marchio e sulla redditività, inclusa l'efficienza come evidenziato dal migliorato e record del margine EBITDA per il 2023 (16.3%, +2.0 punti percentuali su base annua). Il nostro target price passa a €3.9 da €3.6, con l'aumento guidato dalla riduzione del tasso privo di rischio al 4.0% dal 4.5% (WACC 9.0% vs 9.3% precedente) e il taglio delle stime compensato dal roll-over al 24/25 (dal 23/24/25 precedente). In termini di valutazione, troviamo il titolo attraente poiché viene scambiato con un significativo sconto sia rispetto alla sua storia (-30/-40% vs media 5/10 anni) sia rispetto ai concorrenti. Di conseguenza, confermiamo il nostro rating OUTPERFORM, con un TP a €3.9.