PHARMANUTRA - Analisi Fondamentale

Risultati 1H23

I risultati del primo semestre 2023 di PHARMANUTRA sono in linea con le stime sul fatturato, mentre l'EBITDA e il risultato netto sono superiori alle aspettative, con un aumento del 7/10% grazie all'eliminazione completa degli eventi straordinari che avevano favorito il primo trimestre. Le vendite nette confermano una crescita a doppia cifra (1Q23: +25,3%, 2Q: 24,7%), principalmente guidata dai volumi sia nel mercato interno (1Q: +27%, 2Q: +19%, ora circa il 72% delle vendite totali) che nei mercati esteri (1Q: +22%, 2Q: 44%), oltre al contributo di Akern (€2,7 milioni nel primo semestre, pari al 5,4% delle vendite totali), consolidato a partire dal terzo trimestre 2022. Al contrario, il contributo alle vendite di altre iniziative (Nutrizione, Spagna, Cina, USA) è stato trascurabile. Per quanto riguarda la pipeline di prodotti, la linea SiderAL (72% delle vendite) è cresciuta del 20% anno su anno, raggiungendo una quota di mercato del 53,5% negli integratori a base di ferro, mentre Cetilar (10% delle vendite) è aumentato del 26,7%; al contrario, Apportal (8%) ha mostrato una crescita più contenuta (1H: +7,8%, 2Q: -5,8%), riflettendo la stagionalità e un confronto difficile con l'anno precedente (indicazione del prodotto per la fatica post-Covid, calo dei pazienti Covid). Le spese operative del primo semestre sono aumentate del 31,5% anno su anno per riflettere il maggior volume di vendite, la consolidazione di Akern e gli investimenti di marketing per implementare nuovi progetti al fine di sostenere i marchi del Gruppo. Di conseguenza, l'EBITDA rettificato è stato di €14,1 milioni, con un'erosione del margine al 28,3% (-2,9 punti percentuali anno su anno) o al 31,2% (-0,1 punti percentuali anno su anno) escludendo le nuove iniziative.

Il risultato netto riportato è stato gravato da una provvista fiscale di circa €2 milioni per il periodo fiscale 2017-21. Il debito finanziario netto è diventato negativo a circa €10 milioni (rispetto a una posizione di cassa netta di €10,6 milioni al 31 dicembre 2022) a seguito di un assorbimento di circa €8 milioni del capitale circolante netto (aumento delle vendite, aumento delle scorte), maggiori investimenti in immobilizzazioni materiali (circa €10 milioni, di cui €7 milioni per la nuova sede centrale), dividendi (€7,7 milioni) e riacquisti di azioni (€1,6 milioni).

Prospettive per il 2023

Per il 2023, le prospettive per il business esistente prevedono una crescita a doppia cifra dei ricavi (la direzione è soddisfatta del consenso attuale, che implica una crescita leggermente più morbida nel secondo semestre per cogliere le diverse tendenze stagionali in Italia rispetto all'estero), con un margine EBITDA stabile (FY22: 29%); per i nuovi progetti sono previsti investimenti per un totale di €5 milioni, di cui €3 milioni per attività di marketing, senza un contributo significativo ai ricavi nel 2023; il debito finanziario netto dovrebbe avvicinarsi a zero entro la fine dell'anno grazie a un'inversione delle tendenze del capitale circolante netto (riduzione delle scorte, dilazioni più lunghe con i fornitori). In Germania, sono già stati avviati incontri con Fresenius per definire i prossimi passi e recuperare i ritardi, ma siamo ancora nella fase iniziale (gli effetti potrebbero manifestarsi dal prossimo anno). Nel Regno Unito, l'approvazione di Lipocet come nuovo alimento è un ottimo risultato per il team di ricerca e sviluppo di PHN. Per Apportal, uno studio clinico recente ha dimostrato la sua efficacia per qualsiasi tipo di affaticamento.

Modifica delle stime e Valutazione

Le prospettive aziendali per l'intero anno sono coerenti con le nostre ipotesi, includendo i costi di avvio di €5 milioni legati ai nuovi progetti (circa 5 punti percentuali di diluizione rispetto al margine del 29% previsto per il business esistente), mentre apportiamo piccoli aggiustamenti al di sotto della linea dell'EBITDA per tener conto degli eventi straordinari registrati nel primo semestre e sul debito finanziario netto (ridotto da +€6,2 milioni a -€0,4 milioni). Confermiamo l'acquisto e il target price di €87. Dopo un solido primo semestre, ribadiamo la nostra valutazione di acquisto e il target price basato sul DCF a €87. Il 2023 si prospetta come un anno di transizione, ma la recente sottovalutazione del titolo è ingiustificata: riteniamo che il mercato sia pronto a riconsiderare una storia di crescita strutturale a lungo termine, soprattutto se iniziano a emergere segnali di visibilità nel prossimo futuro.

Sulla base delle indicazioni della direzione fornite nell'ultimo Investor Day, le nuove opportunità di business potrebbero sbloccare una significativa crescita aggiuntiva sia nel fatturato (CAGR 2022-30 +19% rispetto al +11% organico) che nell'EBITDA (CAGR +20% rispetto al 13% organico), con un enorme potenziale di crescita a lungo termine fino a €90-100/azione oltre al nostro target price. Per quanto riguarda il business esistente, PHN è ben posizionata in un settore in costante crescita grazie alla sua leadership indiscussa negli integratori orali a base di ferro, alle barriere all'ingresso elevate dovute alla protezione della proprietà intellettuale e all'impegno costante nella ricerca e sviluppo.