INWIT: ANALISI FONDAMENTALE

Inwit [INWT.MI] ha annunciato il closing dell'operazione di integrazione tra INWIT e Vodafone Towers S.r.l. in INWIT con la stipula dei relativi atti per l'acquisto, da parte di INWIT, di una quota di minoranza pari al 43,4% del capitale sociale di Vodafone Towers e per la successiva fusione di quest'ultima in INWIT.

INWIT sarà il più grande operatore del settore in Italia e avrà la mission di supportare TIM e Vodafone Italia S.p.A. nella realizzazione del nuovo network per lo sviluppo del 5G, garantendo inoltre a tutto il mercato l'accesso alle proprie infrastrutture anche grazie agli spazi liberati dal progetto comune di TIM e di Vodafone Italia S.p.A.

L'atto di fusione avrà efficacia il 31 marzo 2020; a tale data saranno quindi attribuite a Vodafone Europe B.V. - al servizio del concambio (senza aumento di capitale e con annullamento della quota di minoranza detenuta da INWIT in Vodafone Towers S.r.l.) - n. 360.200.000 azioni ordinarie INWIT che saranno quotate sul Mercato Telematico Azionario organizzato e gestito da Borsa Italiana S.p.A. nei tempi tecnici necessari all'approvazione da parte di Consob del prospetto di ammissione alle negoziazioni il cui filing è previsto dopo l'assemblea di approvazione del bilancio 2019 di INWIT convocata per il 6 aprile 2020. A fronte del perfezionamento della predetta fusione, INWIT sarà controllata congiuntamente da TIM S.p.A. e Vodafone Europe B.V. che deterranno ciascuna una partecipazione nel capitale dell'Emittente pari al 37,5%.

Inwit ha annunciato i seguenti risultati 2019.

Inwit proporrrà all'Assemblea convocata per il 6 aprile un dividendo di 0,132 euro per azione post-perfezionamento della fusione di Vodafone Towers. Se la fusione si dovesse perfezionare dopo la record date, il dividendo sarà pari a 0,211 euro per azione.

I RICAVI si attestano a 395,4milioni di euro, in aumento rispetto allo stesso periodo 2018 (378,5 milioni di euro) del 4,5%. Occorre precisare che nei periodi in oggetto sono presenti dei ricavi one-off. In particolare, per l'esercizio 2019, sono pari a 10,1 milioni di euro (quantificazione dell'indennizzo a favore di INWIT previsto dal meccanismo di manleva all'interno del contratto MSA per gli anni 2015/18), mentre per l'esercizio 2018 ammontano a 3,9 milioni di euro (penali per mancata ospitalità). Al netto di tali partite, il confronto con lo stesso periodo 2018 evidenzia una crescita che si attesta al 2,9%.

L'EBITDA ammonta a 349,8 milioni di euro, in aumento del 62,4% rispetto all'esercizio 2018 (in crescita del 63,1% escludendo sia i già citati ricavi one-off sia i costi one-off relativi al progetto Daphne - integrazione con Vodafone Towers - pari a 5,3 milioni di euro). Tale valore beneficia, per un importo pari a 122,9 milioni di euro, dell'adozione del principio contabile IFRS 16 in applicazione del quale, con riferimento ai contratti di locazione passiva che non costituiscono prestazione di servizi, non si rilevano più i canoni di locazione fra i costi per acquisti di beni e servizi ma deve essere rilevata, nella situazione patrimoniale-finanziaria, una passività di natura finanziaria, rappresentata dal valore attuale dei canoni futuri, e nell'attivo il diritto d'uso dell'attività presa in locazione, ammortizzato lungo la probabile durata contrattuale. Inoltre, l'EBITDA di dicembre 2019 è influenzato dall'impatto negativo di oneri non ricorrenti per complessivi 0,6 milioni di euro (costituiti dagli oneri e dagli accantonamenti per esodi agevolati).

L'EBITDA confrontabile dell'esercizio 2019 - predisposto utilizzando i precedenti principi contabili - ammonta a 226,8 milioni di euro in aumento del 5,3% (4,9% al netto dei citati ricavi/costi one-off) rispetto all'esercizio 2018. L'incidenza sui ricavi (EBITDA MARGIN) è pari al 57,4% (56,9% nel 2018).

L'EBIT è pari a 219,8 milioni di euro con un incremento del 9,7% (+9,5% invece escludendo i citati ricavi/costi one-off) rispetto allo stesso periodo 2018; l'EBIT confrontabile del 2019 ammonta a 209 milioni di euro in aumento del 4,4% (+4% al netto dei citati ricavi/costi one-off) rispetto all'esercizio 2018.

L'UTILE si attesta a 139,3 milioni di euro, in diminuzione dell'1% rispetto allo stesso periodo 2018 (-1,7% invece escludendo i citati ricavi/costi on-off); il risultato del periodo confrontabile del 2019 ammonta a 146,5 milioni di euro in aumento del 4% (+3,5% al netto dei citati ricavi/costi one-off) rispetto al corrispondente 2018.

I dati del solo Quarto Trimestre 2019 evidenziano, a valori confrontabili rispetto al corrispondente periodo 2018, un rilevante incremento in tutti i suoi principali indicatori: +11,3% dell'EBITDA, +10,4% dell'EBIT, +8,6% del risultato di periodo.

Gli INVESTIMENTI INDUSTRIALI del periodo sono stati pari a 64,8 milioni di euro in aumento di 3 milioni di euro rispetto all' esercizio 2018 (61,8 milioni di euro).

L' INDEBITAMENTO FINAZIARIO NETTO è pari a 712,1 milioni di euro, comprendendo in particolare l'incremento di 640 milioni di euro derivante dall'applicazione del nuovo principio contabile IFRS 16 (Leasing). Escludendo tale impatto, l'Indebitamento Finanziario Netto risulta pari a 72,4 milioni di euro, in aumento rispetto al 31 dicembre 2018 (48,1 milioni di euro).

Si è registrato nel corso dell'anno anche un marcato incremento del numero dei tenants, grazie all'allargamento della base clienti non solo agli operatori mobili, ma a nuove realtà in grande espansione con un bisogno crescente di connettività (FWA e IoT): questo ha portato all'aumento del CO-TENANCY RATIO a 1.95x (numero cliente per sito).

Via libera Antitrust Europeo con alcune condizioni.

L’Antitrust Europeo ha autorizzato l’integrazione delle infrastrutture passive di INWIT e Vodafone Italia. La Commissione ha accettato gli impegni assunti da TIM e Vodafone per favorire l’accesso all’infrastruttura passiva di INWIT a tutti gli operatori mercato, su circa 4mila delle 22mila torri nei centri a maggiore urbanizzazione, mantenendo invariati i contratti di locazione in essere. 

L’Antitrust UE ha valutato positivamente anche l’accordo di RAN Sharing tra TIM e Vodafone al di fuori delle principali città (esclusi centri con oltre 100mila abitanti, che rappresentano circa un terzo della popolazione italiana e oltre il 33% del traffico dati). 

Con il benestare da parte dell’Antitrust UE e la prossima elezione del nuovo CdA di INWIT (AGM in agenda 20 marzo), il closing è atteso entro fine mese. A valle, è previsto il riassetto dell’azionariato: Vodafone incasserà 2,14 miliardi e con TIM controllerà congiuntamente il 37,5% di INWIT. INWIT pagherà un dividendo straordinario di 0,5936 euro per ciascuna delle azioni ordinarie della società in circolazione post fusione (960 milioni). 

Successivamente TIM e Vodafone hanno comunicato l’intenzione di ridurre pariteticamente le quote dal 37,5% al 25% ciascuna, attraverso il collocamento del 25% congiunto ad una cordata di fondi (il Sole24Ore di sabato conferma i nomi di Ardian, Predica e Canson Capital Partners). 

Il perfezionamento dell’integrazione societaria, entro la ‘record date’ del 19 maggio prossimo, comporterà un dividendo ordinario INWIT per il 2019 (proposto all’AGM del 6 aprile) di 0,132 euro per azione.

Il positivo pronunciamento della Commissione Europea restituisce massima visibilità sul titolo e rimuove definitivamente gli elementi di incertezza degli ultimi mesi, tra cui il rischio di uno slittamento delle tempistiche regolatorie o rimedi più restrittivi rispetto agli impegni assunti da TIM e Vodafone. 

Le concessioni offerte da TIM e Vodafone sono in linea con le nostre assunzioni e con le indiscrezioni riportate dalla stampa nelle scorse settimane, per cui non vediamo particolari rischi di execution al piano di integrazione o di minori sinergie rispetto al target annunciati lo scorso luglio. 

Raccomandazione MOLTO INTERESSANTE, target price 11,00 euro

Inwit opera in un settore difensivo caratterizzato da ricavi facilmente prevedibili e parametrati all'inflazione. Sul settore delle torri c'è forte interesse da parte degli investitori istituzionali e non si escludono ulteriori operazioni M&A. L’attenzione sul titolo è prevalentemente legata all'affare tra Tim e Vodafone, che sta procedendo senza sorprese negative.

Nella tabella seguente, i dati storici (A) e prospettici (E) elaborati da Websim/Intermonte.



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