INTRED - Analisi Fondamentale

Sintesi - Un Mix Perfetto: Crescita dell'EBITDA; Brand Forte; Espansione della Rete

Risultati FY23. Intred ha riportato un ottimo risultato per quanto riguarda l'EBITDA (+5% rispetto alle nostre stime) che, accoppiato ad un minor D&A, ha portato ad una sorpresa >30% sull'utile netto. D'altra parte, il debito netto (€20,9mn, 0,9x EBITDA) era più alto (€19,9mn), principalmente a causa dell'aumento del CapEx (€31,1mn rispetto alle nostre stime di €28,4mn), per lo più relativo alle school tenders. I ricavi netti sono stati di €50,1mn, +10,0% su base annua con un'impressionante accelerazione nell'ultimo trimestre (4Q: +18%, 9M: +8,0%) guidata dai ricavi di fibra (+16% su base annua) e supportata da canoni ricorrenti (circa 85% dei ricavi) ed un churn significativo (4,4%). L'EBITDA rettificato è aumentato del 13,5% a €22,5mn (+€1mn rispetto alle nostre stime), con un margine mai raggiunto prima del 44,6% (+1,5pp su base annua), nonostante la spinta eccezionale sulle attività di marketing per migliorare la consapevolezza del brand (costo dei servizi aumentato del 20,2%). L'EBIT è stato di €12,7mn, +4,2% su base annua). L'utile netto rettificato è diminuito del 5,6% a €8,2mn (le nostre stime €6,1 milioni), solo a causa degli interessi più alti. Proposta di DPS a €0,10 (le nostre stime €0,07).

Analisi

Feedback dalla conference call. L’acquisizione di Connecting Italia (annunciata a fine gennaio) si appresta ad essere perfezionata nel mese di aprile, con significative sinergie di costo e una presenza di mercato rafforzata nell'area nord di Milano. Outlook FY24: malgrado una leggera riduzione del margine a causa di costi di marketing più elevati, il management è ottimista su quest’anno, anche alla luce dei trend positivi registrati nei primi 2 mesi. Il ciclo di investimento nell'infrastruttura proprietaria continuerà quest'anno con un CapEx in area €25-28mn (consenso €20mn). Dalla fusione Vodafone/Fastweb recentemente annunciata, il management si attende un miglioramento del contesto competitivo nel mercato ultrabroadband, grazie alla riduzione del numero degli operatori. Il recente accordo quadro pluriennale per la fornitura della fibra a Vodafone Italia per collegare le sue torri mobili (primo lotto di fornitura €3mn) non è in discussione e dovrebbe essere presto esteso ad un secondo lotto, a questo si aggiunge il fatto che INTRED vanta consolidati legami commerciali con Fastweb, primario cliente wholesale. In relazione all'evoluzione della governance societaria, la nomina di un dirigente interno e di lunga esperienza come Zanagnolo a Direttore Generale dovrebbe garantire continuità strategica dopo le recenti dimissioni di Protto, mentre Daniele Peli ha confermato di voler mantenere l’attuale ruolo di CEO.

Variazione nelle Stime

Aggiornamento delle stime. Incorporiamo nelle nostre stime la creazione di valore dall'acquisizione di Connecting Italia (+5-6% su fatturato/EBITDA) assumendo un'estrazione molto più rapida delle sinergie di costo (trasferimento dei clienti dalle reti dell’incumbent a quella proprietaria di INTRED) e, malgrado i maggiori costi di marketing, questo si riflette in un margine invariato sul FY24 al 40.5% pressoché rispetto alla precedente stima. Allo stesso tempo, il FCFO è interamente assorbito dai CapEx più elevati (€27mn), dall’esborso per Connecting Italia (€4mn) e per dividendi (€1.6mn), con un debito netto in netto aumento a €33mn (1.4x EBITDA).

La Nostra View

BUY confermato; TP da €16.1 a €16.5. Confermiamo il rating BUY e alziamo il TP a €16.5 (da €16.1) per riflettere un minor WACC (riduzione di 0.5bps del tasso risk free, tornato ora al 4.0%). Le indicazioni incoraggianti sull’inizio dell’anno e la possibilità di estrarre più velocemente le sinergie di costo dall’acquisizione di Connecting Italia potrebbero portare ad un rialzo mid-single digit delle stime di consenso sul P&L, parzialmente bilanciata a livello di FCF da maggiori investimenti nella rete proprietaria.