INTESA S.PAOLO - Analisi Fondamentale

Sintesi - Solido anno fiscale e un altro programma di Buyback in arrivo.

Intesa SanPaolo si appresta a riportare i risultati del 4Q/FY24 il 4 febbraio, coronando uno dei suoi anni più redditizi di sempre. Si prevede che il 4Q sia stato impattato da accantonamenti prudenziali e dal costo una tantum di 350 milioni di euro per la riduzione degli FTE, interamente gestibile poiché la guidance per l'anno (>8.5 miliardi di euro) è pienamente raggiungibile (l'utile netto dei primi nove mesi del 2024 era di circa 7.2 miliardi di euro). Il comunicato includerà anche il nuovo SBB sui risultati FY24 da proporre agli azionisti di ISP. A nostro avviso, anche in uno scenario di tassi in calo, ISP è destinata a essere in una posizione di vertice, beneficiando della sua linea di ricavi ben diversificata che garantisce ampi ricavi basati su commissioni dai suoi business di assicurazione, Asset e Wealth Management, oltre a un margine d'interesse resiliente. Pur rivedendo leggermente le nostre stime, confermiamo la nostra raccomandazione e TP.

Analisi

Anteprima 4Q24. Ci aspettiamo i trend della top line  in calo, principalmente legati al calo del margine d'interesse (-4% QoQ; -5% YoY), anche se ben al di sopra della guidance >15.5 miliardi di euro. Le commissioni si stima siano positivamente impattate dalla solita stagionalità di fine anno, e si prevede che il risultato assicurativo cresca del 3% QoQ. Si stima che i costi operativi crescano del 30% QoQ a causa delle voci impattate dal pagamento dei bonus e del secondo aumento nel contratto del settore bancario (rapporto C/I trimestrale al 54.3% rispetto a un previsto 42.7% per l'anno fiscale). Sotto l'operating line, che si prevede in ovvio calo, prevediamo numerosi accantonamenti prudenziali, principalmente per il rischio di credito, portando a un Utile Pre-Tasse di circa 2.2 miliardi di euro. Dopo le tasse, abbiamo considerato l'impatto degli elementi una tantum legati all'efficienza delle spese operative (riduzione degli FTE) divulgati nei risultati dei primi nove mesi. Arriviamo a un solido utile netto di circa 1.4 miliardi di euro per il 4Q24. Per l'anno fiscale, la nostra stima è un prudente ~8.6 miliardi di euro, sopra i >8.5 miliardi di euro, ma per l'utile netto rettificato arriviamo a 9.25 miliardi di euro.

Capitale e payout. ISP è giustamente percepita come una delle banche IT/EU più sicure, anche se non è così capitalizzata come altri concorrenti (che si attestano su un CET 1>14%). Tuttavia, ISP fa un uso eccellente del sua minore base di capitale, registrando un ROTE rettificato di quasi il 16%. La generazione di capitale è forte, dato il payout del 70%, e il rapporto CET1 è previsto al 13.94%. Non stimiamo un aumento del payout ratio, MA pensiamo che ISP proporrà un nuovo Buyback del valore di almeno 2 miliardi di euro (non nelle nostre stime), che il management preferisce a un dividendo in contanti.

Variazione nelle Stime

Aggiornamento nelle Stime. Abbiamo rivisto le nostre stime con poco o nessun impatto sul risultato finale, specialmente per FY25/26. Aumentiamo leggermente i nostri ricavi da commissioni per FY25/26 per incorporare un crescente interesse per gli AUM (visti più alti in un ambiente di tassi più bassi), riducendo leggermente la cifra del NII per FY26. Tuttavia, i principali cambiamenti riguardano le spese operative: principalmente costi del personale più alti, con un rapporto C/I destinato a rimanere stabile intorno al 43% per FY24-27. Sotto la linea operativa, aumentiamo il CoR di 2bps su FY24 e riduciamo le accantonamenti per il rischio su tutti gli anni. Tutto sommato, i cambiamenti portano a -1.0%/-0.1%/+0.5% EPS rettificato. Cogliamo anche l'occasione per pubblicare le nostre cifre per FY27, che incorporano un'ulteriore crescita dei ricavi da commissioni e assicurazioni, e una riduzione del CoR.

La Nostra View

Giudizio INTERESSANTE (INTERMONTE: OUTPERFORM) confermato; TP ancora a €4.80. A nostro avviso, ISP rimane uno dei migliori attori nel settore bancario italiano, anche se è esclusa dal consolidamento per motivi di quota di mercato. Pensiamo che la banca sia ben posizionata in ogni ambiente, sia che i tassi siano alti o bassi, grazie alla sua linea di ricavi diversificata e resiliente.

Stime dei principali dati finanziari