IVECO GROUP - Analisi Fondamentale

Risultati del 3° trimestre 2023 

IVG ha riportato un altro trimestre forte, con EBIT e redditività che hanno superato le previsioni grazie ai prezzi, ancora una volta, ma anche al mix, mentre il FCF è stato al di sotto delle aspettative. I ricavi sono stati di €3,76 miliardi, in aumento del +7% su base annua, con i prezzi stimati +10% (vs. +7% previsti), vol&mix +8%* (vs. +6%) parzialmente compensati da un ForEx più negativo -11%* (vs. -5% previsti). L'EBIT rettificato è stato di €213 milioni rispetto ai nostri/cons. €200/193 milioni, in aumento del +111% su base annua per un margine del 5,7% rispetto al 2,9% nel 3° trimestre 2022, poiché il prezzo netto ha ampiamente superato l'inflazione dei costi quasi neutra, il ForEx e gli aumenti di SG&A (GATE, la piattaforma pay-per-use di IVG per i CV) e i costi di R&D. Il reddito netto rettificato è stato di €76 milioni rispetto ai nostri/cons. €86/74 milioni penalizzati da maggiori oneri finanziari a causa dell'aumento dei tassi di interesse e dell'iperinflazione in Argentina e Turchia.

Flusso di cassa industriale e previsioni

Il flusso di cassa industriale è stato di € -375 milioni rispetto ai nostri/cons. € -203/- 223 milioni, su un'assorbimento del NWC più grande del previsto a causa di scorte più elevate di beni finiti legate a colli di bottiglia presso i costruttori di carrozzerie (personalizzazione dei camion). Si prevede che la situazione tornerà alla normalità tra il 4° trimestre 2023 e il 1° trimestre 2024. 

Aggiornamento della guidance per il FY 2023

Sulla base di un trimestre forte, di una leggera miglioramento delle prospettive del settore e dell'evoluzione dei libri degli ordini, compresi livelli non insoliti di cancellazioni, IVG ha aggiornato la sua guida per l'anno fiscale 2023. Prevede ora un EBIT rettificato consolidato di €870 -900 milioni rispetto ai €750- 800 milioni, circa il 3% sopra il consenso al limite superiore. Si prevede che il 4° trimestre si normalizzerà data la difficile comparazione (forte spinta alla consegna su M&HD nel 4° trimestre 2022).

Outlook per il 2024

Dopo il forte 2023 a ~+15%, notiamo che Volvo ha detto che si aspetta un calo del -10/-20% nel mercato EU M&HD nel 2024, ma ha fermamente sostenuto la sua disciplina di prezzo/commerciale. IVG ha fatto eco a questa visione, dicendo che l'intenzione è di mantenere il suo margine EBIT. Consideriamo il calo del volume come ciclico, ma più importante riteniamo che IVG sia ben posizionata per compensarlo attraverso il mix di prodotti e una maggiore equilibrio tra M&HD, LCVs, Buses e veicoli speciali (~30/30/15/10% delle vendite di IVG, il resto è Powertrain e servizi finanziari, VOLV ~70% M&HD).

Lancio della nuova linea MY24

Infatti, IVG sta lanciando la sua rinnovata linea MY24 con un miglior TCO (consumo di carburante - 8/-10% rispetto ai modelli precedenti).

Aggiornamento delle stime

Stiamo aggiornando significativamente la nostra previsione per l'anno fiscale 2023, poiché il nostro ultimo aggiornamento è arrivato a marzo prima degli aggiornamenti della guida del 1° e 2° trimestre. Per l'anno fiscale 2024, prevediamo una leggera diminuzione dei ricavi (-2%) guidata da volumi più bassi (-6%, basata su un calo a doppia cifra in M&HD e una diminuzione a cifra singola nei bus, ma LC Vs stabili e in crescita Specialty), parzialmente compensata da un mix positivo (+ 3%, poiché il contributo sarà più pesante nel 3°/4° trimestre a causa di una graduale transizione a MY24). Sul prezzo, assumiamo un contributo quasi neutro, ma una dinamica prezzo-costo negativa (più rilevante) su una situazione di offerta/domanda più equilibrata. Questo ci porta a stimare un EBIT rettificato di €844 milioni, - 9% su base annua per un margine del 5,5%, ancora ben al di sopra della nostra precedente previsione e del consenso.

Valutazione

OUTPERFORM; obiettivo a €10,1 su SOP aggiornato. IVG è ben posizionata per fornire una straordinaria crescita degli utili e un'espansione dei margini nell'anno fiscale 2023, capitalizzando un contesto di pricing favorevole che ha ampiamente superato l'inflazione dei costi. Sebbene le nubi cicliche si stiano addensando sull'anno fiscale 2024, apprezziamo il migliorato profilo di redditività e il lavoro della direzione per razionalizzare i costi e fornire una linea di prodotti migliorata che offre un miglior TCO e in definitiva opportunità di mix&prezzo sostenibili. Inoltre, data la struttura consolidata del settore, riteniamo che le nostre ipotesi di prezzo-costo per l'anno fiscale 2024 siano abbastanza conservative da motivare la nostra visione ancora positiva sul titolo. TP a €10,1 da €10,7, poiché stiamo aggiornando il nostro modello SOTP con stime più elevate, ma apportando solo piccole modifiche alle nostre ipotesi, incorporando ancora uno sconto rispetto ai concorrenti più redditizi. A ~5x NTM P/E, uno sconto ~60% rispetto alla media storica del settore e uno sconto ~35% rispetto ai multipli attuali dei pari, riteniamo che la valutazione sia relativamente attraente.