MARR - Analisi Fondamentale

Risultati 3Q 2023

MARR ha riportato ieri i risultati per i 9 mesi ampiamente in linea con le nostre aspettative / consenso, mostrando sviluppi positivi sulla redditività, che sta gradualmente colmando il divario rispetto ai livelli pre-pandemia. Le vendite del 3° trimestre 2023 si attestano a 623,2 milioni di euro, in aumento dello 0,4% su base annua ( -2% rispetto alle nostre stime) con i segmenti Street Market (+2,5% su base annua) e National Accounts (+2% su base annua) che compensano il calo nel settore Wholesale registrato nel trimestre ( -17,2% su base annua), principalmente a causa della decisione dell'azienda di attendere prezzi più favorevoli per fornire i prodotti, e che dovrebbe riprendersi nel 4° trimestre 2023. Complessivamente, entrambi i segmenti hanno rallentato sequenzialmente seguendo una stagione turistica al di sotto delle aspettative, in particolare in luglio e agosto. Complessivamente, le vendite di SM+NA nei 9 mesi del 2023 sono state di 1.456 milioni di euro, in aumento del +12,6% su base annua, rallentando rispetto al +20,3% su base annua nel 1° semestre 2023, anche a causa del trading down, che ha mitigato l'inflazione registrata dal 2° trimestre 2022.

Miglioramento graduale della redditività

Grazie ai miglioramenti nel passaggio dei prezzi (anche se a velocità diverse a seconda dei segmenti di clientela – SM il più veloce), il recupero del margine lordo si è accelerato nel 3° trimestre 2023 rispetto all'anno scorso al 21,5% delle vendite o +130bps su base annua (+50bps su base annua nel 1° semestre 2023) e portando il margine lordo dei 9 mesi del 2023 al 20,7%, +70bps su base annua contro i +20bps nel 1° semestre 2023. La minore incidenza dei costi di servizio (diminuzione dei costi energetici) e del lavoro ha portato l'EBITDA a 46,3 milioni di euro nel 3° trimestre 2023 con il margine sulle vendite al 7,4% o +220bps su base annua. Questo è più vicino in valore assoluto ai livelli pre-pandemia (47,3 milioni di euro nel 3° trimestre 2019) ma ancora -230bps più basso in termini di margini (9,3% nel 3° trimestre 2019).

Incremento nel Piano di CapEx, c.+60 milioni di euro rispetto al precedente

L'azienda ha aggiornato il piano CapEx in corso, aggiungendo progetti per nuove strutture e automazione avanzata in Lombardia, Lazio e Puglia, da sviluppare ora verso la fine del 2026. Questo porta il piano CapEx annunciato per il 2021-2024 da 170 milioni di euro a circa 230 milioni di euro, prevedendo – oltre ai 43,6 milioni di euro realizzati finora – ulteriori circa 185 milioni di euro di investimenti tra il 4° trimestre 2023 e il 2026. Secondo MARR, ciò dovrebbe rafforzare la crescita organica e migliorare l'efficienza logistico-distributiva al fine di tornare ai livelli pre-pandemia una volta che tutti questi progetti saranno completamente implementati.

Mixed outlook

Il management ha indicato un inizio positivo del 4° trimestre 2023 con dinamiche di crescita che accelerano sequenzialmente nei segmenti SM e NA nonostante un mercato che mostra alcuni segni di debolezza nei consumi. Le attività per recuperare la redditività operativa sono in corso e in linea con le aspettative (il management si aspettava di tornare ai livelli pre-pandemia in valori assoluti per l'EBITDA).

Aggiornamento delle Stime

I risultati erano allineati alle nostre stime. Manteniamo le nostre ipotesi sostanzialmente invariate mentre ora includiamo il nuovo piano CapEx.

Conferma NEUTRALE, TP Eu 14 (da Eu 15,5)

Continuiamo ad apprezzare il solido modello di business dell'azienda e l'eccezionale track record del management e la comprovata capacità di ottenere risultati mentre si affronta un ambiente incerto e impegnativo che è particolarmente esposto a tendenze miste. Come evidenziato dai progressi della top-line e dalla traiettoria del margine, l'attuale scenario di mercato e le tendenze sottostanti si stanno normalizzando, e dovremmo gradualmente vedere una riduzione del rischio di margine, anche se i margini sono ancora al di sotto dei livelli pre-pandemia. Alla luce degli ultimi annunci sugli investimenti e del conseguente lasso di tempo entro il quale l'azienda dovrebbe recuperare i margini ai livelli pre-pandemia (~2026 quando i progetti saranno in atto) rimaniamo cauti sul nome. Le nostre nuove stime e l'aggiornamento al tasso privo di rischio (4,5% dal 4% precedente) nel nostro modello DCF portano il nostro prezzo obiettivo a 14 euro con un potenziale di rialzo limitato.