ITALGAS - Analisi Fondamentale

Sintesi - L'Utile 4Q23 traina la Crescita del Dividendo

4Q23 leggermente sotto alle aspettative in termini operativi ma utile netto e DPS sopra le aspettative. Ieri IG ha pubblicato risultati che erano leggermente sotto le nostre stime in termini operativi ma migliori a livello di utile netto, principalmente attribuibile a tasse inferiori dovute al beneficio associato al patent box. Nel dettaglio: la società ha registrato ricavi rettificati di €405mn (-8% YoY) con una crescita del +5% dal lato delle Italian Regulated Revenues, più che controbilanciata della normalizzazione di altri ricavi associati ad attività di efficienza. L'EBITDA rettificato è stato di €273mn (+2% YoY quando si tiene in conto la plusvalenza relativa alla cessione di Napoli 1 nel 4Q22; €287mn attesi), l'EBIT è stato di €144mn e l'utile netto rettificato è stato di €123mn (+15% YoY, €96mn attesi). Durante il 4Q23, il technical CapEx è stato di €317mn (+18% YoY), che, insieme all'aumento del capitale circolante principalmente legato alle attività associate al Superbonus (Geoside), ha spinto il debito netto a €6.634mn di euro (incluso IFRS16), sostanzialmente in linea con le nostre stime e il consenso. I risultati positivi a livello di utile hanno portato alla proposta di un DPS di €0,35 (vs €0,33 attesi).

Conference Call

Principali punti dalla conference call. Capitale circolante: il debito netto di €6,6bn per l'FY23 è il risultato della scelta di non utilizzare il factoring per il credito fiscale, ma piuttosto di sfruttare gli incentivi fiscali spalmato su un periodo di 4 anni (i crediti in sospeso ammontano a ca. €400mn da incassare nei prossimi 3 anni: €130mn nell'arco temporale 2024-2026); ESCOs: per il 2024, il gruppo si aspetta un calo sostanziale dei ricavi, ma continuerà a impegnarsi per dare una direzione chiara a questo segmento in futuro, anche attraverso la vendita di più VAS e un focus maggiore sui grandi clienti aziendali; Depa: nel febbraio 2024, l'Autorità Regolatoria Greca ha formalizzato il valore del WACC per gli anni 2024 a 2026 ad un 8,38% nominale pre-tax, marginalmente sotto all'8,57% fissato per il 2023 e sostanzialmente in linea con le nostre stime; Patent box: il beneficio fiscale di €39mn visto nei numeri dell'FY23 è associabile ad alcuni progetti IT sviluppati internamente e il management ha spiegato che ulteriori benefici saranno registrati anche nel 2024 (non quantificati); WACC 2025: il management si aspetta che il WACC del 2025 sia sostanzialmente in linea con quello del 2024.

Variazione nelle stime

Variazione nelle stime e target price. Confermiamo le nostre stime per il 2024-2025, con l'impatto di un WACC regolato 10bp più alto sostanzialmente controbilanciato da oneri finanziari più elevati (per il 2024, abbiamo anche incluso un ulteriore beneficio di €15mn dal patent box). Nonostante la conferma delle stime, aumentiamo il nostro target price a €5,70 (da €5,20) sulla base del risk-free rate più basso (4,0%, in calo dal 4,5%) e del rollover del DCF.

La Nostra View

Confermiamo NEUTRAL; target price €5,70 (da €5,20). La società continua a indirizzare gli investimenti verso la transizione energetica, e lo sviluppo di Enaon insieme all'espansione nella distribuzione dell'acqua aiuterà a sostenere la traiettoria positiva dell'utile netto del gruppo, nonostante la stabilità degli investimenti domestici e i ritardi nelle gare del gas. Confermiamo la nostra view, e tra i nomi regolati preferiamo SNAM, che consideriamo più leveraged sul tema dell'idrogeno nonostante un premio leggermente inferiore al RAB.