IVECO GROUP - Analisi Fondamentale

Sintesi - A Tutto Gas

Target finanziari: aggiornamento FY26 migliore delle previsioni, nuove cifre per FY28. IVG ha presentato il proprio piano industriale, non solo aggiornando gli obiettivi per FY26, ma anche introducendo le cifre per FY28. In breve, per FY26/28, IVG punta a ricavi industriali di circa €17bn/€19bn (CAGR del +2/4%), EBIT rettificato del gruppo di circa €1.2bn/€1.6bn (±€0.1bn, CAGR +8/19%, margini industriali del 6.5/7.5%, ±0.5pp), EPS rettificato di circa €2.4/>€3.0 (CAGR del +25/35%) ed un flusso di cassa industriale cumulativo 2024-28 di ca. €3bn (media di ca. €0.6bn). Questi target rappresentano un miglioramento sostanziale rispetto a quelli divulgati nel FY21 e sono ben oltre le nostre stime/consenso, del 19/10% per il 2026.

Analisi

Cosa ci ha sorpreso? Powertrain e margine di miglioramento dell'efficienza. Per la prima volta, IVG ha fornito una guidance moltoi dettagliata e obiettivi sulle sue cinque segmenti operative, ovvero Camion (ca. il 64% del totale, incl. veicoli commerciali leggeri e camion M&HD), Bus (ca. il 14%), Difesa (ca. il 6%), Powertrain (FPT, ca. il 14% netto delle eliminazioni) e Financial Services (ca. il 2%). Analizzando il breakdown per segmento, due elementi ci hanno sorpreso:

• Powertrain. FPT punta a ricavi netti di €2.6bn nel 2026 per un CAGR di ca. il 6% (rispetto ai nostri €2.0bn, -2%) ed un EBIT rettificato di €0.2bn (rispetto ai nostri €0bn) catturando i cambiamenti nelle decisioni di produzione interna o esterna degli OEM, la crescita nei motori a combustibili alternativi, l'espansione di parti e servizi e le efficienze;
• Miglioramenti dell'efficienza in CSV. La crescita complessiva nei segmenti Commercial e Special Vehicle è sostanzialmente in linea con le previsioni (+2% escluso Magirus rispetto al nostro +1.5%) con una crescita nei Bus (+8%), nella Defence (+4%) e nei Camion (+1%). Tuttavia, siamo impressionati dal margine di miglioramento dell'efficienza nell'approvvigionamento, produzione e qualità, portando a margini del 6.5% nel 2026 rispetto al 5.5% nel 2023.

Magirus: trasferimento di proprietà a Mutares. Entro gennaio 2025, IVG ha concordato di trasferire la proprietà di Magirus, la sua attività di veicoli antincendio con ricavi di €0.3bn e una perdita di EBIT rettificato di -€35mn (2%/4% del gruppo), a Mutares (MUX-DE), una società di private equity quotata. Il comunicato stampa è carente di dettagli oltre all'impatto one-off di -€115mn, ma per quanto ne sappiamo la piena proprietà è stata trasferita e IVG avrà un esborso in contanti, ma non significativo. Nel complesso, apprezziamo l'accordo, in quanto migliorerà il profilo di guadagni e margini (0.3pp).

Altri elementi: vantaggi aggiuntivi al piano; nessun cambiamento nel capital allocation; focus di normalizzare la stagionalità del FCF. Nonostante la crescita incorporata nel piano, il management ha sottolineato che ci sono vantaggi derivanti da una crescita del mercato più forte, un ForEx meno avverso, ipotesi conservative sull'inflazione dei costi e tassi di interesse stabili rispetto al 2023. Nessuna informazione dirompente è stata aggiunta sull'allocazione del capitale (dividend policy, buyback per LTI e M&A selettivo confermati). Ultimo ma non meno importante, il management sta lavorando per normalizzare la generazione del FCF durante l'anno, ma ciò non avverrà nel 2024.

Variazione nelle Stime

Cambio nelle stime. Stiamo aumentando le nostre previsioni del +10% in media, riflettendo la deconsolidazione di Magirus e una crescita e margini più forti per FPT.

La Nostra View

OUTPERFORM confermato; TP a €17.7. IVG ha presentato un solido piano industriale che mostra target che supportano un aumento delle stime a doppia cifra ed un migliorato profilo di margine. Mentre i nostri tre catalizzatori si sono sostanzialmente realizzati (risultati positivi del 2023, obiettivi CMD e dismissione di Magirus) con una performance del +66% YTD, confermiamo la nostra visione positiva sul titolo. Continuiamo ad apprezzare il migliorato profilo di redditività grazie al lavoro del management per razionalizzare i costi e migliorare la gamma di prodotti, offrendo opportunità sostenibili di mix e prezzo. Questo avviene ad una valutazione attraente di 8.4/6.7x NTMA/STMA P/E, o uno sconto del 25% al 32% rispetto alla media attuale e storica del settore. TP a €17.7 da €14.7 sulla base di multipli più alti che riflettono una migliore redditività per CSV ed un riallineamento del settore della Difesa.